2021&2022Q1新能源板块总结：光伏分化明显，各环节龙头恒强；风电整机盈利改善，零部件分化

新能源：1）行业整体盈利持续增长，光伏2022Q1归母净利润创历史新高：全行业2021年营收9961.39亿元，同增23.41%，归母净利润702.91亿元，同增11.65%。光伏板块2021年营收4746.64亿元，同增47.48%，归母净利润489.81亿元，同增52.25%。风电板块2021年营收2709.89亿元，同增7.65%，归母净利润为206.90亿元，同增13.36%。核电板块2021年营收2504.86亿元，同增7.24%；归母净利润6.21亿元，同减95.05%。全行业2022Q1收入2653.83亿元，同增39.53%，归母净利润299.90亿元，同增69.62%；光伏板块2022Q1营收1543.85亿元，同增76.50%，归母净利润196.72亿元，同增113.26%；风电板块2022Q1营收527.73亿元，同增4.05%，归母净利润62.17亿元，同增19.84%；核电板块2022Q1营收582.25亿元，同增11.96%，归母净利润41.00亿元，同增25.46%。2）2021年毛利率上升、归母净利率下降，2022Q1毛利率、归母净利率上升。2021年/2022Q1全行业68家公司毛利率为21.85%/23.58%，同比+0.08pct/+0.60pct。2021年/2022Q1全行业归母净利率为7.06%/11.30%，同比-0.74pct/+2.00pct；3）全行业2022Q1应收账款/预收账款/存货分别较2021Q4环比+10.49%/+1.54%/+10.83%，经营性现金流出192.91亿元，同增21.52%。 光伏板块：光伏分化明显，龙头恒强：1）2021、2022Q1龙头企业增长持续，各环节景气度改善，盈利能力持续增长：2021年光伏板块收入、归母净利润同比增长47.48%、52.25%；2022Q1光伏板块收入、归母净利润同比增长76.50%、113.26%。2021年/2022Q1全行业毛利率21.66%/22.45%，同比-0.18pct/+0.78pct。2021年/2022Q1全行业归母净利率10.32%/12.74%，同增0.32pct/2.20pct；2）各环节分化严重，硅料归母净利润创历史新高：2021年：硅料(+199.52%)>辅料(+69.72%)>设备(+63.59%)>硅片(+47.51%)>胶膜(+32.11%)>玻璃(+23.06%)>组件(+12.27%)>逆变器(+3.22%)>运营(-1.14%)>支架(-94.73%)>电池(-115.59%)；从2022Q1归母净利润同比增速看：硅料(+565.07%)>电池(+125.81%)>辅料(+49.18%)>组件(+43.46%)>硅片(+29.54%)>逆变器(+15.75%)>运营(+11.87%)>设备(+9.75%)>胶膜(-18.64%)>玻璃(-49.34%)>支架(-160.24%)；3）费用率+原材料供应为环节内差异主要原因：硅料环节供需偏紧下盈利强劲：通威股份归母净利润51.94亿元，同增513.0%（因通威股份业务较多，实际硅料业务增速更快；硅料供需持续紧缺，价格超市场预期上涨至25万元+/吨）、大全能源2022Q1归母净利润43.12亿元，同增640.85%（需求旺盛，新产能爬坡叠加库存转移销量大增+单吨净利创新高）；组件环节静待盈利修复，硅料供给释放下有望量利齐升：隆基股份2022Q1归母净利润26.64亿元，同增6.5%（盈利中包含6.6亿元硅料投资收益，2022Q1硅片单瓦盈利0.12元持续超市场预期，下半年硅料产能释放，电池组件盈利待修复）、晶澳科技2022Q1归母净利润7.50亿元，同增378.27%（2021Q1盈利基数较低；硅片跟涨硅料同时尺寸结构改善、薄片化、新产能释放；组件出口需求好，一体化成本优势明显）；辅材环节原材料价格下行+涨价传导成本压力，2022Q2盈利逐步修复：福莱特2022Q1归母净利润4.37亿元，同减47.9%（2022Q1价格承压回落低位+成本上涨，2022Q2起成本下行盈利修复）、福斯特2022Q1归母净利润3.39亿元，同减31.5%（2022Q1需求下行+树脂价格上涨导致盈利下滑，但需求旺盛+成本陆续传导看好2022Q2量利双升）；逆变器环节表现各异：阳光电源2022Q1归母净利润4.11亿元，同增6.26%，固德威2022Q1归母净利润0.09亿元，同减86.54%（主要系拓展市场下费用支出大幅增加但营收增长较慢导致费用率较高，拖累盈利）。锦浪科技2022Q1归母净利润1.64亿元，同增55.0%，禾迈股份2022Q1归母净利润0.87亿元，同增175.23%（锦浪IGBT供应充足，禾迈微逆不需IGBT，且均费用率控制优秀，两家公司增速显著高于行业同行，2022Q2欧洲家储需求爆发+人民币汇率下降，盈利充分受益）；4）2022Q1光伏板块现金流同比大幅上升：2022Q1板块应收账款/预收账款/存货环比+7.69%/+18.73%/+22.76%，经营性现金净额+3.65亿元，2021年经营性现金流为净流入453.91亿元。 风电板块：整机稳定增长、零部件分化明显：1）2021年风电板块营收、盈利同比提升：2021年风电板块收入2709.89亿元，同增7.65%，归母净利润206.90亿元，同增13.36%。2021/2022Q1风电板块毛利率、归母净利率小幅提升。 2021/2022Q1风电板块毛利率为21.14%/22.87%，同增1.43pct/0.07pct；2021/2022Q1归母净利率为7.63%/11.78%，同增0.38pct/1.55pct。2）风电整机表现稳健，金风科技营收下降，明阳智能、运达股份量利齐升。金风科技受陆风装机需求回落影响营收下降，盈利受益风电场开发投资，明阳智能受益海风装机增加，运达股份陆上风机市占率大幅提升。 2021年归母净利润分别同增16.65%/125.69%/183.13%。明阳智能、运达股份2022Q1盈利持续高企，归母净利润分别同增450.34%/157.51%。3）零部件板块分化明显。轴承、叶片、变流器、电机环节表现佳：新强联、中材科技、禾望电气、湘电股份盈利上升。轴承国产化龙头新强联2021/2022Q1归母净利润分别同增21.09%/33.97%。叶片龙头中材科技2021/2022Q1归母净利润分别同增64.40%/26.46%，主要系玻璃纤维贡献盈利增幅，叶片主营业务收入和毛利率同比下滑。禾望电气2021/2022Q1归母净利润分别同增4.97%/1.98%。湘电股份2021/2022Q1归母净利润分别同增5.60%/65.03%。塔筒2022Q1、铸锻件2021&2022Q1业绩承压。塔筒龙头大金重工、天顺风能2022Q1归母净利润分别同降18.92%/93.46%。铸件龙头日月股份2021/2022Q1归母净利润同降31.9%/78.15%。大兆瓦法兰龙头恒润股份2021/2022Q1归母净利润分别同降4.59%/90.91%。海缆环节主业纯粹的东方电缆盈利提升。东方电缆2021/2022Q1归母净利润分别同增33.98%/0.16%。中天科技2021/2022Q1归母净利润同降92.43%/同增106.23%。4）2021年风电板块现金净流入下滑，2022Q1持续下滑。2021年经营性现金流量净流入227.09亿元，同降7.72%。2022Q1净流出169.12亿元，经营性现金流出大幅提升。5）2022Q1应收账款提升、预收账款有所下降，存货小幅增长。2022Q1末应收账款969.80亿元，环增11.89%。预收款项238.02亿元，环降10.24%。存货562.18亿元，环增3.62%。 投资建议：中国规划2030年碳达峰2060年碳中和，欧盟2050年碳中和，美国2035年无碳电力2050年碳中和，且海外电价不断上涨，各国均提高能源安全重视程度，我们预计后续光伏装机将加速增长，逐步成长为主力能源。2022Q1国内分布式和海外市场需求旺盛，支撑硅料价格提升至25万元+/吨。短期看，2022年4月组件和胶膜龙头排产环比持平略增，2022年4月底硅料新增产能陆续释放，我们预期2022Q2硅料供给增长。2022Q2组件前四家龙头出货环比提升35%，边际持续改善，下半年硅料产能进一步释放，产业链降价刺激地面需求起量。基于全球需求旺盛及硅片薄片化进展迅速，我们预计2022年全球装机240-250GW，同增50%+。重点推荐：组件环节（隆基股份、晶澳科技、天合光能，关注晶科能源），逆变器环节（阳光电源、锦浪科技、固德威、禾迈股份，关注德业股份），以及龙头稳固的硅料、胶膜和玻璃环节（通威股份、大全能源、福斯特、福莱特，关注海优新材、信义光能）等。 风险提示：竞争加剧、电网消纳问题限制、海外拓展不及预期。 表1：重点公司估值（截至2022年5月5日） 证券研究报告·行业深度报告·光伏设备 新能源：1、行业整体营收持续增长，板块分化明显：全行业2021年营收9961.39亿元，同增23.41%，归母净利润702.91亿元，同增11.65%。光伏板块2021年营收4746.64亿元，同增47.48%，归母净利润489.81亿元，同增52.25%。风电板块2021年营收2709.89亿元，同增7.65%，归母净利润为206.90亿元，同增13.36%。核电板块2021年营收2504.86亿元，同增7.24%；归母净利润6.21亿元，同减95.05%。全行业2022Q1收入2653.83亿元，同增39.53%，归母净利润299.90亿元，同增69.62%；光伏板块2022Q1营收1543.85亿元，同增76.50%，归母净利润196.72亿元，同增113.26%；风电板块2022Q1营收527.73亿元，同增4.05%，归母净利润62.17亿元，同增19.84%；核电板块2022Q1营收582.25亿元，同增11.96%，归母净利润41.00亿元，同增25.46%。2、2021年毛利率上升、归母净利率下降，2022Q1毛利率、归母净利率上升。2021年，全行业68家公司的毛利率为21.85%，同增0.08pct。2022Q1，全行业毛利率为23.58%，同增0.60pct。2021年，全行业归母净利率为7.06%，同减0.74pct。2022Q1，归母净利率为11.30%，同增2.00pct。3、2021年行业现金净流入减少、2022Q1行业现金净流出增多。2021年，全行业68家公司经营活动现金流量净额为896.29亿元，同减10.41%，2021Q4，全行业经营性现金净流入783.52亿元，同增52.25%。 2022Q1，全行业经营性现金净流出192.91亿元，同增21.52%。4、2022Q1应收款、预收款、存货均环比增加：2022Q1末应收账款为2521.82亿元，环比+10.49%。预收款项1419.10亿元，环比+1.54%。存货2621.84亿元，环比+10.83%。 光伏板块：光伏分化明显，龙头恒强：1）2021、2022Q1龙头企业增长持续，各环节景气度改善，盈利能力持续增长：2021年光伏板块收入、归母净利润同比增长47.48%、52.25%，收入增速看：硅片>电池>胶膜>辅料>硅料>组件>设备>玻璃>逆变器>运营>支架，归母净利润增速看：硅料>辅料>设备>硅片>胶膜>玻璃>组件>逆变器>运营>支架>电池。2022Q1光伏板块收入、归母净利润同比增长76.50%、113.26%，收入增速看：电池>玻璃>硅料>支架>辅料>胶膜>设备>硅片>组件>逆变器>运营，归母净利润增速看：硅料>电池>辅料>组件>硅片>逆变器>运营>设备>胶膜>玻璃>支架。隆基股份、通威股份2021年收入分别是809.32亿元、634.91亿元，远超其他光伏公司，同增48.27%、43.64%，归母净利润同增6.24%、127.5%，2022Q1收入分别同增