海外投放驱动公司主业增长，关注新业态进展

公司核心主业保持稳定增长。1）2021 年公司实现营收 400.78 亿，同减 1.11%，实现归母净利润5.22 亿，同减27.95%，扣非归母净利润6.56 亿，同增11.35%，公司归母下滑主要因国际业务出表致相关机构费用形成非经常性损益 1.34亿，扣非利润保持正向增长主要因主业保持稳定向上，且费用控制较好，如剔除授予员工的 3800 万限制性股票成本，公司实际业务增长超 15%。2）2022Q1 公司实现营收 77.82 亿，同减 25.11%，实现归母净利润 3268 万，同减 91%。22Q1 公司业绩下滑一是因限制性股票成本和国际业务出表的持续性影响，二是公司主要客户在北上广深，受疫情和新业务投入影响。 海外广告投放奠定主业基本盘，关注国内游戏投放复苏及游戏出海。公司海外广告投放业务实现营收 283.93 亿，同增 16.3%，占公司总收入比重达70.84%，预计 22 年中国出海广告市场有望达到约 1500 亿，公司出海广告投放业务以提升市占率为核心目标。从公司的广告主所在行业看，来自游戏行业广告主的收入有 173.34 亿，占比达 43.25%，同减 5.14%，一方面，21 年版号停发影响国内新游广告投放，22 年版号重启后，国内游戏广告投放将逐渐复苏，另一方面，随着中国游戏审核愈趋严格，预计未来游戏厂商将加大出海力度。游戏出海广告投放有望成公司主业增长的关键增量。 依托“营+销”成立蓝颜科技，元宇宙相关业务持续加大投入。1）蓝色光标与全球知名的营养健康解决方案服务商艾兰得达成战略合作，成立合资公司“蓝颜科技”，重点结合公司营销力量和艾兰得的供应链优势。2）2021 年蓝色宇宙以虚拟人业务为切入点，通过自建、投资并购与合作的形式，逐步完成能力构建与商业模型建立。2021 年陆续推出虚拟人苏小妹/K；上线虚拟物品平台 MEME，探索虚拟物品在营销中的可能性；虚拟空间方面“蓝盒子”蓝宇宙落地希壤；探索 VA/AR 技术在营销场景中的落地。 风险提示：广告市场下行；海外投放竞争激烈；元宇宙业务不及预期。 投资建议：经济下行降低国内广告大盘增长预期，短期看国内业务略有承压，但公司积极拓展广阔的海外广告市场，公司当前处于提升海外广告市占率的时期，积极挖掘 TikTok、Meta 等平台的业务空间，重点关注海外短视频广告和国内游戏厂商出海。长期来看，公司不断将元宇宙业务落到实处，探索新商业模式，有望扭转公司代理商的角色。综合考虑我们预计公司 22-24 年归母净利润 6.9/8.44/9.39 亿 ， EPS 为0.28/0.34/0.38 元，对应 PE 21/17/15x，维持“增持”评级。 盈利预测和财务指标 公司核心主业保持稳定增长。2021 年公司实现营收 400.78 亿，同减 1.11%，实现归母净利润 5.22 亿，同减 27.95%，扣非归母净利润 6.56 亿，同增 11.35%，2021年公司实现经营活动现金流 7.5 亿，超公司净利润。公司归母下滑主要因国际业务出表致相关机构费用形成非经常性损益 1.34 亿，扣非利润保持正向增长主要因主业保持稳定向上，且费用控制较好，如剔除授予员工的 3800 万限制性股票成本，公司实际业务增长超 15%。 2022Q1 公司实现营收 77.82 亿，同减 25.11%，实现归母净利润 3268 万，同减 91%。 22Q1 公司业绩下滑一是因限制性股票成本和国际业务出表的持续性影响，二是公司主要客户在北上广深，受疫情和新业务投入影响。 图 1：蓝色光标营业收入及增速 图2：蓝色光标单季营业收入及增速 图 3：蓝色光标归母净利润及增速 图4：蓝色光标单季归母净利润及增速 2021 年公司毛利率和净利率分别为为 6.34%和 1.29%，公司四大业务全案推广、全案广告代理、出海广告投放以及海外公司业务毛利率均实现了提升，公司费用率整体下降明显，预计公司后续费用率将保持相对稳定。 图 5：蓝色光标毛利率、净利率变化情况 图6：蓝色光标费用率变化情况 海外广告投放奠定公司主业基本盘，关注国内游戏投放复苏及游戏出海 从公司业务板块看，公司海外广告投放业务实现营收 283.93 亿，同增 16.3%，占公司总收入比重达 70.84%，全案推广服务业务 61.55 亿，同减 19.65%，全案广告代理业务 33.14 亿，同减 40.79%，海外公司业务 22.16 亿，同减 22.41%。2021年中国的海外广告投放规模约 1200 亿，谷歌和 META 占比约 80%，其他渠道主要有 Twitter、TikTok 等。预计 22 年中国出海广告市场有望达到约 1500 亿，公司出海广告投放业务以提升市占率为核心目标。 从公司的广告主所在行业看，来自游戏行业的广告主收入 173.34 亿，占比达43.25%，同减 5.14%，来自电商行业的广告主收入 73.55 亿，占比达 18.35%，同减 0.05%，来自互联网及应用的客户收入 69.82 亿，占比达 17.42%同增 7.53%。 一方面，2021 年版号停放影响国内新游广告投放，22 年版号重启后，国内游戏广告投放将逐渐复苏，另一方面，随着中国游戏审核愈趋严格，预计未来游戏厂商将加大出海力度。同时，出海游戏产品类型预计将更加多元，呈现多品类并发态势。游戏出海广告投放有望成公司主业增长的关键增量。 此外，服务中小企业出海的“鲁班跨境通”在 2021 年也实现不错的增长：2021年下半年“鲁班跨境通”新增客户数持续增长，新客数量突破了原有客户数量近三倍。2021 年鲁班跨境通营收超 5 亿元，同增近 200%。 图 7：蓝色光标出海业务收入增长及占比情况 图8：蓝色光标广告主收入占比情况 依托“营+销”成立蓝颜科技，元宇宙相关业务持续加大投入 1）2021 年 2 月 10 日蓝色光标与全球知名的营养健康解决方案服务商艾兰得达成了战略合作，成立了合资公司“蓝颜科技”，会依托蓝色光标的营销力量以及艾兰得强大的供应链优势。2）2021 年蓝色宇宙以虚拟人业务为切入点，通过自建、投资并购与合作的形式，逐步完成能力构建与商业模型建立。2021 年陆续推出虚拟人苏小妹/K；上线自己的虚拟物品平台 MEME，同时将探索虚拟物品在营销中的可能性；虚拟空间方面“蓝盒子”蓝宇宙落地希壤；探索 VA/AR 技术在营销场景中的落地。 图 9：蓝色光标发布虚拟人“苏小妹”、“小 k” 图10：蓝色光标上线虚拟物品平台“MEME” 展望未来公司 4-5 年将推进实施“721 战略”。其中“7”为既有业务，收入规模将从现有 400 亿元持续保持稳定增长，其中出海业务将作为主要收入增量来源。 这部分既有业务不仅是核心收入来源，也是公司持续推动变革创新的重要保障。 “2”为增量业务，重点是推进“营+销”战略，即营销配合、营销协同、以营促销、以营带销，通过构建新能力为客户创造更多价值。“1”为新业务布局，即元宇宙业务。此外，公司现金储备充足，2021 年年末货币资金接近 28 亿元，持有12.9 亿元交易性金融资产，合计超 40 亿元货币资金，利于公司业务战略的落地。 风险提示：经济下行影响广告大盘；出海广告投放竞争激烈；元宇宙业务拓展不及预期。 投资建议：经济下行降低国内广告大盘增长预期，短期看国内业务略有承压，但公司积极拓展广阔的海外广告市场，公司当前处于提升海外广告市占率时期，积极挖掘 TikTok、Meta 等平台的业务空间，重点关注海外短视频广告和国内游戏厂商出海。长期来看，公司不断将元宇宙业务落到实处，探索新商业模式，有望扭转公司代理商的角色。综合考虑我们预计公司 22-24 年归母净利润 6.9/8.44/9.39亿，EPS 为 0.28/0.34/0.38 元，对应 PE 21/17/15x，维持“增持”评级。 表1：可比公司估值表 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元）