美国4月通胀数据点评：美国通胀或将继续维持在8%以上

结论 美国4月通胀微弱回落，但仍存在反弹可能。美国商品价格增速继续回落，服务价格增速继续回升。农产品价格暴涨的影响或将于5月开始逐渐显现，推动CPI有所反弹。房租稳定增长，将支撑通胀维持在高位。美联储加息缩表对通胀的抑制存在时滞，在房租和农产品价格支撑下，物价回落困难，美国通胀年底或将回落至6.7%。 数据 美国4月CPI同比8.3%，3月同比为8.5%，较3月微弱回落，高于预期的7.7%。 CPI环比增速0.56%，较3月环比增速1.34%有所回落，但仍在高位。 CPI房租同比5.14%，增长0.14个百分点；服务（不含能源、房租）同比2.33%，增长0.49个百分点；CPI商品（不含食物、能源）同比9.74%，下降2.01个百分点；CPI食物同比9.38%，增长0.58个百分点；CPI能源同比30.27%，下降1.78个百分点。 要点 美国通胀增速在4月放缓的主要原因是国际油价回落，但因为农产品价格的暴涨还未完全传导至居民消费端，物价增长的推动力仍未消除。我们预计，美国通胀将于5月将继续维持在8%以上，6月或将反弹。 美国放开疫情防控后，消费需求由商品逐渐转向服务，商品价格增速回落，服务价格增速回升。国际农产品价格暴涨的影响暂未完全传导至居民消费端，影响或将于5月开始显现。5月国际油价有所反弹，推高能源价格，美国通胀有可能反弹。 房租稳定增长，将支撑美国通胀保持在高位，回落困难。美国本轮房价增长从2020年6月开始，2021年7月到达顶部。房价领先房租13-16个月，因此房租将继续增长，在2022年底CPI房租同比或将达到8.16%。 美联储加息缩表对通胀的抑制存在时滞，基于目前的紧缩计划，我们预计，美国通胀6月前都将维持在8%以上，8月或将下滑至7%以下，至2022年底，美国通胀可能回落至6.7%。 风险提示：俄乌局势恶化、国际大宗商品价格波动、美联储超预期加息、信用事件集中爆发。 1.美国4月微弱回落 1.1美国通胀仍将维持在8%以上 美国4月CPI同比8.3%，较3月微弱回落，但仍可能反弹。美国4月CPI同比8.3%，3月为8.5%，预期为7.7%。4月CPI环比0.56%，较3月环比1.34%有所回落，但增速仍在高位。美国通胀增速在4月放缓的主要原因是国际油价回落，但因为农产品价格的暴涨还未完全传导至居民消费端，物价增长的推动力仍未消除。我们预计，美国通胀将于5月将继续维持在8%以上，6月或将反弹。 图1：美国4月通胀 从通胀结构看，商品价格增速继续放缓，食物价格或将推动通胀反弹。在俄乌冲突影响下，国际原油和农产品价格暴涨在3月暴涨。原油对CPI能源的影响几乎同步，因此能源成了3月CPI增长的主因。能源价格4月回落也使通胀没有继续上行。国际农产品价格暴涨的影响缓慢传导至居民消费端，或将开始逐渐显现。4月CPI食物同比增长9.38%，贡献了CPI增长的1.31个百分点。在CPI分项中，房租稳定贡献CPI增长，通胀主要推动力将从商品转向服务、能源和食物。 表1：美国4月CPI分项 1.2CPI商品增速继续回落，CPI服务增速继续回升 美国消费从商品转向服务，商品价格增速回落，服务价格增速回升。2022年3月，美国彻底放松疫情防控，居民积压已久的服务消费需求开始释放。在点评美国3月社会零售额时，我们指出美国商品消费增速向正常化回归。商品消费逐渐被服务消费所替代。因此商品对CPI的贡献从2月的2.48个百分点逐渐降低至4月的1.98个百分点，服务对CPI的贡献逐渐增大。我们认为，商品价格同比回落和服务价格同比回升的趋势都将延续。 1.3农产品暴涨的影响或将逐渐显现 农产品暴涨的影响或将逐渐显现，推动食品价格加速增长。美国CBOT大豆、玉米、小麦期货价格在3月份分别环比增长5.41%、14.98%和36.26%，而3月和4月CPI食品环比增速均为温和的1%，说明农产品价格暴涨的影响还没有完全传导到居民消费端。国际农产品价格上涨或将在5月开始对美国食品价格产生推力，目前农产品价格仍在高位，预计CPI食物或将在5月继续增长。 图2：农产品价格3月暴涨 食品价格或将推动通胀在6月前反弹一次。除了农产品价格暴涨的影响逐渐显现外，美国牛肉和猪肉零售价也将在5月和6月迎来快速增长。从过去的历史数据看，5月美国牛肉零售价环比增长4.77%。美国CPI食品同比或将在6月达到峰值，并推动通胀反弹。 年内，由于俄乌冲突实质性造成了粮食减产，预计农产品价格会保持在高位，CPI食品回落困难。 图3：美国牛肉和猪肉季节性增长 1.4房租逐渐发力，CPI将保持高位 房租支撑美国通胀高位运行，回落困难。房租约占CPI权重的32.5%，是占比最大的分项，对通胀最有力的影响因素。房价领先房租13-16个月，美国本轮房价增长从2020年6月开始，2021年7月到达顶部。因此房租将继续增长，在2022年8月至12月之间才有可能见顶。美联储的紧缩货币政策在短期内无法抑制房租增长，房租增长会支撑美国通胀继续在高位运行，回落困难。 图4：房租仍将继续增长 2.下半年美国通胀展望 2.1美联储加息缩表抑制通胀存在时滞 美联储加息缩表对通胀的影响存在时滞。美联储在2020年3月开始大幅度扩表，而通胀在2021年3月后出现明显增长，扩表约领先价格12个月。我们认为，缩表对价格的抑制会快于扩表对价格的拉动，但也至少需要4-5个月才能显现在物价上。目前，不含食物、住所和能源的CPI小幅回落主要是消费受到物价反噬，房租、能源和食品的价格快速增长挤压了对商品和服务的消费。因此，美联储于6月开始缩表，最快也只能在10月开始对价格产生实际影响。加息的传导路径比缩表更长，更加滞后。 图5：美联储加息缩表对通胀的影响存在时滞 美国CPI创历史是因为能源和食品价格暴涨。从4月的权重来看，商品和服务（不含房租、能源、食品）的占比约为46%，商品价格回落和服务价格回升有一定的抵消。在俄乌冲突前，商品和服务项缓慢推动美国通胀上行。但俄乌冲突后，能源和食品价格近2个月涨幅剧烈，是造成CPI创历史的原因。而房租见顶需要等到10月左右，而且回落困难，将支撑美国通胀保持高位。 2.2房租将在下半年支撑通胀 CPI房租将于下半年继续增长，支撑通胀运行在高位。根据房价对房租的领先作用，我们预计，CPI房租同比将于年底达到8.16%，而2022年1月房租同比为4.36%。根据美国CPI的编制方法，房租的快速增长会导致其在CPI中的权重进一步增大，权重或将从年初的32.8%增加到年底的33.4%。房租对CPI的贡献将从年初的1.45个百分点增加到年底的2.69个百分点。 图6：美国CPI房租项预测 2.3美国2022年通胀预测 美国2022年底通胀或将回落至6.7%。基于美联储目前的加息缩表计划，根据模型测算，美国通胀或将在5月和6月均保持在8%以上。房租和农产品价格的支撑，导致通胀回落困难。8月或将能降低至7%以下。除非美联储采取激进的加息计划，拉低商品和服务类价格，否则通胀不会自然回落。 图7：美国2022年通胀预测及分项贡献 风险提示 俄乌局势恶化、国际大宗商品价格波动、美联储超预期加息、信用事件集中爆发。