港股公司首次覆盖报告：定位年轻群体社交空间，轻量模型驱动快速扩张

中国最大的线下连锁酒馆网络，定位年轻人的社交空间 海伦司是中国最大的连锁酒馆，截至2021年底拥有782家线下酒馆。公司聚焦年轻群体打造线下社交空间，通过轻量化门店模型和标准化运营方式实现快速扩张，我们预计公司2022归母净利润由亏转盈为1.8亿元，2023、2024年归母净利润5.1、8.4亿元，对应EPS0.14、0.40、0.66元，2023、2024年同比增速190.3%、63.8%。当前股价14.06港币分别对应2022/2023/2024年87.1/29.7/18.2倍PE，首次覆盖给予“买入”评级。 绝对低价锁定目标客群，轻量门店模型驱动快速复制 酒馆本质在于酒水零售，海伦司低门槛定价叠加精准营销锁定年轻群体，通过轻量化运营及标准化门店实现快速扩张。品牌层面，海伦司凭借绝对低价策略锁定价格敏感的年轻群体，所有瓶装啤酒的售价均在10元以内；产品层面，海伦司通过自有产品为主的产品组合提高毛利率；门店层面，通过精简SKU及“好商圈、差位置”的差异化选址策略降低人员和租金开支，结合标准化运营实现快速复制。从门店模型看，受制于营业时长及社交场景下消费者停留时长原因，海伦司单店营收、坪效及翻台率低于餐饮行业，主要通过连锁扩张驱动整体效益提升，2021年海伦司翻座率为2.1次/天，低于海底捞的3.0次/天（翻台率）和太二的3.4次/天。 高效模型助力快速扩张，预计门店中期空间2000家以上 我们从目标客群及门店选址两个角度对海伦司门店增长空间进行测算，从目标客群出发，海伦司针对18-25岁以高校学生为主的年轻群体，从门店分布看，目前海伦司近60%的门店选址在高校附近，假设未来高校门店/商圈门店的数量比例保持不变，悲观/中性/乐观情景下展店空间分别对应1900/2600/3300家。 此外，海伦司积极拓宽线上电商平台和自有渠道，未来或成为第二增长曲线。 风险提示：门店扩张及新店表现不及预期、食品安全风险、原材料成本上涨、疫情扰动、宏观经济增长放缓。 财务摘要和估值指标 1、海伦司：中国最大的连锁酒馆，定位年轻人线下社交空间 1.1、业务概览：中国最大的线下连锁酒馆网络 海伦司是中国最大的线下连锁酒馆网络。2021年公司收入18.4亿元，同比增长124%，non-IFRS净利润1亿元，同比增长32.3%。根据弗若斯特沙利文数据，按酒馆数量计，海伦司于2018、2019、2020年在中国酒馆行业中连续三年保持规模最大； 2020年按收入计算海伦司市占率达1.1%，为行业第一。 图1：2021年公司收入同比增长124% 图2：2021年公司non-IFRS净利润同比增长32% 图3：海伦司门店集中在华南、华中、华东地区 定位以大学生为主的年轻消费群体，提供高性价比产品组合，叠加标准化门店模型实现全国扩张。海伦司定位年轻群体，借助自有品牌为主、第三方产品为辅的精简产品策略，提供高性价比酒饮，同时围绕高校等目标客群聚集地段选址，通过标准化门店模型实现快速扩张。截至2022年3月25日，公司在全国拥有854家酒馆，覆盖全国26个省级行政区及152个城市，在国内一线、二线及三线及以下城市的海伦司酒馆数量分别为88、458、307家，占比为10.3%、53.6%、35.9%，收入贡献分别为12%、57%、31%。 图4：海伦司门店分布以二、三线及以下城市为主 图5：2021年二线及以下城市收入占比达88% 1.2、发展历程：定位年轻人的聚会空间，发力全国扩张 海伦司酒馆发展历程可划分为三个阶段，分别为品牌创立期、门店打磨期、快速扩张期： （1）2009-2012年-品牌创立期：海伦司创始人徐炳忠先生曾于2005年、2007年分别在老挝和北京创办酒吧及复合餐酒吧，2009年在北京五道口胡同建立第一家海伦司门店；2012年，海伦司调整目标人群，从定位外国人转变为以大学生群体为主的国内年轻群体。 （2）2013-2017年-门店打磨期：2013年，海伦司引入ERP系统，为全国化连锁经营体系提供基础；2015年，海伦司启动连锁管理系统规范化项目，以加盟方式进行全国扩张；2017年，海伦司确立“小酒馆”品牌定位，2017年底海伦司酒馆数量超过80家。 （3）2018年至今-快速扩张期：2018年，海伦司确定直营模式，同时自有品牌啤酒上线，以提供高性价比产品组合；2019年，海伦司门店突破200家并推出自有品牌低度果酒；2021年海伦司完成3300万美元融资并于港股上市。 图6：海伦司定位年轻人的聚会空间，发力全国扩张 1.3、股权结构相对集中，管理团队经验丰富 创始人集中持股，股权激励绑定核心团队。截至2021年底创始人徐炳忠持股67.96%。此外，公司公告2022年将进一步扩增限制性股份单位计划项下授出份额，预计占发行股本的4.55%。 管理团队稳定，行业经验丰富。创始人徐炳忠先生自2005年在老挝创立酒吧，自2009年起深耕国内小酒馆，拥有丰富行业经验；高级副总裁张波、赵俊，营运总监刘毅、开发总监杨志刚此前均实际经营海伦司酒馆，熟悉门店运营及管理。 表1：管理团队经验丰富，4人拥有海伦司酒馆实际运营经验 2、酒馆行业：行业集中度有待提升，年轻人群成为消费主力 2.1、千亿规模，高度分散 从市场规模看，疫情对酒馆行业收入造成一定扰动，2021年基本恢复至疫情前水平。中国的酒馆指以供应酒饮为主小吃为辅的餐饮场所，根据弗若斯特沙利文数据，中国酒馆行业规模由2015年的844亿元增长至2019年的1179亿元，CAGR约为8.7%，低于同期餐饮行业CAGR 9.7%；2020、2021年酒馆行业受疫情扰动，行业收入分别为776、1150亿元，与疫情前基本持平。未来预计随着疫情影响消退、夜间经济增长及二三线城市化将推动酒馆行业收入持续增长。据弗若斯特沙利文测算，2025年中国酒馆行业收入有望在2025达到1839亿元，2020-2025年CAGR达18.8%。 图7：中国酒馆行业2021年收入约1150亿元 从竞争格局看，中国酒馆行业高度分散，品牌连锁化率存在提升空间。据弗若斯特沙利文数据，截至2020年末，中国约有3.5万家酒馆，其中95%以上为少于3间的独立酒馆。按收入计算，2020年中国酒馆行业CR5仅为2.2%，相较美国、英国及日本酒吧和酒馆行业CR5 19.3%、25.5%、15.0%仍有较大差距。海伦司作为市占率第一的酒馆品牌，行业市场份额为1.1%。 表2：中国酒馆行业高度分散 图8：中国酒馆行业CR5低于美英日 2.2、增长驱动：夜间经济快速发展，年轻人群成为消费主力，下沉市场充满潜力 宏观层面，夜间经济成为消费核心驱动力，餐饮、酒吧、文化活动成为夜间消费主要场景。夜间经济受政府直接推动和鼓励，2020年，中国夜间消费占社会消费零售总额的47.7%。餐饮、酒吧、文化活动成为夜间消费主要场景，2020年占比分别为22.4%、19.3%、14.8%。夜间经济持续增长将进一步提高酒馆市场参与度。 图9：中国夜间经济消费规模持续增长 图10：酒吧在夜间消费业态中占比约19.3% 需求层面，Z世代购买力高于整体，社交成为Z世代最主要的消费动机，酒馆为年轻人提供社交场景。2020年中国Z世代人群年均可支配收入达49314元，高于全国整体的32189元。而社交是年轻人最主要的消费动机之一，据腾讯《Z世代消费力白皮书》，65%的年轻人出于社交进行消费。而酒馆能够提供社交场景，据NCBD数据，61.5%的酒馆消费者出于社交需要进行消费，预计未来酒馆行业将持续受益于年轻群体消费能力的增长。 图11：社交需要成为酒馆消费的主要动机 地域分布上，一线城市酒馆行业较为饱和，下沉市场充满潜力。据NCBD数据，从数量分布来看，2021年成都小酒馆数量位居全国第一，超过2500家；北京、上海小酒馆数量也超过2000家。从利润率看，参考海伦司数据，一线城市酒馆经营利润率最低，三线城市酒馆经营利润率最高，2021年海伦司一线、二线、三线及以下城市经营利润率分别为0.01%、16.9%、23.3%。 图12：2021年成都小酒馆数量全国第一 图13：海伦司三线及以下城市酒馆经营利润率最高 3、核心优势：定位年轻群体形成品牌认知，轻量模型实现快速 复制 酒馆本质在于酒水零售，海伦司通过轻量化运营及标准化门店实现快速扩张，低门槛定价策略叠加精准营销锁定年轻群体。海伦司对消费者而言，价值在于提供社交空间，对公司而言，酒饮是主要盈利点，通过门店及品牌两个层面打造核心竞争力：（1）通过自有产品和差异化选址策略打造高效模型，结合标准化运营实现快速复制；（2）品牌层面，针对价格敏感的年轻群体，通过高性价比产品组合和营销活动锁定目标消费者。 3.1、品牌层面：低消费门槛叠加精准营销锁定年轻群体 品牌层面，海伦司以绝对低价策略叠加精准营销活动锁定年轻人客群，提供低门槛社交空间，形成高粘性。 依靠自有产品为主、第三方品牌为辅的产品策略，海伦司凭借绝对低价策略吸引价格敏感的年轻群体。目前海伦司所有瓶装啤酒的售价均在10元以内，不设开桌费和最低消费。除自有品牌外，百威、1633、科罗纳、野格等第三方品牌啤酒价格也低于同行业平均价格。海伦司的绝对低价策略适用于对酒馆及线下社交需求强劲却价格敏感的年轻人，驱动其成为海伦司高粘性客户群。 表3：海伦司啤酒定价低于其他酒吧 围绕以大学生为主的年轻群体进行精准和私域精细化营销。（1）线下聚焦高校，借助半封闭地理优势放大营销效果。海伦司60%的门店选址在大学城商圈范围内，此后通过赞助高校社团活动、招聘会、歌手比赛等校园活动，为线下门店积累种子用户并实现口碑传播。目前海伦司已赞助超过100所高校大型活动。（2）线上社交媒体曝光叠加精细化运营：一方面，通过互动营销吸引声量，2020年12月海伦司“喝完可乐桶后的统一姿势”挑战在抖音播放量超过10亿次；此外根据用户在酒馆内的消费记录，通过线上手段向其优先推送灵活多样的精准营销，并随后根据用户线下消费行为实施富有成效的分析和复盘。 3.2、门店层面：轻量化、标准化运营驱动扩张带动收益提升 （1）发展自有品牌，形成以自有品牌为主，第三方品牌为辅的产品组合提高酒饮毛利率。2021年公司自有酒饮毛利率达80.2%，第三方酒饮毛利率为48.8%。目前海伦司门店销售产品中，78%收入来自自有产品，19%来自第三方品牌。 图14：海伦司自有品牌酒饮毛利率持续提升 （2）降低酒饮和小食SKU从而降低员工数量实现成本控制。目前海伦司菜单共包含41个SKU,包括24款酒饮、6款软饮料、8款小食、3款其他产品，不提供调制酒饮降低对调酒师依赖，不设置后厨，单店员工仅10-12人，规避业务复杂性同时降低成本。 图15：海伦司精简菜单SKU （3）差异化选址策略：好商圈+差位置，局部加密。一线城市酒吧及酒馆竞争激烈，海伦司门店选址集中于二线、三线及以下城市，且多位于优质地段的非核心点位（如二层、三层或地下）以控制租金成本。此外，公司在个别优质区域内会加大门店密度，以加深品牌认知并满足客户需求，例如在长沙解放西路商圈内共有10家海伦司门店。 图16：海伦司租金开支占收入比重低于奈雪的茶 图17：海伦司在长沙解放西路商圈内设10家门店 （4）运营标准化驱动快速复制扩张。海伦司门店均为直营模式，实行一体化标准运营，总部设置职能部门对酒馆选址、装修、物流采购、音乐播放等实行统一管理。 此外，通过自研Future BI系统为研发、管理、运营提供数字化支持，例如结合酒馆累计下单用户数和等候情况判断周边布局新店可能性等。 图18：海伦司拓店流程全标准化 海伦司轻量化商业模式下毛利率较高，但单店营收、坪效及翻台率低于餐饮行业的太二及海底捞，通过连锁扩张驱动整体效益提升。（1）海伦司坪效及翻台率低于太二酸菜鱼和海底捞，2021年海伦司翻座率为2.1次/天，低于海底捞的3.0次/天（翻台率）和太二的3.4次/天，主要源于营业时间