管理改革成果显著，利润高速增长

投资要点 事件：公司发布2021年年报及2022年一季报，2021年公司实现营收120.9亿元，同比增长21.9%；实现归母净利润5.3亿元，同比增长138.6%。2021Q4单季度实现营收24.0亿元，同比下降27.1%，环比下降30.5%；归母净利润为1.3亿元，同比增长87.8%，环比下降36.4%。2022Q1实现营收30.3亿元，同比增长12.8%，环比增长25.9%；归母净利润为1.1亿元，同比增长37.8%，环比下降17.1%。公司利润同比高速增长，符合我们预期。 产销两旺，2021年各板块业务收入与毛利率均实现稳健增长。1）刀具业务：收入33.1亿元，同比增长15.0%；产品结构持续优化，毛利率达35.4%，同比增加0.8个百分点；其中数控刀片销量超过1.09亿片，同比增长37.4%。2）其他硬质合金：收入29.9亿元，同比增长27.8%，毛利率为15.6%，同比增加0.3个百分点；该业务包括硬质合金棒材、轧辊、球齿等，下游需求较旺盛。3）难熔金属：收入15.1亿元，同比增长1.5%，毛利率为13.0%，同比增加2.6个百分点；公司于2021年12月底成立子公司中钨稀有新材，预计未来难熔金属板块将实现快速增长。4）粉末制品：收入19.4亿元，同比增长5.0%，毛利率为9.7%，同比增加3.3个百分点。5）贸易及其他：收入23.6亿元，同比增长70.9%，毛利率为8.6%；贸易业务于2020年5月并入上市公司，因此同比增速较快。 管理改革成果显著，公司盈利能力快速提升。在贸易业务拉低盈利能力的背景下，2021年公司综合毛利率达19.4%，同比增加1.0个百分点；期间费用率为12.2%，同比下降1.8个百分点；净利率为5.3%，同比增加2.3个百分点，各主要子公司净利率均有所提升，管理改革效果显著。2022Q1公司综合毛利率为18.8%，同比下降1.1个百分点；期间费用率为12.1%，同比下降1.3个百分点； 净利率为4.6%，同比增加0.9个百分点。 盈利预测与投资建议。预计公司2022-2024年归母净利润分别为7.0、9.1、11.2亿元，未来三年归母净利润复合增速为28.5%。给予公司2022年25倍PE，目标价16.25元，维持“买入”评级。 风险提示：新冠疫情反复风险；制造业投资大幅下滑；行业竞争格局恶化。 指标/年度 关键假设： 假设1：国产刀具需求旺盛，公司是国内龙头，充分受益，预计2022-2024年数控刀片销量超过1.4亿、1.65亿、1.9亿片； 假设2：公司是硬质合金全球龙头，随着新产能释放，收入稳步增长；调整产品结构，预计毛利率稳中有升； 假设3：公司成立子公司中钨稀有新材，重点发展难熔金属业务，且随着光伏用钨丝产能逐步释放，预计该板块收入与毛利率均有所提升。 基于以上假设，我们预测公司2022-2024年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率