产品升级+产能扩张双轮驱动，有望延续高景气

投资要点 业绩摘要：公司发布2021年年报和2022年一季报。2021年公司实现营收42.6亿元 ， 同比增长70.2%， 其中Q1-Q4营收增速分别为57.9%/84.3%/103.1%/43%，季度增速保持亮眼趋势。21年归母净利润4.6亿元，同比增长287.3%，其中Q4归母净利润0.87亿，同比增217.5%。2022年Q1实现营收9.5亿元，同比增长27.9%，实现归母净利润1.2亿元，同比增长17.2%，延续增长态势。 费控持续优化，盈利能力逐步修复。2021年公司毛利率为25.5%，同比提升3.8pp，主要受益于产能爬坡和高毛利率产品占比提升。分别来看，锦纶长丝/锦纶坯布/锦纶成品面料/涤纶坯布/涤纶成品面料毛利率分别为24.3%/31.6%/28.9%/9.3%/19.2%别同比+3pp/+9.6pp/-0.5pp/-6.1pp/+4.3pp。费用率方面，2021年公司总费用率为12.1%，同比减少2.7pp，其中销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为1.3%/4.7%/5.1%/1.1%，分别同比-0.1pp/-0.9pp/-0.5pp/-1.1pp，公司费控持续优化。受益于毛利率提升叠加费控优化，21年公司净利率达10.9%，同比提升6.1pp。 主营业务业绩亮眼，内外需均发力。分产品来看，2021年锦纶长丝贡献营收18亿元，同比提升113.7%，营收占比42%（+8pp），业绩亮眼，主要受益于长丝新建产能爬坡；锦纶坯布/涤纶坯布分别贡献营收11.1亿元/0.8亿元，分别同比+67.1%/-23.2%，主要受产品结构调整影响；锦纶成品面料/涤纶成品面料分别贡献营收6.3亿元/4.4亿元，分别同比增长47.7%/21.6%，主要受市场需求增加带动。从区域来看，21年国内、外市场均发力，分别贡献营收35.5亿元/6亿元，分别同比增长65.2%/86.4%。 产能持续扩张，产品结构进一步优化。2021年锦纶长丝新建产能投产，带来产销量双增，其中产量达13.2万吨，同比增长71%，销售量达12.7万吨，同比增长66.6%。同时公司进一步优化产品结构，21年公司提升了高毛利率锦纶坯布产量，减少低毛利率涤纶坯布产量，两者产量分别同比+44.6%/-44.3%。产能扩张与产品结构优化有望进一步带动公司整体业绩提升。 盈利预测与投资建议。预计公司2022-2024年EPS分别为0.69元、0.98元和1.26元，对应PE分别为13倍、9倍和7倍。考虑到公司作为国内锦纶龙头具备垂直一体化生产及研发优势，随着产能扩张及产品升级，未来业绩有望保持较快增长趋势，首次覆盖给予“持有”评级。 风险提示：行业需求不及预期的风险；产能释放不及预期的风险；汇率波动的风险。 指标/年度 1锦纶行业龙头，疫情后业绩突飞猛进 锦纶行业龙头，疫情后业绩突飞猛进。公司为国内锦纶行业龙头，拥有完整的研发、纺丝、织造、染整及销售一体的产业链，是国内少有的能够生产高档尼龙66-FDY产品的企业。 2017年公司于上交所上市。收入端来看，2017-2021年公司营业收入从27.3亿元增长到2021年的42.6亿元，年均复合增长率达到11.8%。2021年营收较上年同期增长70.2%，创历史新高。公司归母净利润从2017-2021年复合年均增速为6.1%。2021年较上年同期增长287.3%达到4.6亿元，营收和净利润增速均处于加速上行趋势。 图1：2017-2021年公司营收（亿元）及增速 图2：2017-2021年公司归母净利润（亿元）及增速 锦纶产品贡献主要营收，内外销齐发力。分产品来看，锦纶产品为公司主营产品，截止2021年，锦纶相关产品共占比超过80%，其中锦纶长丝为增长最快产品，2017-2021年GAGR达24.7%。具体来看，2021年锦纶长丝/锦纶坯布/锦纶成品面料/涤纶坯布/涤纶成品面料/其他分别贡献营收18亿元/11.1亿元/6.3亿元/0.8亿元/4.4亿元/1.9亿元，2017-2021年GAGR分别为24.7%/1.2%/9.7%/14.9%/5.3%/23. 9%，营收占比分别为42%/26%/15%/2%/10%/5%。分市场来看，公司主要以国内市场为主，常年营收占比超过80%。2021年国内/国外市场分布贡献营收35.5亿元/6亿元，2017-2021年GAGR分别为11.3%/11.4%，占主营业务收入比重比分别为85%/15%。 图3：2017-2021年公司主要产品构成 图4：2017-2021年公司外销/内销收入及增速 产品结构调整，毛利率回升。2021年公司毛利率为25.5%，较2017年下降2.2pp，但较2020年提升3.8pp。毛利率下降主要受高毛利率产品营收占比下降，如毛利率高的锦纶坯布营收占比从2017年39%降至2021年26%。分产品来看，锦纶长丝/锦纶坯布/锦纶成品面料/涤纶坯布/涤纶成品面料毛利率分别为24.3%/31.6%/28.9%/9.3%/19.2%，较2017年分别+9.1pp/+1.6pp/-11.2pp/-11.3pp/-11.1pp。但21年公司的产品结构有明显改善，毛利率较高的锦纶长丝占比明显提升。随着公司锦纶核心产品的锦纶66产能与可再生锦纶产能逐步投产，公司的毛利率有望进一步回升。 图5：2017-2021年公司毛利率及归母净利率 图6：2017-2021年公司主要产品毛利率 费控持续优化，盈利能力逐步回升。2021年公司总费用率为12.1%，较2017年提升1.3pp，其中2017-2019年受公司规模扩张影响，总费用率提升3.8pp，2019年以来公司费控持续优化，总费率共下降2.5pp。分拆来看，21年销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为1.3%/4.7%/5.1%/1.1%，较2017年分别-0.4pp/+0.2pp/+1.9pp/-0.4pp。管理费用率上升与公司规模扩张一致，研发费用率增幅最大，公司重视研发提升技术优势。总体来看，公司17-21年净利率先降后升，21年净利率较2017年减少2.5pp，但较2019年提升3.6pp。 图7：2017-2021年公司总费用率 图8：2017-2021年公司期间费用率分拆 2盈利预测与估值 关键假设： 假设1：锦纶长丝受益于12万吨高性能环保锦纶纤维项目良率和产能利用率稳步提升叠加淮安募投项目一期预计于2023年投产，其产能持续提升； 假设2：受益于公司产品升级叠加结构优化，毛利率有望稳中有升，预计22-24年毛利率分别为25.8%、26.3%、26.7%。 基于以上假设，我们预测公司2022-2024年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入成本预测 可比公司方面，我们以同类型业态的伟星股份、新澳股份作为可比公司，考虑到公司作为国内锦纶龙头具备垂直一体化生产及研发优势，随着产能扩张及产品升级，未来业绩有望保持较快增长趋势，首次覆盖给予“持有”评级。 表2：可比公司一致性预期