2021年年报及2022年一季报点评：资源开发规划明晰，世界级优质盐湖开发加速

事件：4月28日，公司发布2021年报及22Q1季报。2021年实现营业收入6.44亿元，同比增长68.2%，归母净利润1.40亿元，同比增长1.89亿元。 2021Q4公司实现营收2.07亿元，同比增长67.2%、环比下降1.4%；归母净利润0.12亿元，同比扭亏为盈、环比下降85.6%。2022Q1实现营业收入3.53亿元，同比增长159.2%，归母净利润1.32亿元，同比增长557.7%。 主营业务量价齐升，助力2021年和22Q1业绩释放。（1）锂：2021年公司锂产品实现营收3.24亿元，同比增长1355.06%，营收和毛利占比达50.24%和52.54%。受益于扎布耶一期技改，2021年全年锂精矿产量9016吨，同比增长96%；（2）铬：2021年公司铬产品实现收入3.16亿元，同比增长0.25%； 毛利1.69亿元，同比增长720.56％，营收和毛利占比达49.08%和47.10%。铬产品全年产量14.1万吨，同比大幅增24.2%。（3）受益于下游需求旺盛，2021年锂、铬产品市场价格大幅上升，进一步增厚公司利润（4）展望：预计公司2022年业绩将由锂精矿驱动，公司锂精矿于每年年底收获、第二年进行销售，2021年锂精矿产量大幅上涨将成为2022年业绩主要驱动力。 优异资源禀赋带来显著成本优势，中国本土优质锂资源将获战略重估。（1）扎布耶盐湖富含多种金属资源，锂品位高居世界第二。目前扎布耶二期项目准备工作进展顺利，1.2万吨碳酸锂产能或可于2023年建成投产，随着宝武入主后，在资金、技术、管理等层面的支持提升，预计扎布耶盐湖开发大幅提速。（2）据可研测算，二期项目扣除折旧和各种费用后的完全成本4.25万元/吨，扣除副产品收益后的完全成本达到2.41万元/吨，提锂成本低于青海盐湖，且处于全球盐湖提锂成本曲线左侧，盈利能力可期（3）我国锂资源高度依赖澳大利亚进口，目前国内盐湖锂资源占比高达70%，而西藏地区含有丰富的盐湖卤水锂资源，扎布耶盐湖的开发有望引领西藏盐湖开发由0到1的突破，在资源自主可控目标下，国内盐湖提锂战略价值迎来重估。 2022-2027投资规划清晰，铬锂开发龙头成长可期。2022年公司将通过持续提升扎布耶一期锂精矿产量和罗布莎铬矿产量，力争国内盐湖锂盐市占率达5%。根绝公司2021-2027年投资规划，2021-2024年公司长期投资项目共计划投资总额7.85亿元；固定资产投资项目共计划投资总额61.50亿元。随着资本开支的大幅增加，公司预计2025年将形成3-5万吨的的锂盐规模。 投资建议：优质铬铁矿资源贡献稳定毛利、扎布耶二期盐湖提锂项目打开未来成长空间。我们上调公司2022-2024年归母净利润预测为7.47亿元、10.49亿元、15.46亿元，对应2022年4月29日收盘价，2022-2024年PE依次为23、17、11倍，维持“推荐”评级。 风险提示：终端需求不及预期；锂价大幅下跌；项目进展不及预期。 盈利预测与财务指标项目/年度 1.事件：公司发布2021年年报及2022年一季报 公司发布2021年报：2021年，公司实现营收6.44亿元，同比增长68.2%； 归母净利润1.4亿元，同比增长1.89亿元。2021Q4，公司实现营收2.07亿元，同比增长67.2%、环比减少1.4%；归母净利润0.12亿元，同比扭亏为盈、环比减少85.6%。业绩符合此前发布的业绩快报指引。21Q4受益于下游新能源需求增长显著，公司主要产品锂盐价格维持高位推动营收增长，但受管理费用大幅增加、资产减值和所得税增加影响，公司净利润下滑。 2022Q1公司实现营收3.53亿元，同比增长159.2%、环比增长70.1%；归母净利润1.32亿元，同比增长557.7%、环比增长975.8%。 图1：2021年公司营收同比增加68.18% 图2：2021年公司归母净利润同比增加388.89% 图3：2021Q4公司营收同比增加67.19% 图4：2021Q4公司归母净利润同比增加286.14% 从费用率来看，2021年公司销售费用、管理费用、财务费用分别同比+51.58%，+37.12%，+13.69%，销售费用的增加主要是因为销售力度变大所致。管理费用增加主要由于2021年度绩效奖金的增加和股权激励计划的实施。营收大幅增长带动下，2021年公司销售费用率、管理费用率、财务费用率分别同比-0.1%、-3.9%、+2.0%，至1.0%、17.1%、-2.1%。 图5：2021年公司三费占比为16.04% 图6：管理费用率逐步下降 图7：2021年公司净利率为28.53% 2021年公司实现归母净利润1.40亿元，同比增加1.89亿元，核心在于毛利增厚明显，同比增加3.36亿元。同比减利点主要在于费用和税金（-0.63亿元），减值损失（-0.40亿元）,所得税（-0.15亿元）和少数股东损益（-0.51亿元）。 其中资产减值计提主要原因为对部分探矿权进行重新评估后计提了减值，同时扎布耶二期项目由于只是前期发生的费用，实体工程未施工，且于后续将要投入的万吨碳酸锂项目无法利用，故全额计提减值准备。费用大幅增加主要由于公司兑现2020年高管年薪及2021年度业绩增长，绩效奖金增长所致的管理费用增加。 图8：2021年公司业绩同比变化拆分（单位：百万元） 2.分析：锂精矿产量超预期，业绩加速释放 2.12021年度业绩：主营业务量价齐升，锂精矿、铬铁矿产量超公司指引 公司属矿山采掘业，从事的主营业务是铬铁矿、锂矿的开采及销售业务。山南分公司负责对公司拥有的西藏罗布萨铬铁矿进行开采，控股子公司西藏扎布耶公司负责对公司拥有西藏扎布耶盐湖的盐湖提锂及硼矿的开采。2021年公司取得优异业绩，其原因主要为： 1）锂盐：锂价加速上涨，锂精矿产量超预期。2021年公司锂盐业务（工业级碳酸锂、电池级碳酸锂和氢氧化锂）营收3.24亿元，同比增长1355.06%，毛利率为58.40%，同比2020年大幅提升59.69%。营收和毛利率的增加主要原因为锂产品市场价格大幅上升；营收占比由2020年的5.81%提升至50.24%，毛利占比由-1.21%提升至52.54%。 2）铬类产品：产销双旺，铬铁矿价格涨幅可观。2021年，公司铬产品实现收入3.16亿元，同比增长0.25%；毛利1.69亿元，同比增长720.56％，毛利率为53.59%，同比提升47.04%，毛利的提升一方面得益于铬产品价格的提升，另一方面为2021年公司停止生产高碳铬铁导致铬营业成本同比下降50.22%。营收占比由2020年的82.34%下降至49.08%，毛利占比由86.95%降低至47.10%。 图9：公司主营产品营收占比 图10：公司主营产品毛利占比 图11：锂产品成本毛利拆分（单位：亿元） 图12：铬产品成本毛利拆分（单位：亿元） 图13：2021年公司主营业务毛利率 价格回顾：1）锂：2021年全国新能源汽车产销量超过350万辆，同比增长1.6倍。全年下游需求旺盛，同时锂资源供应掣肘，2021Q4锂盐价格已经突破历史高点，带动公司毛利大幅度增长。根据wind数据，2021全年国产电池级碳酸锂、氢氧化锂均价分别为12.15万元/吨和11.43万元/吨，同比大幅上涨176%、120%。2)铬:2021年，由于价格受政策牵引，高碳铬铁价格创近年新高且整体维持高位，同时由于铬铁合金是冶炼不锈钢的重要原料，不锈钢价格的上升推升了高碳铬铁的价格。2021年末铬矿和高碳铬铁价格分别为36元/吨度、8300元/吨，较年初上涨24.14%和32.80%。 产销量：1）锂：2021年产量为0.9万吨，同比增加89.95%，其中锂精矿产量较去年增加0.44万吨，同比增加96%；2021年锂盐销量为0.79万吨，同比增长964.19%，库存同比增长11.34%，年末保有1.13万吨。 2）铬：由于公司采用新的采矿工艺，2021年铬矿石全年产量较2020年实现翻倍达14.09万吨。2021年铬产品销量为14.89万吨，同比增长35.57%，其中铬矿石和高碳铬铁销量同比变动12.99万吨（682.54%）和-3.28吨（-77.53%），2021年公司没有生产高碳铬铁，高碳铬铁销量下滑。 根据公司2022年经营计划：1）生产目标：生产铬铁矿15万吨;生产锂精矿9500吨；2）经营指标：力争实现利润总额2.58亿元，营业收入7.29亿元，归属于母公司的净利润1.46亿元。3）市场份额：立足2022年，力争国内盐湖锂盐市占率达5%。 表1：公司分产品产销和库存情况（单位：万吨） 表2：公司2021年细分产品产销情况（单位：万吨） 从存货和合同负债来看，截至2021年底，公司存货为1.23亿元，同比下降51.37%。结构来看，公司存货中库存商品占比为84.77%，库存商品价值量同比下降56.05%，表明公司在价格上行期积极销售库存；2021年底公司合同负债为860.53万元，同比大幅增长448.86%，反映公司产品下游订单和需求旺盛。 图14：公司存货占比情况 2.22021Q4业绩：锂价大涨，助力业绩释放 2021Q4，公司归母净利润同比、环比均大幅减少，减利点主要为费用和税金、减值损失。2021Q4锂盐价格大幅上涨，2021Q4氢氧化锂均价由2021Q3的11.5万元/吨上涨至18.59万元/吨，环比大幅上涨62%；电池级碳酸锂由21Q3的10.98万元/吨上涨至20.98万元/吨，环比大幅上涨91%。价格上涨为公司毛利贡献主要增量，但费用和税金（-0.27亿元）、减值损失（-0.47亿元）拖累利润严重。 公司Q4计提资产减值损失，主要是由于西藏自治区新政策出台导致在建工程-扎布耶二期项目、山南乃东县金鲁铬铁矿普查探矿权和林周县切玛铜矿探矿权转为采矿权可能性降低，全额计提减值准备；扎布耶二期项目实体工程未施工，且该项目与万吨碳酸锂项目无法再利用，全额计提减值准备。 从费用率来看，2021Q4公司销售费用率、管理费用率、财务费用率分别环比-0.1%、+13.8%、-0.5%，至0.8%、24.9%、-1.8%。管理费用上涨主要为绩效奖金增长所致。 图15：2021Q4业绩同比变化拆分（单位：百万元） 图16：2021Q4业绩环比变化拆分（单位：百万元） 图17：2021Q4公司三费占比为23.9% 图18：2021Q4公司管理费用率为24.9% 图19：2021Q4公司净利率为14.40% 2.32022Q1业绩：锂行业持续景气，量价齐升增厚利润 公司22Q1公司归母净利润同比、环比大幅增加1.12亿元、1.19亿元。分拆看，归母净利润的增长主要源于毛利的增厚，毛利的增长主要是因为锂盐价格的大幅提升。2022Q1国内电池级碳酸锂均价达到42.20万元/吨，环比上涨101%； 电池级氢氧化锂均价达到37.68万元/吨，环比上涨98%。锂盐价格加速上涨叠加公司产品销售力度持续加大，驱动公司Q1盈利水平大幅提升。 图20：2022Q1业绩同比变化拆分（单位：百万元） 图21：2022Q1业绩环比变化拆分（单位：百万元） 从费用率来看，2022Q1由于销售量增大，同时增加差旅费及其他费用，销售费用同比增长250.26%。管理费用同比增加86.76%，主要因为兑现上年度绩效奖金所致，销售费用率、管理费用率、财务费用率分别环比+0.2%、-17.0%、+0.8%至1.0%、8.0%、-1.0%。 图22：2022Q1公司三费占比为7.9% 图23：2022Q1公司管理费用率为7.96% 图24：2022Q1公司净利率为68.57% 3.国内锂资源战略重估，高原优质盐湖加速开发 控制优质铬铁资源，产量稳居行业前列。我国超过70%的铬铁矿资源集中在西藏地区且主要分布在罗布萨矿区所在的山南地区。公司目前拥有罗布莎I、II矿群南部铬铁矿的探矿权，以及矿区15万吨/年的采矿权，目前正在推动罗布莎矿