申购建议：积极申购，铂科转债，生产合金软磁粉芯的优质企业

申购分析： 1.铂科转债发行规模4.3亿元，债项与主体评级为A+/A+级；转股价76.5元，截至2022年3月9日转股价值86.33元；各年票息的算术平均值为1.58元，到期补偿利率15%，属于新发行转债一般水平。按2022年3月9日6年期A+级中债企业到期收益率9.13%的贴现率计算，债底为74.55元，纯债价值较低。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本的摊薄压力为5.42%，对流通股本的摊薄压力为11.14%，对现有股本摊薄有一定压力。 2.截至2022年3月9日，公司前三大股东深圳市摩码新材料投资有限公司、郭雄志、罗志敏分别持有占总股本27.87%、13.43%、7.22%的股份，控股股东摩码投资以及杜江华、郭雄志、阮佳林和罗志敏承诺认购，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在53%左右。剩余网上申购新债规模为2.02亿元，因单户申购上限为100万元，假设网上申购账户数量介于1050-1150万户，预计中签率在0.0018%-0.0019%左右。 3.公司所处行业为磁性材料（申万三级），从估值角度来看，截至2022年3月9日收盘，公司PE(TTM)为60.48倍，在收入相近的10家同业企业中处于较高水平，市值68.47亿元，处于同业较低水平。截至2022年3月9日，公司今年以来正股下跌32.80%，同期行业指数下跌13.99%，万得全A下跌13.99%，上市以来年化波动率为48.93%，股票弹性较高。公司目前股权质押比例为3.54%，有一定股权质押风险。其他风险点：1.市场竞争加剧风险；2.税收优惠风险； 3.国际政治经济环境变化风险；4.核心客户收入占比较高的风险； 5.原材料价格波动风险；6.海外经营风险；7.核心人员流失风险等。 4.铂科转债规模较小，债底保护较低，平价低于面值，市场或给予35%的溢价，预计上市价格为117元左右，建议积极参与新债申购。 风险提示：违约风险、可转债价格波动甚至低于面值的风险、发行可转债到期不能转股的风险、摊薄每股收益和净资产收益率的风险、本次可转债转股的相关风险、信用评级变化的风险、正股波动风险、上市收益溢价低于预期 1.铂科转债要素表 表1：铂科转债发行要素表 2.铂科转债价值分析 转债基本情况分析 铂科转债发行规模4.3亿元，债项与主体评级为A+/A+级；转股价76.5元，截至2022年3月9日转股价值86.33元；各年票息的算术平均值为1.58元，到期补偿利率15%，属于新发行转债一般水平。按2022年3月9日6年期A+级中债企业到期收益率9.13%的贴现率计算，债底为74.55元，纯债价值较低。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本的摊薄压力为5.42%，对流通股本的摊薄压力为11.14%，对现有股本摊薄有一定压力。 中签率分析 截至2022年3月9日，公司前三大股东深圳市摩码新材料投资有限公司、郭雄志、罗志敏分别持有占总股本27.87%、13.43%、7.22%的股份，控股股东摩码投资以及杜江华、郭雄志、阮佳林和罗志敏承诺认购，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在53%左右。剩余网上申购新债规模为2.02亿元，因单户申购上限为100万元，假设网上申购账户数量介于1050-1150万户，预计中签率在0.0018%-0.0019%左右。 申购价值分析 公司所处行业为磁性材料（申万三级），从估值角度来看，截至2022年3月9日收盘，公司PE(TTM)为60.48倍，在收入相近的10家同业企业中处于较高水平，市值68.47亿元，处于同业较低水平。截至2022年3月9日，公司今年以来正股下跌32.80%，同期行业指数下跌13.99%，万得全A下跌13.99%，上市以来年化波动率为48.93%，股票弹性较高。公司目前股权质押比例为3.54%，有一定股权质押风险。其他风险点：1. 市场竞争加剧风险；2.税收优惠风险；3.国际政治经济环境变化风险；4.核心客户收入占比较高的风险；5.原材料价格波动风险；6.海外经营风险；7.核心人员流失风险等。 铂科转债规模较小，债底保护较低，平价低于面值，市场或给予35%的溢价，预计上市价格为117元左右，建议积极参与新债申购。 3.铂科新材基本面分析 铂科新材是一家从事合金软磁粉、合金软磁粉芯及相关电感元件产品的研发、生产和销售的公司，其中合金软磁粉芯是公司主要收入来源。2020年合金软磁粉芯业务营收4.81亿元，占营业收入比例96.85%，合金软磁粉营收0.1亿元，占总营收比例2.11%，磁性电感元件则营收187万元，占比0.38%。凭借着行业领先的技术创新和产品研发能力，公司不断推出匹配市场需求的新材料产品，引领全球金属软磁粉芯行业的发展。 公司成立于2009年9月，于2019年12月在深交所创业板上市。截止到2021年三季报披露，前四大股东分别为深圳摩码新材料有限公司持股27.87%、郭雄志、阮佳林和罗志敏分别持股13.43%、7.22%、7.22%，其中杜江华直接持有铂科新材2.53%股份，并通过持有深圳摩码新材料有限公司54%的股份来间接持有铂科新材股份，为公司实际控制人。 图1：铂科新材主要股权关系（截止2021Q3） 铂科新材2021年前三季度营业收入5.22亿元，同比增长54.54%；归母净利润0.84亿元，同比增长8.6%；营业收入和归母净利润的增长主要得益于公司合金软磁粉芯产品受益于下游光伏发电和变频空调领域需求增长而销量增加所致。毛利率34.61%，同比下降6.17pct；净利率16.15%，同比下降6.83pct。盈利水平下降主要是上游原材料价格阶段性上涨导致成本增加，同时公司新增储备工人导致直接人工成本上涨。 2021年前三季度，公司销售费用率1.43%，与去年同期相比下降1.55pct；管理费用率7.09%，与去年同期相比增加1.8p Ct ，主要因为管理人员人数增加和薪资水平有所提高导致职工薪酬增加，同时对核心员工进行股权激励；研发费用率5.12%，与去年同期相比增加0.46pct；财务费用率0.86%，比去年同期增加0.32pct。研发费用率增加主要因为公司进一步推进优化核心雾化设备及后端生产工艺改进、非晶、纳米晶、导热吸波、芯片电感等材料开发研发项目，导致研发支出相应增加。 图2：营业收入、营业成本与营收增长情况 图3：归母净利润、毛利率与净利率情况 2021年前三季度，公司经营活动产生的现金流量为净流出0.45亿元，2020年同期为净流入0.09亿元；收现比0.47，同比下降0.01；付现比0.41，同比增加0.12。公司经营活动现金净流量为负数的主要原因是公司销售回款结算以票据为主，而主要支出均以现金支付，2021Q3公司员工人数增加和原材料价格阶段性上涨，使得公司购买商品、接受劳务支付的现金、支付给职工以及为职工支付的现金和各项税费增长较多。 图4：期间费用率情况 图5：流动性情况 下游高景气度带动合金软磁粉芯需求增长 公司产品所需的主要原材料包括铁、硅、铝锭等，上游行业主要为钢铁制造业、硅制造业、铝制造业等金属制造产业，产品合金软磁粉芯应用较广，故下游行业较为广泛，主要包括光伏发电行业、变频空调行业、新能源汽车及充电桩行业等。 光伏新增装机+存量替换需求促进合金软磁粉芯需求提升。随着全球光伏行业迅速发展，全球光伏发电新增装机容量增长趋势明显。截至2020年底，全球光伏累计装机容量已超过770GW，年新增装机量由2010年的17.2GW增至2020年的138.2GW，年复合增长率达23.17%。而据欧洲光伏产业协会预计，到2025年乐观预计年新增光伏发电装机容量或将达到346.7GW。 中国是世界上最大的光伏市场。2020年我国光伏新增装机容量48.2GW，同比增加60.1%。 据国家能源局预计，在“十四五”期间，我国光伏年均新增装机容量或将在70-90GW左右。在国家发改委发布的《中国2050年光伏发展展望（2019）》报告中，光伏在2050年将成为我国第一大电源，光伏发电总装机规模将达到50亿千瓦，占全国总装机的59%，全年发电量约为6万亿千瓦时，占当年全社会用电量的39%，未来市场空间十分广阔。 逆变器存量替换空间进一步带动合金软磁粉芯需求提升。逆变器使用年限一般在10年左右，低于光伏组件平均25-30年的使用年限。据Wood Mackenzie统计数据，2019年底，需要更换的逆变器达到21GW。2020年，逆变器的更换总需求占全球逆变器的3.4%，到2024年，将有176GW的光伏逆变器使用寿命超过十年。合金软磁粉芯主要应用于光伏逆变器中，光伏行业新增装机和存量替换需求或将带动逆变器市场需求，进而有望促进合金软磁粉芯需求提升。 图6：软磁产业链情况 图7：全球新型光伏装机量 新能源汽车长期空间广阔带动合金软磁粉芯需求增长。据集邦咨询和汽车工业协会数据统计，2021年全球新能源汽车销量达到647.3万辆，中国2021年新能源汽车销量达到352.1万辆，同比增长157.57%，但与燃油汽车销量相比仍然较低。从统计数据来看，2020年新能源汽车销量仅占汽车总销量5.40%，新能源汽车保有量占比仅1.75%，而我国《新能源汽车产业发展规划（2021—2035年）》明确到2025年新能源汽车新车销售量达到汽车新车销售总量20%左右，随着未来我国新能源汽车销量水平进一步增长，合金软磁粉芯长期需求可期。 图8：全球新能源汽车销量水平 图9：中国新能源汽车销量水平 软磁生产重心转向中国。世界著名的磁性材料制造企业如TDK、田村电子，韩国昌星等纷纷在中国建厂，使得中国磁性材料工业的生产技术水平不断提高，进而使我国加速成为世界磁性材料生产基地，未来受益于本土化生产，中国软磁市场规模或将进一步增加。 未来行业集中度将不断提升。目前国内电感磁性材料行业企业众多，各企业技术水平、生产能力参差不齐，未来随着电力电子技术水平的发展及下游应用行业对电感元件产品更高的要求，市场将不断向掌握核心技术，拥有更强研发能力以及资金优势，能够不断适应甚至引领下游行业需求的企业集中。 从同业比较来看，国内生产软磁产品的公司主要有天通股份、东睦股份、横店东磁和铂科新材。2020年度铂科新材软磁电子元器件营收4.94亿元，低于软磁产品行业平均营收； 但营收增长率23.60%，高于行业平均水平；软磁产品毛利率分别为38.88%，位于行业前列。总体看来公司战略聚焦软磁产品，通过持续加大研发投入实现产品向高毛利端进阶，公司规模不大，但成长性较好。 表2：2020软磁产品同业比较 扩大粉芯产能，丰富产品体系 扩大合金软磁粉芯产能。经过数年发展，公司已拥有从铁硅、铁硅铝粉体研发制造、粉体绝缘到粉体成型的整个金属磁粉芯的完整供应体系，覆盖用户包括ABB、艾默生、伊顿等国外领先电力领域服务商以及比亚迪、格力、固德威、华为、锦浪科技、美的、阳光电源、中兴通讯等国内电力电子领域优势企业。2021年1-9月，公司合金软磁粉芯产能达到1.65万吨，总产量达到1.61万吨，产能利用率已经从2018年的75.43%攀升到2021年前三季度的97.84%，产能基本饱和，但仍然无法完全满足客户的所有订单需求，面临产能瓶颈。 丰富产品体系。公司通过研发不断丰富产品阵容，完成了服务器用芯片电感的开发，本产品采用自主研发的金属软磁粉体，运用独创的高压成型结合铜铁共烧工艺，相对于传统的铁氧体电感具有更高效率、小体积、可靠性等性能优势，目前已经完成中试，并开始搭建小批量生产线；完成了超低损耗“铁硅四代”磁粉芯的开发，并验证其在500kHz~2MHz的高频场景应用中具有相当大的性能优势，未来市场前景广阔；还依次推出了NPN-LH、NPG等软磁粉芯系列，丰富公司的产品体系。 在公司扩大产能和扩产品类的战略下，公司营收不断增长。2021年前三季度，公司实现总营业收入5.2亿元，已经超过2020年全年营收的4.94亿元，其中合金软磁粉