线下门店量效齐增，经营韧性较强

投资要点 业绩摘要：公司发布2021年年报及2022年一季报。2021年公司实现营收46.2亿元，同比增长87.6%，实现归母净利润13亿元，同比增长131.1%，业绩保持亮眼。22Q1实现营收12.2亿元，同比增长12.6%，实现归母净利润3.8亿元，同比增长16.8%，3月疫情反复对公司经营有一定影响，整体仍彰显较强经营韧性。 费控持续优化，盈利能力进一步提升。公司毛利率70.1%，同比上升0.8pp，费控方面，21年公司总费率达31%，同比下降6.2pp，费控进一步优化，主要是销售费用率及管理费用率下滑所致。其中销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为26.4%/3.7%/0.4%/0.6%，分别同比-3.2pp/-2.8pp/-0.3pp/+0.1pp。受益于毛利率提升叠加费用率下降，21年公司净利率达28.2%，同比提升5.3pp。22Q1公司毛利率/净利率分别进一步提升至71.1%/30.8%，盈利能力进一步提升。 主营业务壁垒进一步夯实，全渠道发力。2021年公司求婚钻戒/结婚对戒/其他饰品/其他业务分别贡献营收36.6亿元（+95.9%）/8.7亿元（+56.2%）/0.7亿元（+166.9%）/0.3亿元（+71.3%），营收占比分别为79.2%/18.7%/1.5%/0.6%，主营产品业绩亮眼。分渠道来看，线上自营/线下分别贡献营收6亿元（+168.4%）/40亿元（+79.5%），线上增势迅猛。线下渠道中，直营/联营/经销分别贡献营收36.7亿元（+80.3%）/3.2亿元（+71.8%）/78.5万元（+700.3%），线下直营渠道仍是最重要的增量贡献，发力显著。 线上用户增加，线下门店量效齐增。2021年公司通过调整线上产品策略，自建平台/第三方销售平台销售订单额分别同比达1.1亿元（+119.5%）/5.5亿元（+148.1%），注册用户增加388万户达839万户。线下门店快速拓张，净开店108家达461家，其中直营/联营门店分别净增96家/12家，达420家/41家。 店效方面，受益于公司品牌力提升叠加门店运营能力优化，21年公司直营/联营单店营收分别达1017.6亿元（+41.8%）/974.8万元（+40.5%），单店坪效分别达11.6万元（+48.2%）/14.3万元（+36%），单店毛利分别达725.8万元（+43.6%）/679.3万元（+42.9%），店效显著提升。 盈利预测与投资建议。预计公司2022-2024年EPS分别为4.11元、5.39元和6.62元，对应PE分别为14倍、10倍和9倍。考虑到公司业绩增长迅速，在钻戒领域同价格带品牌性突出，给予公司2022年18倍PE，对应目标价74元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：行业需求不及预期的风险；疫情反复影响终端销售的风险；开店增速不及预期的风险。 指标/年度 1钻戒行业黑马，业绩持续高增长 迪阿是一家聚焦婚恋人群，主要从事为婚恋人群定制高品质钻石镶嵌饰品的一家公司。 自2010年创立以来，公司致力于DR自有品牌的品牌建设、渠道拓展、产品研发和供应链整合，打造“男士一生只能定制一枚”的品牌形象。目前公司已形成求婚钻戒、结婚对戒及其他饰品三大产品系列，为婚恋人群提供定制化服务。截止2021年12月，DR品牌在微博、抖音、快手等知名互联网平台共拥有了超过2000万粉丝，品牌影响力较为突出。 图1：迪阿股份部分产品矩阵 钻戒行业黑马，业绩高速增长。收入端来看，2017-2021年公司营业收入从11.2亿元增长到2021年的46.2亿元，年均复合增长率达到42.6%，同期周大生/潮宏基/老凤祥营收复合增速分别为24.5%/10.8%/10.2%，公司作为钻戒行业黑马，业绩增速显著更高。2021年营收较上年同期增长87.6%，创历史新高。公司归母净利润从2015-2021年复合年均增速为51%。2021年较上年同期增长131.1%达到13亿元，营收和净利润增速均处于加速上行趋势。 图2：2017-2021年公司营收（亿元）及增速 图3：2017-2021年公司归母净利润（亿元）及增速 求婚钻戒为核心产品，线上线下齐发力。2021年公司求婚钻戒/结婚对戒/其他饰品分别贡献营收36.6亿元（+95.9%）/8.7亿元（+56.2%）/0.7亿元（+166.9%），营收占比分别为79.2%/18.7%/1.5%，求婚钻戒是公司核心产品。受2019年公司放开结婚对戒中女戒首次购买限制的带动，结婚对戒销售快速增长，收入占比持续提升。分渠道来看，21年线上/线下分别贡献营收6亿元（+168.4%）/40亿元（+79.5%），线上增势迅猛，营收占比分别为13%/87%，线下仍是公司主力渠道。线下渠道中，直营/联营/经销分别贡献营收36.7亿元（+80.3%）/3.2亿元（+71.8%）/78.5万元（+700.3%），线下亦发力显著。 图4：2017-2021年公司主要产品收入（亿元） 图5：2017-2021年公司外销/内销收入及增速 毛利率较为稳健，主营产品盈利能力优秀。2021年公司毛利率为70.1%，较2017年提升0.4pp，近年来公司毛利率较为稳健，2017-2021年毛利率围绕70%的中枢波动，分产品来看，2021年求婚钻戒/结婚对戒/其他饰品毛利率分别为71.3%/68%/63.3%，分别较2017年+1.4pp/+0pp/-4.7pp，主营产品求婚钻戒与结婚对戒盈利能力均优秀。 图6：2017-2021年公司毛利率及归母净利率 图7：2017-2021年公司主要产品毛利率 费控持续优化，盈利能力领先。2021年公司总费用率为31%，较2017年下降6.2pp，其中2017-2019年受公司规模扩张，销售费用与管理费用支出大幅提升影响，总费用率提升15.1pp至48.9%。2020年以后，受益于公司费用管控、推广投入结构优化、社保与租金减免等，总费率逐步回落，2021年总费率较2019年下降17.9pp。分拆来看，21年销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为26.6%/3.7%/0.4%/0.6%，较2016年分别-3.3pp/-2. 8pp/-0.3pp/+0.1pp。受益于毛利率稳中有升叠加费控优化，公司21年净利率达28.2%，较2017年提升5.7pp，超过同行业的可比公司。 图8：2017-2021年公司费用率 图9：2017-2020年公司与可比公司净利率 2盈利预测与估值 关键假设： 假设1：线下渠道仍是公司营收主力贡献，未来将继续保持扩张趋势，预计2022-2024年公司门店数分别达到571/690/790家； 假设2：随着公司产品力持续提升，公司毛利率能维持在相对高位，预计2022-2024年公司毛利率分别达到70.1%、70.5%、70.6%。 基于以上假设，我们预测公司2022-2024年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入成本预测 我们选取同样处于珠宝首饰行业的周大生、老凤祥、潮宏基作为可比公司。可比公司2022年平均PE为8.8倍，考虑到迪阿股份业绩增速、成长性高于可比公司（未来三年净利润复合增速预计达到27%），公司在钻戒领域同价格带品牌性突出，给予迪阿股份2022年18倍PE，对应目标价74元，首次覆盖给予“买入”评级。 表2：可比公司一致性预期