2022年一季度业绩点评：流量再创新高，各业务维持增长韧性

事件：2022年5月24日快手科技发布2022年一季度业绩公告。22Q1公司实现总收入210.7亿元人民币，同比增长24%；经调整净亏损37.2亿元人民币，亏损同比收窄；经调整净损益率-17.7%，同比改善15.5pcts。 点评：各业务保持稳定增长，经调整净损益率显著同比改善。1）22Q1在线营销收入113.5亿元，同比增长32.6%，是快手增长主要驱动力，疫情影响下保持增长韧性；2）其他服务（主要为电商）收入18.7亿元，同比增长54.6%，仍处于增长红利期；3）直播打赏收入78.4亿元，同比增长8.2%，连续两季度同比正增长；4）组织架构调整后，公司持续优化收入及运营效率，销售费用率同比下降23.5pcts，经调整净损益率同比改善15.5pcts。 客户运营效率提升，活跃用户数&时长创新高。1）22Q1平均DAU和MAU分别为3.46亿以及5.98亿（yoy+17%/+15%），用户数的较快增速有望在22Q2持续。2）用户粘性巩固 。22Q1快手平均DAU/MAU为57.8%（yoy+1pcts）；每DAU日均使用时长同比增长29%至128.1分钟；互关用户对数约188亿对（yoy+68.9%）。3）22Q1快手获取每MAU所需投入的销售费用为15.9元/人，同比下降29.3%，留存效率有所改善。4）22Q1预算节制下，快手海外DAU、时长、留存率仍保持提升，长期运营可期。 内容：短剧、泛知识内容健康发展，商业潜力逐步释放。1）快手短剧已培育较高用户基数，用户粘性快速增长。创作者生态健康，内容不断丰富，促进短剧商业化。2）泛知识视频播放量高速增长，拓展短视频+蓝领招聘等新业务。 商业化：直播打赏同比正增长，疫情影响下在线营销&电商维持增长韧性。1）在线营销：流量健康增长、电商内循环助力快手广告保持较高增速。快手22Q1流量同比增长50.9%，电商内循环广告保持健康增长。22Q2疫情下广告需求收缩，快手广告业务增长或将放缓。2）电商：推进信任电商、服务商、快品牌战略，为GMV提供增长动能。22Q1快手电商GMV达1,751亿元，同比增长47.7%。加强快品牌建设实现品牌升级，快品牌月均GMV超2500万元。 货币化率1.07%，预计将缓慢上升。3）直播打赏：付费用户数提升，推动直播打赏收入同比正增长。22Q1直播打赏付费用户数5,650万人（yoy+7.8%）。 盈利预测、估值与评级：考虑疫情反复下，电商物流受限、宏观经济增长较承压，广告、电商将受到负面影响，下调公司2022-24年营收预测分别至947/1,153/1,348亿元，与上次分别-5%/-5%/-6%；考虑公司营收增速放缓，广告行业估值承压，下调目标价至83.2港币。考虑电商、广告具备中长期成长性，平台用户获取、留存效率持续提升，公司流量仍有望健康增长；降本提效逻辑持续验证，经调整净亏损率有望在22年持续收窄；维持“买入”评级。 风险提示：用户增长不及预期风险，广告收入增长不及预期风险，电商货币化进展不及预期风险，第三方数据与实际数据存在偏差风险 公司盈利预测与估值简表 1、各业务保持稳定增长，经调整净损益率显著同比改善 22Q1快手实现总收入210.7亿元，同比增长24%，保持稳步增长。1）直播打赏收入78.4亿元，同比增长8.2%，收入占比同比下降5.4pcts至37.2%。2）在线营销收入113.5亿元，同比增长32.6%，收入占比同比上升3.6pcts至53.9%。 3）其他服务（主要为电商）收入增至18.7亿元，同比增速为54.6%，收入占比同比上升1.8pcts至8.9%。快手的业绩增长主要由在线营销扩张支撑，电商仍处于发展红利期。 图1：19Q4-22Q1总收入与环比增速 图2：19Q4-22Q1收入占比情况 21Q4业绩报告之后，公司开始在非国际财务报告准则调整中加回投资公允价值变动净额一项，以更有助于比较不同期间的经营业绩。22Q1公司经调整净亏损37.2亿元人民币，对比21Q1经调整净亏损56.5亿，亏损同比缩窄；22Q1经调整净损益率-17.7%，同比改善15.5pcts，主要得益于公司组织架构调整后，持续优化收入及运营效率。我们认为，随着公司后续对降本增效战略的加强重视，经调整净亏损有望继续收窄。 1）毛利率：公司22Q1毛利率41.7%，同比上升0.6pcts，环比保持稳定。同比略上升主要由于：a）规模效应下，带宽费用及服务器托管成本占总收入的百分比下降、物业及设备及使用权资产折旧及无形资产摊销占总收入的百分比下降； b）随着对内容垂类和内容生态的不断投入，其他销售成本中的内容成本占收入的百分比增加；c）随着进一步扩大与广告联盟、电商服务商、直播公会的合作，收入分成成本及相关税项占总收入的百分比增加。我们认为，22Q2毛利率预计将环比维持稳定，收入结构改善有望带来毛利率提升，同时，内容成本、收入分成成本仍预计较高。 2）销售及营销开支：销售及营销开支95亿元，同比减少18.6%；销售费用率45%，同比下降23.5pcts。下降主要由于公司有节制及更有效地控制获取及维护用户的开支。我们认为，22年后续渠道竞争仍将较激烈，但随着公司加大对买量渠道ROI的控制，持续退出低效买量渠道，开辟新渠道，22Q2快手营销费用率有望保持同比改善。 3）行政开支：行政开支8.7亿元，同比增长23.9%，主要由于雇员福利开支及相关以股份为基础的薪酬开支增加；管理费用率为4.1%，同比稳定。 4）研发开支：研发开支35亿元，同比增长25.3%，主要由于持续投资大数据及其他先进技术而增加研发人员数目，导致雇员福利开支增加，以及相关以股份为基础的薪酬开支增加。研发费用率16.7%，同比稳定。 图3：19Q4-22Q1毛利率及各项费用率变化 图4：19Q4-22Q1经调整净利润及经调整净利率（单位：百万元人民币） 2、平台生态：客户运营效率提升，活跃用户数&时长创新高 快手活跃用户数健康增长，DAU仍有较大提升空间。22Q1快手应用平均DAU以及平均MAU分别为3.46亿以及5.98亿，创新高；同比分别增长17%及15%； 环比分别增长6.9%及3.4%，得益于公司进一步提升用户获取效率和用户留存率，并继续实施差异化增长战略，夯实快手平台独特的社交属性、领先的内容运营及技术能力。 快手DAU仍有较大增长潜力，在快手有效的组织架构调整下，平台社交属性加强、独特内容扩展，MAU存量有望持续转化为DAU增量。22Q1快手应用平均DAU/MAU为57.8%，同比上升1pcts。根据极光数据（Moonfox），快手、快手极速版 22M4 的平均DAU/MAU分别为42.5%和50.2%，小于竞对抖音的60.7%，仍有较大的提升空间。快手MAU的快速扩张为后续DAU增长打下基础，后续通过加强短剧、泛知识、体育等强势垂类内容投入，提升内容独占性、趣味性和丰富度，强化快手独特的用户心智，有望在22Q2保持DAU的较快提升。 图5：19Q4-22Q1快手平均MAU和DAU与环比增速 图6：19Q4-22Q1快手DAU/MAU变动 22M4 第三方数据监测：快手MAU增速在 22M4 有边际好转，22Q2有望迎来较快同比增幅。根据极光（MoonFox）数据， 22M4 快手主站+极速版（未去重）MAU6.1亿，同比增长4.6%，此增速快于22Q1的-1.2%。其中， 22M4 快手主站平均MAU3.03亿，同比下降5.6%；快手极速版平均MAU3.07亿，同比上升17%。快手主站用户增长较弱，快手极速版用户增长显著，是快手新客获取的主要来源。我们认为，快手极速版和主站构成差异化矩阵，快手极速版具备更高的商业化潜能，快手主站则维持良好的社区文化和用户忠诚度。 图7： 20M1 - 22M4 快手、快手极速版、快手+快手极速版MAU对比（单位：百万人） 图8：20Q1- 22M4 快手、快手极速版、快手+快手极速版平均MAU及同比增速（单位：百万人） 快手DAU在 22M4 保持健康增长，22Q2DAU增速有望高于MAU增速。根据极光（MoonFox）数据， 22M4 快手主站+极速版（未去重）DAU同比增长9.2%，此增速快于22Q1的6%。其中， 22M4 快手主站DAU1.3亿，同比下降2.6%； 快手极速版平均DAU1.5亿，同比增长21.6%。22Q1快手平台MAU的快速扩张为后续DAU增长打下基础，有望通过内容投入+发力运营实现用户激活、留存优化。 图9： 20M1 - 22M4 快手、快手极速版、快手+快手极速版月均DAU对比（单位：百万人） 图10：20Q1- 22M4 快手、快手极速版、快手+快手极速版平均DAU及同比增速（单位：百万人） 快手与抖音用户城市等级分布较为接近，但下沉市场仍是快手基本盘。根据极光数据， 22M4 快手主站在三、四线城市地区月均DAU占比分别为23.1%、22.4%； 快手极速版的对应占比为23.9%、24.4%，与 22M3 相比均有小幅上升。在用户分布变动较小的情况下，快手有望通过推进快品牌电商的建设，培育个性化消费，满足下沉市场用户的物质生活需求，稳固差异化的独特价值，促进电商业务发展。 表1： 22M4 快手、快手极速版、抖音、抖音极速版月均DAU城市等级分布对比 用户粘性方面：快手生态保持紧密链接，丰富内容引发用户共鸣，每DAU日均使用时长保持增长，用户粘性得到巩固。1）22Q1每位日活用户日均使用时长同比增长29%至128.1分钟，保持健康增长。2）22Q1期末快手应用的互关用户对数累计达约188亿对，同比增长约68.9%，公司持续强化平台的社交属性，增强长链条多边网络效应，快手作为社交平台在短视频平台中的差异化竞争优势得到提升。 图11：20Q2-22Q1快手期末应用互关数与环比增速 图12：19Q4-22Q1每DAU日均使用时长与环比增速 22M4 第三方数据监测：快手主站、极速版 22M4 人均日使用时长增速分别快于抖音主站、抖音极速版，助力快手流量维持增长韧性。根据极光数据， 22M4 快手主站人均日使用时长为120分钟，同比增长18.2%，快手极速版人均日使用时长117分钟，同比增长12.7%；抖音主站人均日使用时长为151分钟，同比增长12.7%，抖音极速版人均日使用时长100分钟，同比增长2.3%。 我们认为，后续快手应用用户时长有望持续快速提升，流量的健康增长有望助力快手22年广告收入增速跑赢广告行业。1）快手社区文化提升的优势逐步显现，加深后的用户情感投入驱动快手用户时长增长。快手通过产品设计及内容运营来实现粉丝和粉丝间、主播和主播间的相互关注和互动，是一种对私域流量、社区文化的强化。2）22年新冠疫情的反复使得我国部分居民的居家时间更长，对快手平台用户时长的增长客观上有一定驱动作用。 图13： 20M1 - 22M4 快手、快手极速版、抖音、抖音极速版平均DAU/MAU对比 图14： 20M1 - 22M4 快手、快手极速版、抖音、抖音极速版人均日使用时长对比（单位：分钟） 运营效率方面：单MAU维系成本环比下降，客户运营效率提升可期。22Q1快手获取每MAU所需投入的销售费用为15.9元/人，同比下降29.3%。我们认为，主要因为公司组织架构调整后，通过转变补贴策略、加强客户运营、提高内容供给精准度，更有节制且更有效地控制维系用户的开支。 组织架构调整效果持续释放，留存效率有所改善。根据极光数据，22Q1快手主站1日新增-活跃留存达51%，同比增长21pcts；快手主站7日新增-活跃留存达27%，同比增长17pcts。21Q2-Q3后，快手主站留存效率显著改善，主要系有效的组织架构调整后，快手加大对产品运营、内容投入、IP打造方面的重视，同时，快手短剧、体育等垂类内容的良好发展也对特定用户人群的留存提升有促进。 22M4 快手主站1日新增-活跃留存达42%，同比增长13pcts；快手主站7日新增-活跃