21年业绩高增，镍项目进展顺利，Q2有望成为新的利润增长点

事件：1）公司发布2021年年报，21年实现营业收入353.17亿元，同比66.69%； 21年实现归属于上市公司股东净利润38.98亿元，同比增长234.59%；21年实现扣非净利润38.53亿元，同比增长242.84%。2）22年Q1实现营业收入132.12亿元，同比增长105.66%，环比增长5.52%；实现归母净利润12.06亿元，同比增长84.40%，环比下降21.90%；实现扣非净利润11.90亿元，同比增长80.60%，环比下降22.50%。业绩符合预期。 铜钴与锂电材料板块共振向上，公司创历史最好业绩。21年公司实现归母净利润38.98亿元，同比大增235%，报告期内铜钴、锂电材料板块均取得了亮眼业绩，实现毛利71.85亿元，增厚公司业绩38.68亿元。1）铜板块：21年铜销量93443吨（yoy+19.32%），铜平均售价为6.47万元/吨（yoy+50.24%），生产成本由2.10→2.91万元/吨（yoy+38.90%），单吨毛利由1.71→2.81万元/吨，毛利率由45%→49%，因此公司21年铜板块实现毛利26.40亿元，同比增长94.77%。2）钴板块：21年公司钴产品销售25120吨（yoy+11.00%），平均售价由23.58→36.51万元/吨（yoy+54.87%），生产成本由16.77→22.23万元/吨（yoy+32.50%），单吨毛利由4.09→10.09元/吨，毛利率由21%→32%，量价齐升助力公司21年钴板块实现毛利26.52亿元，同比增长147.99%。3）锂电材料板块：21年公司销售前驱体59112吨 （yoy+77.41%），平均售价由8.59→11.01万元/吨（yoy+28.25%），生产成本由6.29→8.27万元/吨（yoy+31.46%），单吨毛利由1.31→1.48万元/吨，毛利率由17%→15%，公司21年前驱体板块实现毛利8.75亿元，同比增长100.23%，且在报告期内完成对天津巴莫科技收购，实现净利润约1.75亿元。 锂电一体化布局不断完善。1）镍：公司目前规划镍项目达到46.5万金属吨，华越6万金属吨氢氧化镍项目预计今年6月底实现达产，华科4.5万金属吨火法项目，截至今年3月底，部分子项开始投料试产，全流程预计今年下半年建成，镍将成为公司新的利润增长点；2）锂：公司完成了对津巴布韦前景锂矿的收购，截至2021年10月，Arcadia项目氧化锂品位1.06%，氧化锂金属量77万吨（碳酸锂当量190万吨）。根据之前产能规划，计划建设240万吨矿石处理产线，年产14.7万吨锂辉石精矿，9.4万吨技术级透锂长石精矿，2.4万吨化学级透锂长石精矿。3）下拓市场：公司布局三元材料与磷酸铁锂两条技术路线，在建项目建成后将形成三元前驱体产能32.5万吨，三元正极材料21.30万吨。 公司公布股权激励方案，彰显公司发展信心。1）拟向激励对象授予限制性股票数量1176.45万股，约占公司股本总额的0.963%，其中首次授予941.16万股，占公司总股本的0.771%；预留235.29万股，占公司总股本的0.193%。2）本次激励对象共给1412人，包括公司董事、高级管理人员、公司核心管理人员、公司核心骨干。3）业绩考核目标：以2021年营业收入为基数，2022-2024年营收增长率分别不低于15%、30%、45%，2022-2024年累计净利润分别不低于50、110、180亿元。 盈利预测及投资建议：公司通过上控资源，向下拓展锂电材料市场，致力于成长为锂电材料行业领导者，实现从强周期向高成长切换。基于目前在建项目投产进度，以及钴镍等商品价格进一步上行，我们调整公司2022-2024年归母净利润分别为61.49、83.57和100.85亿元（22-23年净利润预测前值为48.37、62.26亿元），当前1005亿市值，对应PE分别为16.3/12.0/10.0X，维持“买入”评级。 风险提示：主营产品价格波动风险；项目建设进度不及预期；新能源汽车销量不及预期；需求测算偏差以及研报使用公开信息滞后；核心假设条件变动造成盈利预测不及预期；研究报告使用的公开资料存在更新不及时的风险等。 铜钴与锂电材料板块共振向上，公司创历史最好业绩 事件1：公司发布2021年年报，21年实现营业收入353.17亿元，同比66.69%，其中21Q4单季度实现营业收入125.20亿元，同比增长97.23%。 21年实现归属于上市公司股东净利润38.98亿元，同比增长234.59%，其中Q4实现归母净利润15.29亿元，同比增长219.72%。21年实现扣非净利润38.53亿元，同比增长242.84%，其中Q4实现15.35亿元，同比增长209.70%。 事件2：公司发布2022年一季报，22年Q1实现营业收入132.12亿元，同比增长105.66%，环比增长5.52%；实现归母净利润12.06亿元，同比增长84.40%，环比下降21.90%；实现扣非净利润11.90亿元，同比增长80.60%，环比下降22.50%。 图表1：公司22Q1营业收入同比+105.66% 图表2：公司22Q1归母净利润同比+84.40% 图表3：公司主要财务指标变化（亿元） 铜钴与正极材料板块表现亮眼，21年业绩高增 21年创历史最佳业绩表现。21年公司实现归母净利润38.98亿元，同比大增235%，报告期内刚果金铜钴业务以及正极材料板块均取得亮眼业绩，21年取得毛利71.85亿元，增厚公司业绩38.68亿元，系公司业绩变化的主因。 从公司毛利构成来看，刚果金铜钴板块仍然是公司第一大利润来源，21年铜、钴、前驱体、正极材料利润贡献占比分别为37%、37%、12%、8%。 图表4：公司21年净利润变动拆分（亿元） 图表5：公司收入构成（%） 图表6：公司毛利构成（%） 铜板块：公司具备铜产能11.1万吨，公司铜板块处于满负荷运营状态，21年铜销量93443吨（yoy+19.32%），受托加工铜15570吨。 受益于铜价上行，据我们测算，21年公司铜平均售价为6.47万元/吨（yoy+50.24%），生产成本由2.10→2.91万元/吨（yoy+38.90%），单吨毛利由1.71→2.81万元/吨，毛利率由45%→49%。因此，公司21年铜板块实现毛利26.40亿元，同比增长94.77%。 图表7：公司铜业务拆分 钴板块：公司具备钴产能4.04万吨，21年公司共生产钴36513吨，其中自产钴25231吨、受托加工5898吨、自供新能源钴金属5383吨，公司钴产品销售25120吨（yoy+11.00%）。受益于报告期内钴价大幅上行 ， 公司钴产品平均售价由23.58→36.51万元/吨（yoy+54.87%），生产成本由16.77→22.23万元/吨（yoy+32.50%），单吨毛利由4.09→10.09万元/吨，毛利率由21%→32%。因此，公司21年钴板块实现毛利26.52亿元，同比增长147.99%。 图表8：公司钴业务拆分 前驱体：公司前驱体快速放量，21年公司共生产前驱体65406吨（yoy+88.44%），销售59112吨（yoy+77.41%）。前驱体产品平均售价由8.59→11.01万元/吨（yoy+28.25%），生产成本由6.29→8.27万元/吨（yoy+31.46%），单吨毛利由1.31→1.48万元/吨，毛利率由17%→15%。因此，公司21年前驱体板块实现毛利8.75亿元，同比增长100.23%。 华金公司：公司持股51%股权，目前建成产能4万吨，根据我们测算，公司实现营业收入9.9亿元，预计出货量约1万吨左右。 华友浦项：公司持股60%，目前建成产能0.5万吨，21年实现营业收入1.8亿元，根据测算，预计出货量约0.18万吨。 图表9：公司前驱体板块拆分 图表10：公司前驱体合资公司经营情况 正极材料：公司于21年7月29日完成对天津巴莫科技部分股权收购，目前持有36.86%股份，21年正极材料产量54767吨，销售56703吨，报告期内天津巴莫科技实现营业收入49.76亿元，净利润1.75亿元，净利润率3.5%。 乐友公司：与LG合资项目，公司持股49%，具备4万吨正极材料产能，21年权益法下确认投资收益约1.66亿元，按照持股比例推算，乐友21年实现净利润约3.39亿元。 浦华公司：与Posco合资项目，公司持股40%，具备0.5万吨正极材料产能，21年实现净利润0.23亿元。 图表11：正极材料产量（吨） 图表12：公司正极材料公司经营情况 投资收益：21年公司确认投资收益6.36亿元，同比大增563%，主要系：1）正极材料合资公司乐友、浦华分别确认投资收益1.66、0.09亿元；2）IWIP工业园确认投资收益0.62亿元；3）维斯通主要运营Weda Bay工业园火力发电项目，21年确认投资收益0.61亿元；4）公司持有新越科技30%股权，其主要资产为WedaBayNickel，主要负责印尼镍矿山生产，2021年生产镍矿石1400万吨，镍铁产量3.9万金属吨，实现净利润22.43亿元，按照公司持股比例推算，应确认投资收益3.45亿元。 图表13：新越科技主要股权关系 图表14：WedaBayNickel生产经营情况 Q1业绩凸显韧性 21年Q1公司实现归母净利润12.06亿元，同比增长84.40%，环比-21.09%，环比下滑主要原因系：一季度因为疫情及春节原因，部分产线停产；镍价受资金面影响，大幅跳涨，或对前驱体板块利润造成影响。 整体来看，Q1业绩表现韧性较强，随着公司印尼镍项目的放量，公司Q2高增可期。 Q1衍生金融负债大幅增长1396%至15.68亿元，主要系镍期货套保浮亏所致。其一镍价短期上涨主要受资金面影响，高价不具备持续性，随着镍价走弱，预计浮亏逐渐转小；其二公司为套期保值浮亏，期货端损失将会由现货端浮盈抵消，综合来看不影响公司业绩；其三若镍价持续维持高位，公司套保数量小于公司产量，现货端整体利润将高于期货端损失。 图表15：公司22Q1年业绩变化拆分-同比（亿元） 图表16：公司22Q1业绩变化拆分-环比（亿元） 图表17：公司22Q1毛利环比-6% 图表18：公司毛利率季度变化 图表19：公司主要产品价格变动 期间费用率维持稳定 21年公司期间费用率由7.60%→7.13%，同比下降0.47pcts，具体来看：销售费用同比下降78%至0.38亿元，销售费用率由0.81%→0.11%，同比下降0.70pcts；由于计提股权激励费用等因素，管理费用同比增77%至11.80亿元，管理费用率由3.14%→3.34%，同比增长0.20pcts；财务费用同比增长20.32%至4.84亿元，财务费用率由1.90%→1.37%，同比下降0.53pcts；研发投入增加，研发费用同比增120%至8.16亿元，研发费用率由1.75%→2.31%，同比增长0.56pcts。 Q1来看，22年Q1公司期间费用率为5.68%，环比下降1.02pcts，同比下降1.03pcts，具体来看：财务费用率进一步下降至1.06%，环比下降0.31pcts，同比下降0.46pcts；管理费用率为2.87%，环比下降1.33pcts，同比增长0.04pcts；研发费用率为1.67%，环比下降0.44pcts，同比基本持平。 图表20：公司22Q1期间费用率环比降1.02pcts 图表21：公司22Q1期间费用环比下降10.49% 图表22：公司销售费用率走势 图表23：公司管理费用率走势 图表24：公司财务费用率走势 图表25：公司研发费用率走势 锂电材料一体化布局不断完善，开启第二成长曲线 镍：华越项目顺利投产，打开新的利润增长点 印尼镍项目逐步进入产能释放期。公司目前规划镍项目达到46.5万金属吨，2022将逐渐成为公司新的利润增长点：1）华越项目：公司持股57%，规划6万金属吨氢