越南能承接智能制造供应链吗？

市场担忧越南会影响中国制造竞争力，越南对外贸易与制造景气短期景气加速，但仍以中低端加工组装为主。1）越南对外贸易逐步景气加速，2022Q1出口达885.8亿美元，同比增长14.5%。贸易景气背后是越南承接电子零件、电脑及设备制造业为主的生产转移，2022Q1出口额达119.7亿美元，同比增长9.1%，占总出口比升至约15%，出口结构改善。2）中国制造外移均为中低端加工组装。基于正常的供给优化，少数外资厂商关闭在中国的工厂，并转向越南，部分中国厂商也开始在越南设厂生产。例如三星在2019年停止在中国的手机生产，并在越南建立其全球最大的智能手机生产厂，中国厂商如立讯、歌尔等也在越南设立工厂。但三星仍保留并持续在中国国内的高端产业投资，立讯和歌尔在越南的生产布局也多为加工组装等附加值较低的环节，对中国国内中高端制造的影响较小。3）越南在高端制造发展、I Ct 基础设施、数字化等方面，都与中国存在不小差距。根据世界知识产权组织的统计，2020年越南高科技制造业占比为29.9%，而中国则为48.5%，并且越南在I Ct 基础设施上也明显弱于中国。同时，根据CISCO数据，相比中国。越南在中小企业数字化成熟度方面也相对较差。 中期来看，越南的比较优势或难以保持。越南在产业转移中的比较优势正在逐步减弱，各项成本不断上升。1）越南人力成本不断提高，平均税后工资从2014年的248美元/月增至2021年的505美元/月，已接近中国中西部的水平。最低工资标准也不断提高，越南各地区2022年最低工资较2015年普遍提高50%以上，企业成本压力陡增。2）越南房价与租金不断提高，2021年城市中心外房价突破1500美元/平米，城市中心房价突破2800美元/平米，同时主要工业园区的租用率和租金水平都呈现提高趋势，并且越南房地产投资高涨，也将进一步推动生活居住与建厂投产成本快速上升。3）越南廉政建设有待提高，在世行与第三方机构的评估中有关贪腐方面的评价较差，可能导致寻租滋生增加企业额外负担。 长期来看，越南制造或面临“低端锁定”，内循环相对不足。1）以技术密集度较高的电子行业为例，越南目前处于附加值较低的组装加工环节，且在“低端锁定”下面临向中高端制造转型的困难。2）从中国经验看，通过国内大市场提升需求对产品与服务的迭代，促进产业升级是突破“低端锁定”的可行解，但越南在2020年社零总额仅有中国的3.7%，缺乏足够大的国内市场。此外，越南在以高速公路为代表的基建环节较为薄弱，2021年前后高速公路密度仅约中国的1/5，限制其沟通南北工业区，形成全国统一大市场。越南在高等教育上也与中国存在显著差距，导致整体社会创新能力不足，缺乏产业升级的内驱力。4）越南国内电力存在短缺，多数年份存在1000gwh以上电量缺口，需依赖净进口进行补足。5）2022年5月，标普对越南主权信用评级为BB/B，未进入投资级，相对低的主权信用评级下，若在基建项目中引入外资，需承担更高的融资成本，此外，越南目前也削减了政府担保的增长，但也可能会影响基础设施项目的融资条件。 对外依存度处于高位，越南经济抗周期能力较弱。1）2020年，越南对外贸易依存度较高，达到1.26，易受国际供应链与市场需求变化的影响，同时外资企业在其出口中占绝对主导，占比超过70%，对外贸易对外资企业较为依赖。2）越南外商直接投资占比逐年提高，全球货币紧缩周期下外资流出倾向提高，或干扰本国包括制造业在内的投资节奏。 同时，2020年，越南外债负债率达到46%，远超国际公认安全线，美联储加息力度预期增强下债务风险较高，结合2022年3月加息以来，VN30指数大幅下跌，越南对全球流动性的抗周期性较差。 投资建议：坚定对中国制造与数字化的信心。1）汽车智能化：中科创达、德赛西威、经纬恒润、四维图新、东软集团等；2）大安全：卫士通、奇安信、中国软件、深信服、安恒信息、天融信、中国长城等；3）关键基础设施：纳思达、中科曙光、金山办公、浪潮信息、中国软件等。4）产业数字智能：东方财富、朗新科技、国联股份、广联达、宝信软件、大华股份、中控技术、海康威视、恒生电子、中望软件、卫宁健康、创业惠康、赛意信息等。 风险提示：经济下行超预期；贸易摩擦加剧。 一、越南对外贸易与制造景气，中国制造外移压力有限 1.1近年来越南出口表现亮眼，贸易顺差仍处较低水平 2022年第一季度越南出口表现亮眼，但贸易顺差仍然较低。1）根据越南统计局数据，2022Q1越南对外贸易额达到1763.5亿美元，同比增长15.5%。其中出口达到885.8亿美元，同比增长14.5%，进口达到877.7亿美元，同比增长16.5%，考虑到疫情等影响，这一表现较为亮眼。但按照出口额减去进口额计算，贸易顺差仅有8.1亿元，贸易对经济增长的贡献有限。2）从过去年份看，越南整体贸易发展势头良好，出口额从2016年的1144.3亿美元增长至2021年的3362.5亿美元，CAGR高达12.7%，而同期进口额则从1124.2亿美元增长至3322.5亿美元。CAGR达到12.8%。贸易顺差持续增加，但2021年受疫情影响封城长达数月，导致生产停滞，出口满足能力下降，顺差迅速下跌。 图表1：越南对外贸易进出口金额情况（2016-2022Q1） 图表2：越南对外贸易顺差情况（2016-2022Q1） 电子行业的贸易贡献显著提升，但贸易差额则有待改善。1）自越南承接大量产业转移，其电子行业迎来长足发展，得益于零部件等中间品的大量进口，以及产成品的大量对外出口，行业贸易规模持续扩大，根据越南统计局数据，2022Q1电子零件、电脑及设备出口额达到119.7亿美元，同比增长9.1%，进口额达到167.9亿美元，同比增长29.4%，进口增速较快的原因，系越南在22Q1已经放松疫情管控，生产基本恢复，收到较多国外订单，出于备货需要进口大量零部件等中间品，同时叠加中国2022Q1疫情有所反复，部分订单转移到越南，进一步提高零部件备货需求。2）从电子行业对贸易的贡献来看，无论出口还是进口，其比重都在逐年稳步上升，在2022Q1，电子行业出口占比已经达到14.7%，进口占比则达到24.8%。 图表3：越南电子行业进出口情况（2016-2022Q1） 图表4：越南电子行业进出口占比（2016-2022Q1） 1.2越南制造持续景气，经济贡献不断提升 越南制造业发展持续景气，经济贡献不断提升。1）亮眼的贸易表现背后是越南制造业的持续景气。2020年，越南制造业生产总值达到753.9万亿越南盾，同比增长达到5.8%，而2011-2020年期间CAGR达到6.4%，呈现持续景气。2）而与之相比，2020年越南GDP达到3847.2万亿越南盾，同比增长2.9%，增速相较过去十年的复合增速5.9%有明显下滑，同时也远小于制造业产值增速。由此，制造业对越南的经济贡献也在不断提升，目前其产值占比已接近20%，预计中短期内仍然将作为经济增长的重要引擎。 图表5：越南GDP与制造业产值（2011-2020年） 图表6：越南制造业产值占GDP比重（2011-2020年） 1.3越南对中国制造外移压力有限，高端制造、数字化等差距较大 少数外资厂商关闭中国低端制造工厂转向越南，部分中资厂商也在越南投资生产。2019年，三星关闭中国惠州工厂，停止在中国的手机组装生产，而根据公开新闻显示，截至2020年8月，三星在越南有六家工厂，其中两家为全球最大的三星智能手机生产厂，同时到2020年2月，三星对越南总投资规模已达到193亿美元。中国本土企业立讯精密也在2016年设立越南公司，并在2019年在越南新设两家，同时在2020年对其进行增资，歌尔股份则在2012年在越南成立子公司歌尔电子（越南），并在2019年设立歌尔科技（越南），进一步扩大了中国本土企业在越南的制造布局。 图表7：代表公司在越南的投资 保留中国高端产业投资，大多低附加值环节外移，整体压力有限。尽管面向越南的产业转移可能造成中国本土制造的流失，但综合来看，外移压力整体有限。一方面，以三星为例，其暂停在中国的手机生产业务后，仍保留对高端产业的大规模投资，高端制造受影响较小；另一方面，本土企业在越南设立公司，往往从事附加值较低的环节，例如立讯越南便主要生产经营连接线、连接器、电脑周边制品等，同时从商务部公开新闻来看，立讯和歌尔在越南的公司承接苹果耳机的组装。 与中国相比，越南在高端制造、数字化、I Ct 基础设施等存在较大差距。 中国与越南在高端制造业发展程度上差距较大。高端制造业是具有高技术含量与高附加值的行业。根据世界知识产权组织发布的《全球创新指数报告》看，2020年中国高科技制造业占比达到48.5%，而越南则仅有29.9%。而从贸易看，越南的高科技制造进出口占贸易额比例较高，可能与两国国内市场大小有关。 图表8：中国与越南高科技制造业发展对比（2020年） 中国与越南在中小企业数字化成熟度方面存在较大差距。根据CISCO发布的《2020年亚太区中小企业数字化成熟度报告》，中国与越南中小企业数字化成熟度存在较大差距。相比2019年，中国大陆、中国台湾的排名有所上升，而中国香港则有所下降，越南成熟度居末尾，且排名较2019年没有变化。 图表9：亚太地区中小企业数字化成熟度（2020年） 中国与越南在I Ct 基础设施方面存在较大差距。根据世界知识产权组织发布的《群全球创新指数报告》，中国与越南的I Ct 基础设施评价指数方面有较大差距，2020年中国的该指数为79.4，而越南则为61.0，且从过往年度看，两国也始终保持了稳定的差距。 图表10：中国与越南I Ct 基础设施指数对比（2014-2020年） 二、成本快速上涨，越南的比较优势或难以长期保持 2.1工资水平已接近中国中西部水平，人力成本压力正在提高 工资水平接近中国中西部水平，超过GDP增速将消殆人力成本红利。1）越南较低的人力成本是其承接产业转移和发展制造业的重要区位，但从近年看，这一优势在不断削弱。 根据Numbeo的统计，2014年，越南平均税后工资水平为248美元/月，低于印度、印尼、菲律宾等东南亚或南亚国家，人力成本优势相当明显。而到2021年，其平均税后工资水平已经达到505美元/月，反超印尼、菲律宾等国，已接近中国中西部地区同期的工资水平，根据中国国家统计局数据，2020年，在中国的中部和西部地区，城镇私营单位就业人员平均工资分别为50510人民币/年和48861人民币/年。2）从增速看，2014-2020年，越南平均税后工资水平的CAGR为10.7%，同时期GDP的CAGR为9.6%，超过GDP增速增长的工资水平，将持续消耗越南的人力成本优势。 图表11：主要东南亚国家平均税后工资（2014-2021年，美元/月） 图表12：越南平均税后工资与GDP对比（2014年和2020年） 最低工资标准不断抬升，企业成本压力提高引发抗议。1）近年来，越南的最低工资标准也在不断提高，不同地区2022年的最低工资标准相较2015年都提升了50%以上，这为人力成本的持续向上提供支撑。2）与此同时，企业面临更大的成本压力，联合阻止薪资上调方案。据越通社报道，2022年4月，越南国家工资委员会通过新的最低工资标准上调方案，自2022年7月起，将不同地区的工人最低月薪分别上调18至26万越盾，打破此前每年1月调整最低工资标准的惯例，此方案发布后，日本在越企业协会、越南水产加工出口协会、越南纺织协会、越南电子企业协会等八家单位代表越南企业界联名“上书”政府总理，建议上调时间推迟至2023年1月。 图表13：越南不同地区最低工资标准（2015-2022年） 2.2房价与租金持续高企，房地产投资大潮或持续抬升土地成本 城市房价与工业区租金持续高企，生活居住与建厂投产成本快速上升。1）近年来，越南房价也在城市居住需求、资本投资等因素驱动下迎来高增。根据Numbeo的数据，2021年越南城市中心外房屋均价为1516美元/平米，2014-20