2021年报及2022年一季报点评：22Q1盈利承压，看好行业边际改善助推业绩修复

事项： 公司发布2021年度报告及2022年一季报。2021年实现营收81.4亿元，YoY+24.6%；归母净利润-2.8亿元，YoY-172.8%；扣非净利润-2.6亿元，YoY-173.8%。单Q4营收20.3亿元，YoY+1.2%；归母净利润-1.0亿元，YoY-388.9%； 扣非净利润-1.9亿元，YoY-1765.9%。2022年Q1营收21.4亿元，YoY+13.5%； 归母净利润3082.2万元，YoY-44.2%；扣非净利润2780.3元，YoY+48.1%。 评论： 新品类增速亮眼，零售渠道高速扩张。分产品看，床垫/枕头/沙发/电动床/卧具/其他分别实现营收37.5/6.3/13.0/7.6/8.0/6.7亿元，YoY+21.7%/12.1%/33.6%/15.5%/52.0%/21.9%，分别占比46.1%/7.8%/16.0%/9.3%/9.8%/8.2%，销量分别同比增长11.2%/16.0%/35.9%/20.3%/42.6%。新产品沙发及电动床增速亮眼，系公司发挥产品质量及设计优势，把握行业头部客户订单，迅速实现销售增量。 分渠道看 ， 直营/经销/线上分别实现收入23.9/4.2/4.2亿元 ，YoY+39.8%/+59.1%/-5.9%，门店高速扩张，21年新增516家，计划22年新增600家。 产能爬坡成本回落，盈利能力有望逐步回升。21年毛利率变动-5.4pct至28.5%，净利率变动-9.7pct至-3.3%，系21年计提大额一次性预计负债及减值准备；22年Q1毛利率小幅上升+0.3pct至29.2%，净利率转正至1.7%。业务端，21年受疫情影响，美东美西工厂产能增长不及预期，受反倾销影响，塞尔维亚工厂订单不饱和，产能释放受限；预计22年疫情受控及供应链重组，产能逐步回归正轨。成本端，原材料价格、人工成本及海运费上涨明显，年末较全年高位有所下跌，22年有望走弱。费用端，2021年公司销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率分别变动+2.6/+0.9/-0.1/-0.2pct至16.1%/9.7%/3.7%/1.5%，整体费用控制稳定。 修正盈利预期，看好行业边际改善助推业绩修复。1）需求端，22年欧美短期需求疲软，长期向好；国内需求稳步上升。2）产能端，塞尔维亚工厂经供应链调整订单逐渐回归饱和，美国工厂产能预计按计划逐步释放。3）营销端，国内广告投放全面拉开序幕，目前已布局全国170个城市；国内市场持续发力，通过补贴经销商加速开店节奏，快速铺开零售渠道占领市场。我们对未来行业复苏下公司业绩反弹持乐观态度，而考虑当下经营情况，亦需对公司业绩进行修正，预计公司2022-2024年归母净利润2.9/4.3/5.4亿元（22/23年前值5.5/7.6亿元），对应当前股价PE为17/11/9倍。采用DCF估值法，给予公司目标价13.3元/股，对应2022年22倍PE，2023年15倍PE，维持“推荐”评级。 风险提示：海外市场不确定性，原材料成本上涨延续等。 主要财务指标