全年业绩增长强势，制剂业务加速发力

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2022年04月28日 证 券研究报告•2021年年报&2022年一季报点评 持有 （ 维持） 当前价： 25.98元 健友股份（603707） 医 药生物 目标价： ——元（6个月） 全年业绩增长强势，制剂业务加速发力 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：杜向阳 执业证号：S1250520030002 电话：021-68416017 邮箱：duxy@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 12.44 流通A股(亿股) 12.41 52周内股价区间(元) 25.19-46.05 总市值(亿元) 323.09 总资产(亿元) 83.62 每股净资产(元) 3.53 相关研究 [Table_Report] 1. 健友股份（603707）：呋塞米注射液在美获批上市，国际化制剂品种又增一员 (2022-02-08) 2. 健友股份（603707）：业绩符合预期，海外制剂进入收获期 (2021-08-03) 3. 健友股份（603707）：美法仑在美获批上市，国际化制剂战略持续推进 (2021-06-05) [Table_Summary]  事件：1）公司发布2021年年报，全年收入36.9亿元（+26.5%），归母净利润10.6亿元（+31.4%），归母扣非净利润10.2亿元（+33.5%）。2）公司发布2022年一季报，2022Q1收入11.8亿元（+33.2%），归母净利润3.3亿元（+21%）；归母扣非净利润3.3亿元（+23.7%）。  公司业绩增长强势，制剂业务国际化进展加速。2021年公司业绩表现亮眼，营业收入增速为26.5%，利润端30%以上强劲增长。分季度看，21Q1/Q2/Q3/Q4季度收入8.8/8.7/10.3/9.1亿元（+20.3%/+31.2%/+34.9%/+19.8%），归母净利润2.7/2.8/2.9/2.2亿元（+33.5%/+38.5%/+41.3%/+11.2%）。Q1营收11.8亿元（+33.2%），收入端稳健增长；归母净利润3.3亿元（+21%），预计受物流影响略有波动。盈利能力：2021、2022Q1毛利率分别为56.7%（-2.3ppt）、50.5%（-7.1ppt），归母净利率分别为28.7%（+1.1ppt）、28.1%（-2.8ppt），毛利率下降主要由海外制剂销售带来运输成本上升，集采等销售模式带来制剂收入确认方式变化等所致；费用率：2021、2022Q1销售费率分别为13.1%（-2.2ppt）、8.7%（-5%）；管理费率分别为3.3%（-0.2ppt）、2.7%（-0.4ppt），制剂销售引起差旅推广费、人员薪酬增加，但收入快速增长使费率有所下降；2021、2022Q1研发费用分别为2.2亿元（+17.8%）、5346万元（+57.7%），研发投入持续增长；2021、2022Q1财务费率较为稳定，分别为2%（+0ppt）、0.9%（-0.4ppt）。  制剂业务高速增长，国际化战略持续兑现业绩。2021年制剂收入21.3亿元（+44.5%），海外：2019年10月收购的美国企业Meitheal 2021年营收10.41亿元（+50%）；部分产品在美市占率稳定（苯磺顺阿曲库铵注射液占30%、博来霉素注及吉西他滨注射液占20%）；2021年公司11项注射剂ANDA获FDA批准，美国药品生产批件57个，是美国注射剂销售管线最完整的供应商之一。国内：白消安、盐酸苯达莫司汀、米力农、磺达肝癸钠注射液等产品获批，其中白消安是国内首个视同通过一致性评价产品；2021年6月苯磺顺阿曲库铵、注射用盐酸苯达莫司汀中标第五批国家集采，其中苯磺顺阿曲库铵是国内首仿上市。2021年公司国内制剂收入同比增长25%，国内注射剂市场地位持续提升。  肝素API收入稳定，CDMO即将迎来收获期。2021年公司肝素API业务保持稳定，收入14.3亿元（+9.5%）。肝素及低分子肝素制剂增长强劲，2021年全球销售超九千万支，同比增长超60%；2021年公司CDMO业务收入1.2亿元（-7.2%），即将迎来收获期。子公司健进制药推进创新生物大分子药CDMO项目，公司从小分子化学药转型大分子生物药原液+制剂CDMO一体化未来可期。  盈利预测与投资建议。预计2022-2024年EPS分别为1.06元、1.24元、1.57元，对应PE分别为37、28、22倍。维持“持有”评级。  风险提示：肝素原料药价格及销量不及预期；制剂产品销售不及预期；ANDA获批不及预期；研发进展不及预期。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 3686.69 4800.29 5999.93 7362.70 增长率 26.48% 30.21% 24.99% 22.71% 归属母公司净利润（百万元） 1059.29 1318.08 1541.49 1950.64 增长率 31.41% 24.43% 16.95% 26.54% 每股收益EPS（元） 0.85 1.06 1.24 1.57 净资产收益率ROE 19.69% 20.54% 20.03% 20.89% PE 31 37 28 22 PB 6.01 5.04 4.20 3.46 数据来源：Wind，西南证券 -26%-15%-4%8%19%30%21/421/621/821/1021/1222/222/4健友股份 沪深300 健 友股份（603707）2021年 年报&2022年 一季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 现 金 流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 3686.69 4800.29 5999.93 7362.70 净利润 1063.92 1323.84 1548.22 1959.15 营业成本 1596.12 2253.33 2923.14 3642.88 折旧与摊销 93.42 70.41 70.41 70.41 营业税金及附加 22.15 18.46 25.24 32.30 财务费用 72.73 -9.69 -12.11 -14.86 销售费用 483.82 677.96 805.39 848.43 资产减值损失 -7.23 -23.42 -15.32 -19.37 管理费用 122.24 183.16 240.93 288.29 经营营运资本变动 -523.72 -1920.97 -2166.71 -2279.17 财务费用 72.73 -9.69 -12.11 -14.86 其他 -15.49 19.86 -15.44 3.72 资产减值损失 -7.23 -23.42 -15.32 -19.37 经 营活动现金流净额 683.63 -539.97 -590.95 -280.12 投资收益 15.49 12.91 13.31 13.54 资本支出 -8.48 -113.27 -134.89 -159.39 公允价值变动损益 9.09 4.67 5.43 5.79 其他 178.62 -6.53 -0.21 5.29 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投 资活动现金流净额 170.14 -119.80 -135.09 -154.10 营业利润 1181.93 1477.48 1732.68 2198.51 短期借款 -561.77 737.18 1079.03 844.33 其他非经营损益 21.82 25.58 26.34 25.33 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 利润总额 1203.75 1503.06 1759.02 2223.85 股权融资 1139.63 0.00 0.00 0.00 所得税 139.84 179.22 210.80 264.70 支付股利 -82.90 -211.86 -263.62 -308.30 净利润 1063.92 1323.84 1548.22 1959.15 其他 -1407.35 -44.07 30.60 34.46 少数股东损益 4.62 5.75 6.73 8.51 筹 资活动现金流净额 -912.39 481.25 846.01 570.49 归属母公司股东净利润 1059.29 1318.08 1541.49 1950.64 现金流量净额 -38.57 -178.52 119.96 136.28 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 财务分析指标 2021A 2022E 2023E 2024E 货币资金 658.55 480.03 599.99 736.27 成长能力 应收和预付款项 1092.50 1403.82 1804.22 2191.32 销售收入增长率 26.48% 30.21% 24.99% 22.71% 存货 4894.25 6895.44 8961.33 11164.62 营业利润增长率 34.77% 25.01% 17.27% 26.89% 其他流动资产 284.53 291.99 300.04 309.18 净利润增长率 33.55% 24.43% 16.95% 26.54% 长期股权投资 7.26 7.26 7.26 7.26 EBITDA 增长率 32.25% 14.10% 16.43% 25.86% 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 获利能力 固定资产和在建工程 481.59 516.20 570.80 649.39 毛利率 56.71% 53.06% 51.28% 50.52% 无形资产和开发支出 314.80 323.20 333.23 343.78 三费率 18.41% 17.74% 17.24% 15.24% 其他非流动资产 483.41 507.37 526.16 540.04 净利率 28.86% 27.58% 25.80% 26.61% 资产总计 8216.89 10425.31 13103.03 15941.85 ROE 19.69% 20.54% 20.03% 20.89% 短期借款 1570.66 2307.84 3386.87 4231.20 ROA 12.95% 12.70% 11.82% 12.29% 应付和预收款项 541.77 907.32 1143.03 1402.70 ROIC 18.15% 17.40% 15.73% 15.98% 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 EBITDA/销售收入 36.57% 32.04% 29.85% 30.61% 其他负债 701.70 765.86 844.25 928.21 营运能力 负债合计 2814.13 3981.02 5374.14 6562.12 总资产周转率 0.46 0.51 0.51 0.51 股本 1243.60 1243.60 1243.60