渠道多元布局加速，智能化升级赋能产品力

事件：舒华体育发布2021年报及2022年一季报。2021年公司实现营业收入15.62亿元，同比增长5.25%；归母净利润1.16亿元，同比下降15.45%；扣非后归母净利润1.02亿元，同比下降21.52%。其中2021Q4当季公司实现营业收入4.73亿元，同比下降8.28%；归母净利润0.38亿元，同比下降39.58%；扣非后归母净利润0.35亿元，同比下降40.34%。 此外 ，2022年一季度公司实现营业收入2.78亿元 ， 同比下降13.74%；归母净利润0.13亿元，同比增长4.30%；扣非后归母净利润0.11亿元，同比下降12.17%。 多维运动场景加码布局，智能化升级赋能产品力 分产品看，2021年公司室内健身器材、展示用品、室外健身路径实现收入9.71/3.09/2.42亿元，同比增长0.85%/35.94%/-9.10%。公司积极推动各运动场景系统解决方案的升级，把握全民健身发展机遇。 1）在全民健身室内化领域，公司于2020-2021年承建百姓健身房超600家。2）在体育公园领域，公司承建全运会“双先”观摩点陕西灞河右岸体育公园，为后续体育公园推广提供了多样化模板。3）在竞技体育领域，作为北京2022年冬奥会和冬残奥会官方健身器材供应商，公司为三个冬奥村健身中心科学配臵健身器材，进一步提高品牌影响力。 同时，公司积极推进产品智能化进程，舒华运动APP目前已具备课程、直播、训练计划、社区等核心功能，深度匹配用户的健身需求。 2021年5月，公司携手华为在体博会发布了搭载鸿蒙操作系统的“极智2代豪华商用跑步机”，实现运动健康领域物物互联的关键突破，后续公司将在此基础上推动产品迭代、创新。 线下渠道稳步扩张，电商渠道表现亮眼 分渠道看 ，2021年公司直销 、 经销 、 外销渠道分别实现收入8.84/4.64/2.14亿元 ， 同比增长10.57%/13.45%/-22.31%。公司以“ToC+ToB+ToG”的市场战略进行渠道拓展，1）经销渠道方面，截至2021年末，公司共有经销商230余家，以专卖店、购物中心中设立店中店等多种形式覆盖各级市场。2）电商渠道方面，公司已在天猫、京东、唯品会等平台开设直营旗舰店，并新增抖音线上销售模式销售室内健身产品。2021年，舒华在京东3000元以上的中高端跑步机类目中蝉联行业销量第一，动感单车、椭圆机等车类产品在京东平台销量同比增长78%。在天猫大型健身器械排名中，舒华品牌销量位居前列，健身车销量同比增长39%。3）政府采购业务方面，公司面向体育局、政府部门及企事业单位等客户，主要销售室外路径产品与部分室内健身器材产品，受益于全民健身趋势，ToG业务有望随招标采购进程稳步推进。 原材料上涨压制盈利空间，21年费用管控相对较好 21年公司综合毛利率为28.20%，同比下滑2.20pct，主要系原材料价格上涨所致。22Q1公司综合毛利率29.04%，同比增长3.00pct。 期间费用方面，21年公司期间费用率为17.36%，同比小幅增长0.20pct， 销售/管理/研发/财务费用率分别为8.19%/6.74%/2.22%/0.21%， 同比分别+0.87/+0.04/+0.001/-0.71pct， 财务费用率下降主要由于公司提前还贷、缩减贷款规模所致，销售费用率增长主要由于公司为配合销售业务增长加大相关费用投入所致。22Q1公司期间费用率为21.82%，同比增长3.66pct。综合影响下，21年公司净利率为7.41%，同比下滑1.82pct；22Q1公司净利率为4.78%，同比增长0.83pct。 投资建议：公司加速拓展ToC+ToB+ToG渠道布局，提供健身全场景智能化解决方案，国内健身运动政策持续落地背景下，公司市场份额有望进一步提升。我们预计舒华体育2022-2024年营业收入为19.32、22.78、26.81亿元，同比增长23.69%、17.91%、17.69%；归母净利润为1.65、1.97、2.41亿元，同比增长42.70%、19.04%、22.63%，对应PE为23.0x、19.3x、15.8x，考虑到疫情反复及原材料价格波动影响仍具有不确定性，给予增持-A的投资评级。 风险提示：展示架产品客户相对集中风险；原料价格波动风险；汇率波动风险。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 资产负债表 现金流量表