申购建议：积极申购，中辰转债，生产电线电缆的优质企业

申购分析： 1.中辰转债发行规模5.71亿元，债项与主体评级为AA-/AA-级；转股价7.78元，截至2022年5月27日转股价值102.83元；各年票息的算术平均值为1.27元，到期补偿利率15%，属于新发行转债一般水平。按2022年5月27日6年期AA-级中债企业到期收益率6.36%的贴现率计算，债底为85.22元，纯债价值一般。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本的摊薄压力为15.99%，对流通股本的摊薄压力为31.24%，对现有股本摊薄有一定压力。 2.截至2022年5月27日，公司前三大股东中辰控股有限公司、天津新远景优盛股权投资合伙企业(有限合伙)、宋天祥分别持有占总股本48.80%、5.91%、3.27%的股份，控股股东未承诺认购，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在80%左右。剩余网上申购新债规模为1.14亿元，因单户申购上限为100万元，假设网上申购账户数量介于1050-1150万户 ， 预计中签率在0.0010%-0.0011%左右。 3.公司所处行业为线缆部件及其他（申万三级），从估值角度来看，截至2022年5月27日收盘，公司PE(TTM)为42.61倍，在收入相近的10家同业企业中处于偏高水平，市值36.68亿元，处于同业较低水平。 截至2022年5月27日，公司今年以来正股下跌34.28%，同期行业指数下跌19.36%，万得全A下跌19.36%，上市以来年化波动率为57.36%，股票弹性较好。公司目前股权质押比例为0.00%，无股权质押风险。其他风险点：1.市场竞争加剧风险；2.税收优惠风险；3.国际政治经济环境变化风险；4.核心客户收入占比较高的风险；5.原材料价格波动风险；6.核心人员流失风险等。 4.中辰转债规模较小，债底保护较低，平价低于面值，市场或给予19%的溢价，预计上市价格为122元左右，建议积极参与新债申购。 风险提示：违约风险、可转债价格波动甚至低于面值的风险、发行可转债到期不能转股的风险、摊薄每股收益和净资产收益率的风险、本次可转债转股的相关风险、信用评级变化的风险、正股波动风险、上市收益溢价低于预期 1.中辰转债要素表 表1：中辰转债发行要素表 2.中辰转债价值分析 转债基本情况分析 中辰转债发行规模5.71亿元，债项与主体评级为AA-/AA-级；转股价7.78元，截至2022年5月27日转股价值102.83元；各年票息的算术平均值为1.27元，到期补偿利率15%，属于新发行转债一般水平。按2022年5月27日6年期AA-级中债企业到期收益率6.36%的贴现率计算，债底为85.22元，纯债价值一般。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本的摊薄压力为15.99%，对流通股本的摊薄压力为31.24%，对现有股本摊薄有一定压力。 中签率分析 截至2022年5月27日，公司前三大股东中辰控股有限公司、天津新远景优盛股权投资合伙企业(有限合伙)、宋天祥分别持有占总股本48.80%、5.91%、3.27%的股份，控股股东未承诺认购，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在80%左右。 剩余网上申购新债规模为1.14亿元，因单户申购上限为100万元，假设网上申购账户数量介于1050-1150万户，预计中签率在0.0010%-0.0011%左右。 申购价值分析 公司所处行业为线缆部件及其他（申万三级），从估值角度来看，截至2022年5月27日收盘，公司PE(TTM)为42.61倍，在收入相近的10家同业企业中处于偏高水平，市值36.68亿元，处于同业较低水平。截至2022年5月27日，公司今年以来正股下跌34.28%，同期行业指数下跌19.36%，万得全A下跌19.36%，上市以来年化波动率为57.36%，股票弹性较好。公司目前股权质押比例为0.00%，无股权质押风险。其他风险点：1.市场竞争加剧风险；2.税收优惠风险；3.国际政治经济环境变化风险；4.核心客户收入占比较高的风险；5.原材料价格波动风险；6.核心人员流失风险等。 中辰转债规模较小，债底保护较低，平价低于面值，市场或给予19%的溢价，预计上市价格为122元左右，建议积极参与新债申购。 3.中辰股份基本面分析 中辰股份主营业务为电线电缆及电缆附件的研发、生产与销售，主要产品为110kV及以下电力电缆、750kV及以下裸导线、电气装备用电线电缆等电线电缆产品及电缆附件。 2021年公司营业收入25.31亿元亿元，其中电力电缆营收21.96亿元，占营收比例为86.77%；电气设备用线缆营收2.15亿元，占营收比例为8.48%，为公司营收主要来源。 公司研发并生产两百多个细分品种的电线电缆产品，以国家电网公司、南方电网公司以及“两网”公司下辖省市县电力公司为主要客户，产品广泛应用于全国31个省、自治区和直辖市的电力传输主干网、城镇配电网以及农村电网的建设和升级改造工程。 图1：中辰股份2021年营收结构 公司成立于2003年，于2021年在深交所创业板上市。截止到2022年一季报披露，前三大股东分别为中辰控股有限公司持股48.8%，天津新远景优盛股权投资合伙企业（有限合伙）持股5.91%，宋天祥持股3.27%，其中杜南平和张茜分别持有中辰控股有限公司32.10%和14.83%股份，为公司实际控制人。 图2：中辰股份主要股权关系（截止2022Q1） 中辰股份2021年营业收入25.31亿元，同比增长23.20%；归母净利润0.82亿元，同比减少10.80%；营业收入增长主要因为主要原材料铜铝价格大幅上涨，产品售价随着升高。毛利率14.39%，同比下降1.96pct；净利率3.11%，同比减少1.29pct。利润率下降主要因为原材料价格上升导致成本上升而销售价格调整存在一定的滞后，导致毛利率略有下降。 图3：营业收入、营业成本与营收增长情况 图4：归母净利润、毛利率与净利率情况 2021年公司销售费用率3.92%，与去年同期相比下降0.62pct，主要因将与销售订单直接相关的合同履约成本运输费从销售费用重分类至营业成本，销售费用占当期营业收入的比重下降；管理费用率1.49%，与去年同期相比增加0.23p Ct ，主要因为2021年首次公开发行股票涉及中介咨询费、上市会务费及办公物料等费用有增加。；财务费用率1.44%，比去年同期减少0.03pct；研发费用率3.26%，与去年同期相比减少0.09pct。 2021年公司经营活动产生的现金流量为净流入0.44亿元，2020年为净流出0.91亿元； 收现比1.05，同比增加0.12；付现比1.12，同比增加0.06，主要原因系销售商品收到的现金增加，以及公司积极开发和选择战略合作供应商，优化公司的付款结算方式及结算周期。 图5：期间费用率情况 图6：现金流情况 下游需求旺盛，产品有待高端化 电网需求拉动电线电缆行业增长。据华经产业研究院数据，2020年电线电缆主要应用领域中，电力电缆占39%，电气装备电缆占22%，为电线电缆主要应用领域。国家电网年度工作会议提出2022年电网计划投资将达5012亿元，为国家电网年度电网投资计划首次突破5000亿元，同比增长8.84%。十四五”期间国家电网、南网共计划投入近3万亿元，相比“十二五”、“十三五”期间分别增加50%、14.3%，电网进一步转型升级推动对电线电缆的需求。 特种电缆成新增长点。根据《“十四五”规划和2035年远景目标纲要》目标，国家将大力提升风电、光伏发电规模，非化石能源占能源消费总量比重提高到20%左右。2020年我国特高压产业及其产业链上下游相关配套环节所带动的总投资规模超3000亿元，其中特高压产业投资规模近1000亿元，带动社会投资超2000亿元。到2025年，特高压产业与其带动产业整体投资规模将达5870亿元，特高压等行业的快速发展或将促进特种电缆需求增长，成为电线电缆行业新的增长点。 图7：2020年我国电线电缆应用领域占比 图8：我国特高压投资规模 电线电缆行业产量增加。随着电力、城市轨道交通、汽车等行业快速发展以及规模不断扩大，特别是电网改造加快、特高压工程相继投入建设，我国电线电缆行业市场迅速增长。 从行业产量来看，据华经产业研究院统计，2021年我国电线电缆产量约为5480万千米，同比增长4.5%；从行业销售情况来看，2021年我国电线电缆产品销售收入为11154亿元，同比上涨3.6%。电线电缆行业整体规模呈现稳步上升态势。 行业集中度有待提升。中低压电线电缆技术含量较低，设备工艺简单，导致资本进入该领域并形成大量生产能力，市场竞争激烈。从企业数量来看，中国电线电缆及相关企业数量快速增长，截止2021年底，中国电线电缆及相关企业数量达到69.24万家，同比增和36.6%。但行业集中度较低，2020年我国电线电缆行业CR5为12%，CR10为17.7%，市场较为分散，行业集中度有待提升。 产品有待高端化。高压、超高压电力电缆和高端特种电缆（如核电用电缆、海底电缆等）产品技术门槛高，目前国内只有为数不多的大型电线电缆企业以及外资、合资企业具备生产能力。《关于加快振兴装备制造业的若干意见》明确提出要尽快扩大提高自主装备市场占有率，超高压设备要全面实现自主研发、国内生产。目前，在高压和超高压电缆领域已部分实现国产替代，国内大型电线电缆企业在高端电线电缆领域竞争实力得到提升。 图9：我国电线电缆行业产量及销售收入 图10：我国电线电缆相关企业数量 从同业比较来看，国内可比公司主要有起帆电缆、华通线缆、东方电缆、尚纬股份、金龙羽、金杯电工、中超控股、太阳电缆、华菱线缆。2021年中辰股份营收25.31亿元，处于同业公司较低水平，营收增长率为23.20%，低于同业平均水平；但毛利率14.39%，略高于行业平均水平，净利率3.11%接近行业平均水平。总体看来公司规模不大，盈利能力处于行业中游。 表2：2021年同业比较 产能制约规模，产品多样化 产能利用率高企，产能规模有提升空间。公司电线电缆产品均以铜或铝作为导体，因此可以将产品分为铜芯产品和铝芯产品两大类，在实际生产中，铜芯产品和铝芯产品共线生产，生产中使用的设备基本为通用设备，因此将标准铜芯产品的理论产能代表公司产能。受益于下游景气，公司产能利用率持续处于高位。2021年前三季度公司标准铜芯产品产能2662.5千米，产能利用率95.13%，而销量达到1947.21千米，产销率达到104.96%，公司产能供给偏紧，产能规模有待提升。 图11：中辰股份产能及产能利用率 图12：中辰股份产品产量及产销率 电力电缆仍为主要收入来源。公司以国家电网公司、南方电网公司以及“两网”公司下辖省市县电力公司为主要客户，产品广泛应用于全国31个省、自治区和直辖市的电力传输主干网、城镇配电网以及农村电网的建设和升级改造工程，在此背景下电力电缆营收稳步提升，2021年电力电缆产品营收21.96亿元，同比增长23.34%，占总营收比例为86.77%，为公司主要营收来源，未来随着国家电网投资额持续投入，公司营收有望维持增长。 毛利率总体较为稳定。公司产品毛利率水平与铜、铝价格走势有一定的联动性，但近年来毛利率总体较为稳定，2021年电力电缆产品毛利率为14.36%，其中电缆附件毛利率较其他产品较高，但营收占比较低，对公司整体毛利率贡献有限，公司或可提高电缆附件产品规模以提高公司毛利率。 持续研发新型产品。公司已通过国家电网公司10～330kV钢芯铝绞线、架空绝缘电缆、110kV电力电缆、1～35kV电力电缆、控制电缆供应商资质审核，成为国内电缆行业中入围产品系列最全的企业之一。此外，公司也已取得南方电网公司物资供应商现场评估证明、国家电力投资集团公司合格供应商证书、中铁电气化局集团有限公司物资供应商准入证、民用机场专用设备审定合格证、光伏电缆莱茵认证、家电类节能环保电缆莱茵认证等一系列资质认证，具备参与电力系统建设项目和重大工程建设项目招投