单晶硅材料领先厂商，三大业务驱动前景可期

事件：公司发布2022年一季度业绩公告，报告期内实现营业收入1.42亿元，同比增长68.39%；实现归属于上市公司股东净利润0.50亿元，同比增长26.66%；实现归属于上市公司股东扣非后的净利润0.50亿元，同比增长27.72%。 一季度业绩符合预期，立足大直径单晶硅材料稳步发展。公司一季度业绩符合预期，营收1.42亿元，环比提升14.52%，归母净利润0.50亿元，环比持平，受一季度原材料价格上涨影响，叠加公司进一步加强研发投入（Q1研发费用1921.91万元，研发投入占比达到13.57%，同比增长0.3pct），公司盈利水平环比略有下滑：毛利率水平环比提升0.2pct来到60.34%，净利率水平环比下跌4.57pct达到35.24%。整体来看公司目前主业大直径单晶硅材料发展顺利，受益于下游高景气度，带动业绩快速提升。 大直径单晶硅材料技术领先，纵向拓展硅电极业务顺利。公司是国内领先的集成电路刻蚀用单晶硅材料供应商，所生产的集成电路刻蚀用单晶硅材料纯度为10到11个9，量产尺寸最大可达19英寸，产品质量核心指标达到国际先进水平，核心产品过去几年成功打入国际先进半导体材料供应链体系，并已逐步替代国外同类产品。伴随下游晶圆厂扩产带动整体对于刻蚀硅材料需求上涨，公司大直径单晶硅材料业务将保持快速增长；此外公司利用自身技术优势，纵向发展硅电极业务，目前公司在为刻蚀设备原厂配套方面，继续加强与国内等离子刻蚀机设备制造厂商如北方华创、中微公司的合作共同开发适配于不同机型的多种硅零部件产品；在终端集成电路制造厂国内客户方面，公司可以覆盖其使用中的绝大多数硅零部件规格，并已获得国内多家12英寸集成电路制造厂的送样评估机会，取得了小批量订单。 横向发展半导体硅片业务，伴随行业高景有望快速增长。目前全球硅片供应紧缺，海外大厂扩产谨慎，12寸新增产能预计将于2 3H2 陆续开出，而8寸硅片海外大厂扩产较少，带动国产厂商进入黄金发展时期。截至21年底，公司已经建成了8英寸产能为每月5万片的生产线，并提前订购了每月10万片的生产设备。目前，公司低缺陷轻掺硅片的大多数技术指标和良率已经达到或基本接近业内主流大厂的水准，我们预计伴随下游硅片市场整体的高景气度，公司在硅片产能爬坡以及良率提升带动下，叠加自身正片率提升，硅片板块业绩有望快速提升。 投资建议：我们预计公司2022/2023/2024年净利润分别为2.72/3.67/4.58亿元，对应PE为32/24/19倍，公司是大陆单晶硅材料行业领先厂商，立足自身技术优势，横向纵向布局第二第三业务曲线，在国产化大背景下，下游晶圆厂扩产需求旺盛，产品结构持续优化，稀缺性和成长性兼备，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示事件：单晶硅材料景气度可能不及预期，新产能扩产不及预期，上游原材料涨价风险，研报数据更新不及时风险。 1.神工股份：国内领先的刻蚀用单晶硅材料供应商 国内领先的刻蚀用单晶硅材料供应商，在技术方面具有显著优势。神工股份成立于2013年7月，自设立以来专注于集成电路刻蚀用单晶硅材料领域，公司的主营业务为集成电路刻蚀用单晶硅材料、硅零部件的研发、生产和销售，是国内领先的集成电路刻蚀用单晶硅材料供应商。公司生产的集成电路刻蚀用单晶硅材料纯度为10到11个9，量产尺寸最大可达19英寸，产品质量核心指标达到国际先进水平，可满足 7nm 先进制程芯片制造刻蚀环节对硅材料的工艺要求。此外，公司核心产品过去几年成功打入国际先进半导体材料供应链体系，并已逐步替代国外同类产品，主要客户包括三菱材料、SK化学、CoorsTek、Hana、Silfex等国际知名刻蚀用硅电极制造企业。 图1：公司发展历程 公司董事长掌握公司核心技术，技术团队人员结构稳定。公司拥有专业的研发团队，核心技术人员具有多年的超大直径硅晶体、轻掺低点缺陷硅片、硅片精密加工的一线研发和生产经验。董事长、总经理潘连胜先生在半导体材料行业具有多年工作经验，曾先后在日本东芝陶瓷株式会社、Covalent MaterialsCorporation等知名半导体行业公司任职，核心技术人员山田宪治曾先后在日铁电子株式会社、世创日本株式会社等知名半导体行业公司任职，公司整体技术团队稳定。 图2：公司股权结构（截至2022年4月26日） 公司目前主营产品包括三大业务板块：大直径硅材料板块、硅零部件板块以及半导体大尺寸硅片板块。公司大直径单晶硅材料主要产品为大尺寸高纯度集成电路刻蚀用单晶硅材料，目前公司是业界领先的集成电路刻蚀用单晶硅材料供应商，覆盖范围从8英寸至19英寸，其中14英寸以上产品占比超过90%。在大直径单晶硅材料板块，公司主要产品形态包括硅棒、硅筒、硅环和硅盘。 图3：公司单晶硅材料不同形态 公司单晶硅材料主要应用于半导体刻蚀工艺。半导体级单晶硅材料是半导体重要的基础材料，按照应用领域划分主要可分为芯片用单晶硅材料和刻蚀用单晶硅材料。目前公司的主要产品为刻蚀用单晶硅材料，产品主要应用于加工制成刻蚀用单晶硅部件，是晶圆制造刻蚀环节所需的核心耗材，包括上电极、下电极以及外套环等类别。相较于芯片用单晶硅材料，刻蚀用单晶硅材料对微缺陷率参数水平要求相对较低，对尺寸要求较大，目前主流晶体尺寸覆盖13-19英寸以适用不同型号刻蚀设备，全球范围内已实现商用的最大尺寸可达19英寸。 图4：单晶硅材料的不同应用领域 横向纵向延伸发展第二第三曲线，硅电极+轻掺低缺陷硅片打开更大市场空间。公司在单晶硅材料领域具备较高技术优势，而硅零部件属于单晶硅材料主要的应用产品，公司在产业链纵向延伸，全资子公司福建精工半导体负责硅零部件业务拓展。公司在已有单晶硅的基础上进行切片、磨片、腐蚀、打微孔、形状加工以及抛光等精密加工后，做成刻蚀机用硅电极产品。目前公司硅电极产品已逐步实现批量生产，在国内数家集成电路制造厂商处于验证阶段，伴随下游客户认证通过有望快速提升盈利能力。 此外公司横向拓展半导体8英寸轻掺低缺陷硅片，进入芯片用单晶硅材料领域。目前全球市场主流硅片直径为8寸及12寸，根据掺杂元素不同又分为轻掺与重掺。从应用领域来看一般轻掺硅片用于逻辑、存储等下游应用，而重掺应用于分立器件等下游应用，整体轻掺硅片的需求要高于重掺硅片。目前公司的8英寸测试硅片已经通过了某些国内客户的评估认证，同时，8英寸轻掺低缺陷高阻硅片正在客户端评估中，进展顺利。产能来看8寸轻掺低缺陷硅片设备产能目前月产5万片，另订购月产10万片的硅片加工设备，我们预计伴随客户评估完成后，公司有望拿到较大订单带动业绩快速增长。 图5：刻蚀用单晶硅材料产业链 图6：公司近年营收构成比例 受益于行业高景气度，公司营收快速增长。公司2019-2021年分别实现营收1.89亿元、1.92亿元、4.74亿元，2021相较2020年同比增长146.69%，2022年一季度实现营收1.42亿元，同比提升68.39%，环比提升14.52%。产品结构方面，公司不断增长高附加值产品占比，截至2021年底，公司根据市场需求不断增加利润率较高的16英寸及以上大直径硅材料的营收占比，带动整体净利润提升。 图7：近年来公司营收及同比增速（百万元） 图8：近年来公司营收按产品划分（百万元） 公司毛利率水平较高，盈利水平较强。公司2021年归母净利润水平达到2.20亿元，同比增长191.4%，主要系公司大尺寸产品营收占比提升所致。此外，神工股份不断完善生产工艺，提高生产效率，推动公司毛利率和净利率水平小幅上升 ， 公司2017-2021年毛利率分为55.12%/63.77%/68.99%/65.23%/64.07%，维持相对较高位置，盈利水平处于行业领先位置。 图9：近年来公司毛利率及净利率 图10：近年来公司归母净利率及同比增速（百万元） 伴随新品拓展，公司研发费用逐年提高。2021年公司研发投入3497.11万元，同比增长95.36%，主要系公司持续增强研发投入特别是半导体级8英寸轻掺低缺陷抛光硅片项目，扩张研发团队规模，加强研发活动，投入研发费用较上年同期有较大增幅。公司2017年-2021年研发费用分别为519.14万/1090.89万/989.4万/1790.11万/3497.11万，占营业收入的比例分别为4.11%、3.86%、5.25%、9.32%、7.38%，。此外，截至2021年末，公司共获得专利授权45项，其中发明专利4项，实用新型专利41项。 图11：近年来公司研发费用情况（万元） 图12：近年来公司期间费用情况（万元） 2.盈利预测 我们预计公司2022-2024年将实现营业收入7.01亿元、10.18亿元、12.63亿元，其中： （1）大直径单晶硅材料：受下游晶圆厂需求拉动，公司刻蚀机用大直径硅材料订单大幅增加，公司在保持原有竞争优势基础上，进一步增加产能规模以提高对客户的稳定供货能力。此外公司根据下游市场需求不断优化产品结构，提升利润率较高的16英寸及以上大直径产品占比，我们预计伴随半导体材料的高景气度，公司大直径单晶硅材料22-24年将实现营收6.13/7.05/7.40亿元，毛利率伴随规模优势稳步提升； （2）硅零部件：硅零部件领域公司目前拓展顺利，在国内大力加强与刻蚀机设备制造厂商如北方华创与中微公司的合作，共同开发适配于不同机型的多种硅零部件产品，目前公司硅零部件已获得国内多家12英寸集成电路制造厂的送样评估机会并取得小批量订单，我们预计伴随下游更多厂商的验证通过，公司硅电极业务将受益于材料国产化浪潮快速发展，预计22-24年将实现营收0.51/1.01/1.90亿元，毛利率预计稳步提升； （3）硅片：目前全球半导体硅片供给持续紧张，公司积极开拓8寸轻掺低缺陷硅片业务，截至2021年公司完成了第一阶段月产5万片的设备安装调试，后续伴随产能及良率爬坡，叠加硅片高景气度，我们预计22-24年将实现营收0.26/2.02/3.24亿元，毛利率随硅片产能上量稳步提升。 公司整体期间费用率维持稳定，研发费用伴随新品迭代有所上调。 图表13：公司营业收入拆分预测（单位：百万元） 预计公司2022/2023/2024年净利润分别为2.72/3.67/4.58亿元，对应PE为32/24/19倍，我们选取四家业务相近的半导体材料公司作为可比公司，参考可比公司2022-2023年平均估值48倍，34倍（去除最高值后取平均），公司估值低于可比公司平均水平。考虑到公司是大陆单晶硅材料行业领先厂商，立足自身技术优势，横向纵向布局第二第三业务曲线，在国产化大背景下，下游晶圆厂扩产需求旺盛，产品结构持续优化，稀缺性和成长性兼备，首次覆盖给予“买入”评级。 图表14：可比公司估值表（更新于2022年5月6日） 盈利预测表