Q1营收稳健，全渠道优势凸显

事件：良品铺子发布2022年一季报。2022Q1实现营业收入29.4亿元，同比+14.3%，归母净利润0.93亿元，同比-8.9%，扣非后归母净利润0.62亿元，同比-31.2%。 Q1团购渠道高速增长，线下门店受疫情影响局部扰动。1）渠道：电商/加盟/直营/团购销售额分别为17.8/7.8/5.4/1.7亿元，同比 +20%/2.9%/+16.3%/79.7%，其中电商和团购业务增长较快，加盟店受疫情影响增速相对靠后；2）区域：华中/华东/西南/华南/华北和西北/其他销售额分别为6.7/2.6/2.1/1.4/0.5/19.5亿元，同比+5.9%/8.4%/21.6%/-4.9%/28.7%/23.5%。3）门店：22 Q1门店新增142家，净增33家（直营27家、加盟6家）；已签待开门店78家（直营31家、加盟47家）。分区域看Q1疫情冲击较大的华东和华南地区加盟门店调整数较多，Q1总门店为3007家，全国化拓张仍在加速。 毛利率环比改善，费用率同比回落，净利率逐步优化。2022Q1公司毛利率为26.3%，同比-1.75pct，环比+6.1pct。分结构看电商/加盟/直营/团购毛利率分别为22.0%/22.5%/45.3%/27.4%，高毛利率业务高速增长叠加多SKU产品策略及精细化供应链管理能力有望覆盖部分成本上行压力，毛利率环比有望持续改善。费用端，公司2022Q1销售费用率为18.3%，同比-2.82pct。2022Q1毛销差为8.0%，同比回落2pct，主要系原材料成本压力，环比增加3pct，净利率转正为3.2%。 门店流量恢复+费用率回归中枢，2022年收入和利润双增可期。1）线下：一季度受疫情扰动部分地区门店拓张有所调整，预计疫情缓解及离店业务不断发展下门店增速有望逐季改善；2）线上：电商渠道由流量运营转为精耕细作，21Q4一次性线上费用投入有望释放全渠道红利，预计今年在产品结构不断优化，成本压力环比改善及全渠道优势不断彰显下，收入和利润双增可期。 盈利预测：考虑公司线上渠道增速较快，前期布局有望分享新渠道流量红利。我们预计2022/23/24年收入109.6/127.4/147.0亿元，归母净利润3.7/4.4/5.2亿元 ， 同比+32.7%/17.3%/17.5%， 当前市值对应PE 24.9/21.3/18.1倍，维持“增持”评级。 风险提示：疫情反复影响线下动销，线上电商增速放缓，行业竞争加剧 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元）