2021年报及2022一季报业绩点评：一体化布局彰显竞争优势，各项业务全面开花

2021 年报及 2022 一季报业绩点评 一体化布局彰显竞争优势，各项业务全面开花 2021 年公司盈利 17.49 亿元，同比增长 161.93%。公司 2021 年营收 89.96亿，同比增长 70.36%，归母净利润 17.49 亿元，同比增长 161.93%；全年毛利率为 35.65%，同比增加 4.07pct，净利率 19.82%，同比增加 6.05pct； 2021Q4/2022Q1 实现营收 27.01/31.31 亿元，同比增加 39.65/80%，归母净利润 5.18/6.37 亿元，同比增长 105.22/90.28%；21Q4/22Q1 实现毛利率35.02/38.73%，环比增长 0.88/3.71pct。 石墨化涨价传导顺利，负极一体化布局彰显竞争优势。公司 21 年负极产能达到 15 万吨，累计出货 9.72 万吨，同比增长 54%，负极材料单吨收入 5.27万元，毛利率 29.49%，单吨净利（含石墨化）约 1.1 万元；22Q1 估计出货2.7 万吨，单吨收入约 5.8 万元，单吨净利（含石墨化）约 1.2-1.3 万元。 21 年主要受限电政策影响，叠加下游需求旺盛，石墨化加工费用涨价明显，目前公司已具备 11 万吨配套石墨化有效产能，我们估计公司石墨一体化率已达到 70%左右，结合公司 22Q1 负极材料单吨收入结果来看，石墨化涨价传导顺利。展望 2022 全年，随着内蒙基地石墨化产能释放和四川一体化项目逐步投产，预计公司负极材料年底产能将达到 25 万吨，出货 15 万吨，石墨化比例将达到 75%以上，负极单吨净利（含石墨化）有望保持在 1.1 万元。 涂覆膜扩产加速，基膜及涂覆材料深入布局，各项业务全面开花。公司 21年涂覆膜出货 21.71 亿平，单平收入超过 1 元，单平净利超过 0.2 元；22Q1估计出货 8 亿平，单平净利继续保持在 0.2 元以上；随着宁德卓高、四川一体化及广东项目逐步落地，公司产能将迅速扩大，展望 2022 全年，我们预计公司涂覆膜出货 34 亿平。一体化布局方面，21 年底公司已形成 1 亿平基膜，0.8 万吨纳米氧化铝及勃姆石，0.5 万吨 PVDF（东阳光）产能，预计公司将持续保持涂覆膜盈利能力。同时公司锂电设备业务大笔订单在手，铝塑膜、PVDF 等业务也将为公司积极贡献盈利。 风险提示：下游需求不及预期；投产进度不及预期；原料价格上涨超预期。 投资建议：上调盈利预测，维持“增持”评级。公司多项业务迎来产能释放周期，基于公司负极材料、涂覆膜业务一体化布局来带深厚的盈利优势，且锂电设备产品迎来订单释放，PVDF、PAA 等新业务出货增厚利润，我们上调原有盈利预测 ， 预计 2022-2024 年实现归母净利润分别为28.27/41.99/55.42 亿元（原预测 2022/2023 年为 24.69/35.46 亿元），同比增速分别为 67.9%/48.9%/29.8%，摊薄 EPS 分别为 4.07/6.05/7.98 元，当前股价对应 PE 分别为 29.8/20.1/15.2 倍，维持“增持”评级。 盈利预测和财务指标 公司 2021 年营收 89.96 亿，同比增长 70.36%，归母净利润 17.49 亿元，同比增长 161.93%；全年毛利率为 35.65%，同比增加 4.07pct，净利率 19.82%，同比增加 6.05pct；2021Q4/2022Q1 实现营收 27.01/31.31 亿元，同比增加 39.65/80%，归母净利润 5.18/6.37 亿元，同比增长 105.22/90.28%；21Q4/22Q1 实现毛利率35.02/38.73%，环比增长 0.88/3.71pct。 图1：璞泰来营业收入及增速（单位：亿元、%） 图2：璞泰来单季度营业收入及增速（单位：亿元、%） 图3：璞泰来归母净利润及增速（单位：亿元、%） 图4：璞泰来单季度归母净利润及增速（单位：亿元、%） 公司经营较为平稳。2021 年公司期间费用率为 11.8%，同比下降 2.4pct；销售/管理/研发/财务费率分别为 1.7%（-0.5pct）、4.1%（+0.1pct）、6%（+1pct）、0%（-3pct）,主要由于大笔利息收入促使财务费用率骤降。预计在公司未来业绩释放阶段，年营收高增长将会推动费用率稳步下行。 2021 年公司经营性现金流量净额 17.25 亿元，同增 148.7%。22Q1 经营性现金流量净额为-1.38 亿元，2021 年公司计提资产减值 1.19 亿元，计提信用减值 0.52亿元，22Q1 计提资产减值 0.61 亿元。 图5：璞泰来毛利率、净利率季度变化情况 图6：璞泰来费用率季度变化情况 负极、隔膜、设备业绩增长明显，铝塑膜、PVDF 起量贡献利润 1）2021 年公司负极材料收入 51.3 亿元，毛利率 29.49%，出货量 9.72 万吨，平均单吨价格约为 5.27 万元，同比下滑 10%左右，其中子公司江西紫宸收入 57.5亿元，净利润 8.77 亿元，内蒙紫宸兴丰净利润 1.48 亿元，溧阳紫宸净利润 0.86亿元，合计净利润约 11.12 亿，公司负极单吨净利（含石墨化）约 1.14 万元。22Q1估计公司负极材料出货 2.7 万吨，平均单吨价格约 5.8 万元，单吨价格上涨系石墨化紧缺加工费上涨被动传导所致，估计 Q1 负极材料整体贡献 15.7 亿元收入，单吨净利（含石墨化）约 1.2-1.3 万元。 2）2021 年公司涂覆膜及隔膜业务收入 21.95 亿元，其中涂覆膜出货 21.71 亿平，单平收入超过 1 元，单平净利超过 0.2 元，其中子公司宁德卓高收入 17.8 亿元，净利润 2.59 亿元；22Q1 估计出货 8 亿平，整体贡献 8 亿元收入，单平净利继续保持在 0.2 元之上。 3）2021 年公司锂电设备收入 13.67 亿元（含内部销售），毛利率为 26.53%。预计 22Q1 设备外销贡献收入为 4 亿元，预计将贡献超过 4000 万净利润。 4）2021 年 PVDF 贡献收入 4.47 亿元（含内部销售），毛利率 28.24%，该业务业绩贡献主要来自于乳源东阳光（璞泰来持股 55%），2021 年少数股东损益为 3410万元且基本由乳源东阳光贡献，因而推导估计 PVDF 业务贡献净利润超 6000 万元； 22Q1 公司少数股东损益为 5130 万元，推导估计 PVDF 贡献当季净利润超过 1 亿元。 5）其他业务方面，公司铝塑膜业务主要供应消费电子、两轮车及储能等领域电池。 公司铝塑膜 21 年出货 1148 万平，贡献收入 1.41 亿元，毛利率 28.78%，业务增长较为稳定。 表 1：璞泰来 2021 年各业务营收分拆 表 2：璞泰来 2021 年子公司经营情况 表 3：璞泰来 2021 年各业务经营情况 一体化布局彰显竞争优势，各项业务全面开花 1）21 年主要受限电政策影响，叠加下游需求旺盛，石墨化加工费用涨价明显，目前公司已具备 15 万吨负极产能，11 万吨配套石墨化有效产能，10 万吨配套炭化产能，以及 4 万吨配套针状焦产能，我们估计 21 年底公司石墨一体化率达到70%左右，结合公司 22Q1 负极材料单吨收入结果来看，石墨化涨价传导顺利。展望 2022 全年，随着内蒙基地石墨化产能释放和四川邛崃一体化项目逐步投产，预计公司负极材料年底产能将达到 25 万吨，出货 15 万吨，石墨化比例将达到 75%以上，负极（含石墨化）单吨净利有望保持在 1.1 万元。在新技术路线方面，公司第一代氧化亚硅材料已进入量产导入阶段，高首效氧化亚硅和高容量纳米硅碳等新一代硅基产品的技术开发已基本完成，并在多孔硅硬碳、软碳、超理论容量石墨、锂金属负极等新型负极材料技术方面进行了预研和探索。 2）涂覆膜及隔膜业务方面，随着宁德卓高、四川邛崃一体化及广东肇庆项目逐步落地，公司产能将迅速扩大，展望 2022 全年，我们预计公司涂覆膜产能将超过 40 亿平，出货 34 亿平。一体化布局方面，21 年底公司已形成 1 亿平基膜产能，目前公司溧阳基膜产线稳步运行，四川卓勒一体化 4 亿平项目全面启动，预计公司将有更多基膜产能将落地，进一步提升涂覆膜盈利能力。同时，公司全面布局涂覆材料领域，控股乳源东阳光（55%股权），参股四川茵地乐拥有 26%股权，合资成立海南璞晶，公司正在全面推进粘接剂国产化替代，目前公司已在液态勃姆石、高粘结 PVDF、高性能陶瓷粘结剂、PMMA 大微球等涂覆材料及粘结剂领域研发取得突破。公司目前拥有 0.5万吨 PVDF（乳源东阳光），0.8 万吨纳米氧化铝和勃姆石以及超万吨 PAA 粘接剂产能，预计 22 年四川极盾一期 4000 吨陶瓷粉体项目将完成落地，公司在基膜、涂覆膜、涂覆工艺与涂覆材料等各方面进行布局，使新技术与新产品相互融合，相互提升。 3）公司目前涂布机对外在手订单超过40亿元（含税），新产品（注液机、叠片机、 卷绕机、氦检机等）对外在手订单超过11亿元（含税），预计今明两年订单落地，将为公司积极贡献收入。 图7：璞泰来业务布局图示 投资建议：上调盈利预测，维持“增持”评级。公司多项业务迎来产能释放周期，基于公司负极材料、涂覆膜业务一体化布局来带深厚的盈利优势，且锂电设备产品迎来订单释放，PVDF、PAA 等新业务出货增厚利润，我们上调原有盈利预测，预计 2022-2024 年实现归母净利润分别为 28.27/41.99/55.42 亿元 （ 原预测2022/2023 年为 24.69/35.46 亿元），同比增速分别为 67.9%/48.9%/29.8%，摊薄EPS 分别为 4.07/6.05/7.98 元，当前股价对应 PE 分别为 29.8/20.1/15.2 倍，维持“增持”评级。 表 4：可比公司估值表（2022 年 5 月 6 日） 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元） 免责声明