一体化运营稳步推进，云游戏生态成效初现

投资要点 业绩总结：公司发布2021年度报告及2022年一季报。22Q1，公司实现营收3.19亿元，同比增长6%；归母净利润5250万元，同比增长36.2%；扣非净利润5211万元，同比增长36.7%；2021年，公司实现营收12.21亿元，较2020年同期增长36.3%；实现归母净利润1.25亿元，同比增长106.9%；扣非净利润1.21亿元，同比增长160.6%。整体而言，公司发展态势良好，业绩符合市场预期。 《三国志》IP系列运营持续性强，《三国志·战略版》出海表现亮眼。2021年，基于经典三国游戏IP开发的实时多人在线策略手游《三国志2017》，自上线以来依然保持较为稳定的流水；同时，《三国志·战略版》表现不俗，2021年中国内地市场国产手游流水位列第4，同年在东南亚、韩国及日本等海外地区发行该款游戏，各市场总收入位居中国手游收入TOP20，后续有望持续贡献业绩增长。 “平台+内容+服务”一体化运营体系不断深化，云游戏平台生态雏形初见。2021年，公司继续深入布局数字娱乐场景，强化平台、内容、服务一体化运营体系。 公司IP运营的产品阵营稳步扩大，围绕随乐游云游戏平台构建的全新社区生态初见雏形。2021年易乐玩平台全年新增游戏数量231款，截止年末在运营游戏数量191款，季度活跃用户保持在百万以上，互联网营销业务提质增效潜力凸显。 IP运营基本盘稳固，储备项目蓄势待发。公司经过在游戏IP领域多年探索与发展，形成一套成熟的IP运营模式，与日本光荣等著名游戏IP版权方合作良好。 2021年，基于光荣特库摩《大航海时代4》IP改编的手游《大航海时代：海上霸主》已获IP授权，于5月17日开启全平台预约，目前该款游戏已基本完成开发，待取得版号后可正式上线。储备IP《真·三国无双8》正在开发中，IP运营业务基本盘稳固，发展动能充足。2022年，公司即将上线《禁术行者》《TP》《遇见梦幻岛》《星之翼》《四象物语》，未来业绩增量值得期待。 盈利预测与投资建议。预计2022-2024年归母净利润分别为1.8亿元、2.3亿元、2.7亿元，对应的PE分别为20倍、16倍、13倍。公司为互联网娱乐平台服务龙头企业，网娱平台业务基本盘稳固；公司已全资收购天戏互娱，新一代云游戏平台建设中，持续看好公司未来IP与游戏运营发展；看好公司云游戏的增长潜力，维持“买入”评级。 风险提示：行业政策变动风险，市场竞争加剧风险，云游戏平台升级进度或不及预期风险，天戏互娱业绩或不及预期风险。 指标/年度 关键假设 假设1：公司网络广告与增值业务属于金牛类业务，市占率高增速平稳，疫情好转的背景下，该业务有望迎来回暖，预计2022-2024年该板块毛利率分别为19%、19.2%、19.3%； 假设2：游戏行业政策影响边际减弱，云游戏平台未来有望贡献可观营收与利润，预计游戏运营板块2022-2024年收入增速稳定在10%，毛利率稳定至30%； 假设3：未来经典IP储备数量有望增加，多款经典IP游戏上线有望贡献稳定分成，预计未来成本略有升高，预计2022-2024年毛利率为18%、17.5%、17%。 基于以上假设，我们预测公司2022-2024年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率