21年年报及22年一季报点评：美国市场增长亮眼，盈利能力保持稳健

投资要点 业绩摘要：公司发布2021年年报，2021年实现收入19.2亿元（+46%）；实现归母净利润3亿元（+45.2%）；实现扣非归母净利润3亿元（+50.5%）。其中，单Q4公司实现营业收入4.4亿元（-1.9%）；实现归母净利润6203.7万元，四季度受海运紧张、越南疫情影响，收入暂时承压。2022年Q1公司实现营业收入4.6亿元（+1.1%）；实现归母净利润7047.3万元（-15.8%）；实现扣非归母净利润6168.1万元（-25.3%）。22Q1经过公司快速调整，收入增速转正。 汇兑损失收窄，全年盈利能力稳定。2021年公司整体毛利率为28.8%（-6.6pp），毛利率下降主要由于收入准则变化，与收入合同履约义务相关的货代运输费本期调整至主营业务成本列示。分产品来看，21年公司智能电动沙发毛利率为28.6%（-7.7pp），智能电动床毛利率为31.8%（-1.5pp），配件毛利率为22.2%（-9.6pp）。 费用率方面，2021年公司整体费用率为10.7%（-7.2pp）。公司销售费用率为2.2%（-4.9pp），主要由收入准则变动引起；管理费用率为3.1%（-0.4pp）；研发费用率为4.9%（-0.5pp）；财务费用率为0.5%（-2.2pp），主营系汇兑损失减少所致。综合来看，公司净利率为15.5%，同比下降0.1pp。此外，经营活动产生的现金流量净额为2.6亿元，同比增长7.5%。 22Q1销售费用投放力度加大，海外业务进一步延伸。2022年Q1公司整体毛利率为27.3%，同比下降2.1pp，主要系收入准则变化，及部分原材料涨价所致。 费用率方面，2022年一季度公司整体费率为10.6%（+2.3pp）。公司销售费用率为2.6%（+0.4pp），主要系美国高点展厅和仓库扩建、匠心新加坡新增销售人员所致；管理费用率为2.6%（-0.1pp）；研发费用率为5.1%（+0.5%）；财务费用率为0.4%（+1.5pp），主要系汇兑损失增加所致。综合来看，公司净利率为15.2%，同比下降3pp。 受益于海外家具需求增长及产品结构优化，公司核心产品全年保持高增。21年公司业务稳步增长，其中智能电动沙发实现营业收入13.4亿元，同比增长73.7%； 智能电动床实现营业收入2.6亿元，同比下降4.6%；配件实现营业收入2.8亿元，同比增长16.1%；其他产品实现营业收入4170万元，同比增长31.7%。受益于疫情后海外家具需求释放及客户备货需求增长，公司电动沙发产品收入高增。此外自2020年开始，公司重点开发、推广多人位沙发，大量选用了真皮材料，增收的效果较为显著。2021年，多人位沙发的销售收入同比增长138.5%，需求增长与产品结构优化共同拉动公司核心产品销售额增长。 美国市场表现亮眼，非美市场开拓进程加快。分地区来看，2021年公司于境内实现营业收入4400.9万元，同比增长28.3%；境外实现营业收入18.8亿元，同比增长46.5%，其中美国市场的销售收入为16.8亿元，同比增长43.4%。公司持续专注于美国市场的开发与服务，全年开发了13个新客户，包括COSTCO和Miskelly’s Furniture等头部零售商。同时公司也积极拓展美国以外的国际市场，21年公司对加拿大的销售收入同比增长了62.3%，对澳大利亚的销售收入同比增长32.7%。2021年10月，公司成立全资孙公司匠心新加坡，有望利用其优越的地理位置和丰富的人才资源为公司开拓更广泛的国际市场。 盈利预测与投资建议。预计公司2022-2024年EPS分别为4.24元、5.32元、6.44元，对应PE分别为12倍，9倍，8倍。考虑到公司大客户优质，新客户拓展顺利，首次覆盖给予“持有”评级。 风险提示：原材料价格大幅波动的风险，汇率大幅波动的风险，国际贸易摩擦加剧的风险，行业竞争加剧的风险，新客户拓展不及预期的风险。 指标/年度 1深耕电动沙发出口业务，大客户优势明显 公司成立于2002年，是一家主要从事智能电动沙发、智能电动床及其核心配件的研发、设计、生产和销售的高新技术企业，深耕美国及国际市场多年，是全球智能电动沙发、智能电动床行业重要的ODM供应商。同时，公司拥有MotoMotion、MotoSleep、HHC、Yourway等具有一定国际知名度的自主品牌，大力开展自主品牌业务，并与Ashley Furniture、Pride Mobility、HomeStretch、Raymours Furniture、R.C.Willey等国际知名家具企业建立了良好的长期业务合作关系。目前，公司正积极拓展国内市场。 受益于疫情后海外家具需求释放，公司营业收入与净利润均保持高速增长。从收入端看，近年公司营业收入稳定增长，2017-2021年收入复合增速为21.1%，21年收入规模达到19.2亿元。2021年由于美国房地产销售景气，家居需求复苏，营业收入同比20年高增46%。利润端来看，除2019年股份支付费用较高影响净利润水平，过去几年公司净利润整体较快增长，2017-2021年复合增速30.2%。2021年公司净利润同比20年增长45.2%，与收入增幅基本匹配。 图1：2017-2021公司营收及增速 图2：2017-2021公司归母净利润及增速 电动沙发规模增长较快，占比逐渐提升。分产品看，近年智能电动沙发收入增长较快，智能家具配件和智能电动床收入维持相对稳定，2017-2021年公司电动沙发/电动床/家具配件收入复合增速分别为62.1%/15.9%/5.7%。电动沙发已经成为公司占比最高的品类，2021年电动沙发/电动床/配件收入分别为13.4/2.6/2.8亿元，占比分别达到69.7%/13.4%/14.7%。 图3：2017-2021匠心家居营收产品结构变化（亿元） 图4：2021年匠心家居营收结构 产品以ODM外销为主，销售区域集中在美国。2021年公司在美国收入占比约为87.7%，2018-2021年美国收入占比均维持在85%以上，为公司主要销售市场。按销售模式看，公司销售以ODM为主，公司大客户多为海外头部家具零售商或综合超市，与头部客户合作关系稳定。2020年公司自主品牌/ODM/OEM收入分别为3.7/7.6/1.5亿元 ， 占比分别为28.7%/57.8%/11.6%。近年公司大客户采购金额较快增长，核心客户包括Ashley、Pride Mobility等美国头部家居渠道商/品牌商，前五大客户合计销售收入占比在60%以上。 图5：2018-2021公司分销售区域营收占比变化 图6：2018-2020公司自主品牌/ODM/OEM收入占比 表1：公司前五大客户销售额及占比 公司毛利率主要受原材料价格波动影响。公司主要原材料为面料、钢材、木板、海绵等，2018-2020年由于大宗原材料价格下行，公司毛利率有所回升，2021年公司毛利率为28.8%（-6.6pp），剔除收入准则调整对毛利率的影响约4.2pp外，原材料及汇率波动对公司毛利率影响约2pp。在2021年原材料价格大幅上涨情况下，公司通过自制零部件控制成本，同时及时对下游客户提价共同分担成本，毛利率受影响程度小。分产品来看，公司智能电动沙发和电动床的毛利率均较高，2021年分别为28.6%/31.8%。 图7：2017-2021公司毛利率/净利率变化 图8：2017-2021公司主营产品毛利率变化 控费能力强，盈利能力保持稳定。2017-2020年公司总费用率从19.6%下降至17.9%，21年由于收入准则变动，总费用率进一步降至10.7%。其中销售费用率降至2.2%，销售费用率较同业较低，主要由于公司直接与海外大客户建立合作关系，销售层级较少。17-21年公司管理费用率从4%下降至3.1%，由于人效提升、股份支付费用减少，管理费用率下降。 17-21年公司研发费用率从5.9%下降至4.9%，21年研发费用同比增长31.5%，研发费用保持较高投放；财务费用率受汇率变化影响波动较大。总体来看，过去几年公司费用控制效果良好。在公司降本控费下近两年盈利能力较强，2021年净利率为15.6%。在软体家居出口企业中，公司盈利能力也较为突出，主要由于公司产品定位中高端，下游利润空间充分，以及公司向上整合供应链，充分打开上游利润空间。 图9：2017-2021公司各项费用费用率对比 图10：2017-2021公司摊薄ROE拆分 2盈利预测与估值 假设1：随着原材料价格下行及人民币汇率恢复常态，及公司产品结构不断优化 ，2022-2024年智能电动沙发毛利率分别达到28.5%、28.8%、29%； 假设2：电动沙发中组合沙发占比逐渐提升，2022-2024年组合沙发收入占比分别为25%、27.5%、30%。 基于以上假设，我们预测公司2022-2024年分业务收入成本如下表： 表2：公司分业务收入与成本预测 可比公司方面，我们选取智能电动床出口企业麒盛科技、床垫出口企业梦百合为可比公司，考虑到公司大客户优质，新客户拓展顺利，首次覆盖给予“持有”评级。 表3：可比公司一致性预期