内镜快速增长带来占比进一步提升，多产品战略初具雏形

事件：公司2021年实现营业收入14.45亿元，同比增长24.20%，归母净利润2.47亿元，同比增长634.43%，扣非净利润1.68亿元，同比增长285.54%；2022Q1实现营业收入3.71亿元，同比增长31.53%，归母净利润5108万元，同比增长41.36%，扣非净利润4872万元，同比增长75.59%。 内镜、超声恢复常态化快速增长趋势。2021Q4单季度公司实现营业收入5.04亿元，同比增长11.90%，归母净利润1.08亿元，同比增长247.53%，扣非净利润4963万元，同比增长157.30%，收入端在疫情扰动下依然实现较好的增长，利润端在威尔逊补偿款4000万元的正向影响和商誉等资产减值1.1亿元的负面影响下表现亮眼。22Q1公司超声、内镜业务全面恢复快速增长，收入增速略超市场预期。 高端产品占比提升持续提高盈利能力。2021年公司期间费用率50.50%，同比下降7.00pp，规模效应显著，高端彩超、内镜占比持续提升带来综合毛利率67.38%，同比增长0.93pp，净利率17.12%，逐步向疫情前水平恢复。 21年彩超实现20+%快速增长，高端彩超占比进一步提升。2021年公司彩超业务实现收入9.46亿元，同比增长20.61%，根据公司财报和过往业绩表现，预计其中高端60系列收入占比超过20%，成为国内少数推出高端彩超的厂家之一，在妇产、全身应用方面不断取得突破，三甲医院的装机量不断提升。 内镜业务延续高增长趋势，产品线持续丰富提升三级医院竞争力。2021年公司内镜业务实现收入4.28亿元，同比增长39.0%，其中内镜设备增速42%，继续延续了高增长趋势，根据公司财报和过往业绩表现，预计高端550系列收入占比达60%，在高端镜种领域，实现了放大内镜、超细内镜、刚度可调内镜的突破，填补了国内空白。 研发驱动下公司多产品战略初具雏形。2021年公司研发投入2.63亿元，占营收18.21%，公司产品线逐渐实现了从内科到“内科+外科”，从诊断到“诊断+治疗”，从设备到“设备+耗材”的扩张，多产品战略初具雏形。 盈利预测与估值：根据年报、一季报及股权激励方案，预计2022-2024年公司收入17.84、22.21、28.04亿元，同比增长23%、25%、26%，归母净利润2.85、3.83、4.88亿元，同比增长15%、34%、27%（调整前22-23年2.98、3.76亿元），对应EPS0.66、0.89、1.14。考虑到公司彩超和内镜有望持续进口替代，新产品支气管镜、腹腔镜、超声内镜等成长性较强，维持“买入”评级。 风险提示：海外销售风险，产品质量控制风险，政策变化风险。 22Q1收入略超预期，内镜、超声恢复常态化快速增长趋势 公司2021年实现营业收入14.45亿元，同比增长24.20%，归母净利润2.47亿元，同比增长634.43%，扣非净利润1.68亿元，同比增长285.54%分业务来看，彩超业务实现收入9.46亿元，同比增长20.61%，内镜业务实现收入4.28亿元，同比增长39.0%。 图表1：开立医疗主要财务指标变化（百万元） 图表2：开立医疗历年营业收入变化 图表3：开立医疗历年归母净利润变化 高端产品占比提升持续提高盈利能力。2021年公司期间费用率50.50%，同比下降7.00pp，规模效应显著，其中销售费用率25.37%，同比下降2.52pp，管理费用率6.29%，同比下降0.17pp，财务费用率0.63%，同比下降2.10pp，研发费用率18.21%，同比下降2.20pp。高端彩超、内镜占比持续提升带来综合毛利率67.38%，同比增长0.93pp，净利率17.12%，逐步向疫情前水平恢复。 图表4：期间费用率持续优化 图表5：研发投入持续提高 图表6：彩超和内窥镜毛利率变化情况 分季度来看：2021Q4单季度公司实现营业收入5.04亿元，同比增长11.90%，归母净利润1.08亿元，同比增长247.53%，扣非净利润4963万元，同比增长157.30%，收入端在疫情扰动下依然实现较好的增长，利润端在威尔逊补偿款4000万元的正向影响和商誉等资产减值1.1亿元的负面影响下表现亮眼。2022Q1实现营业收入3.71亿元，同比增长31.53%，归母净利润5108万元，同比增长41.36%，扣非净利润4872万元，同比增长75.59%。22Q1公司超声、内镜业务全面恢复快速增长，收入增速略超市场预期。 图表7：开立医疗分季度财务数据（百万元） 图表8：开立医疗分季度营业收入变化 图表9：开立医疗分季度归母净利润变化 研发驱动下高端产品占比提升，多产品战略初具雏形 21年彩超实现20+%快速增长，高端彩超占比进一步提升。2021年公司彩超业务实现收入9.46亿元，同比增长20.61%，根据公司财报和过往业绩表现，我们预计其中高端60系列收入占比超过20%，成为国内少数推出高端彩超的厂家之一，在妇产、全身应用方面不断取得突破，三甲医院的装机量不断提升。2021年公司便携式彩超X5入驻中国空间站，是国内唯一入选的超声设备，产品性能得到高度认可，实现在超声领域市场竞争力及品牌影响力的进一步提升。 图表10：开立医疗彩超收入变化情况 内镜业务延续高增长趋势，产品线持续丰富提升三级医院竞争力。2021年公司内镜业务实现收入4.28亿元，同比增长39.0%，其中内镜设备增速42%，继续延续了高增长趋势，根据公司财报和过往业绩表现，预计高端550系列收入占比达到60%。在高端镜种领域，公司在21年9月推出超声内镜系统(EUS)，成为国内唯一一家提供硬镜-超声联合解决方案的厂商，同时妇产专科P60、第二代支气管镜、环阵超声内镜等新品均陆续上市，实现了放大内镜、超细内镜、刚度可调内镜等领域的突破，填补了国内空白，众多高端新品为公司内窥镜进一步进入高端客户群打下了坚实的基础，未来业绩有望迎来快速增长。 图表11：开立医疗内窥镜及镜下器械收入变化情况 研发驱动下公司多产品战略初具雏形。2021年公司研发投入2.63亿元，占营收18.21%，公司产品线逐渐实现了从内科到“内科+外科”，从诊断到“诊断+治疗”，从设备到“设备+耗材”的扩张，多产品战略初具雏形。 风险提示 海外销售风险。公司在全球销售网络覆盖130多个国家和地区。部分产品进口国家或地区局势不稳定，一旦发生重大疫情、政局变动、社会动乱或战争，将影响公司产品在所在国的销售情况，与此同时海外不同国家存在不同程度的关税和汇率影响。 产品质量控制风险。随着公司产量增加和产品线的丰富，如果公司不能持续有效的执行质量管理制度和措施，一旦发生产品质量问题或事故，则将对公司信誉造成损害，并有可能引发法律诉讼、仲裁或索赔，从而影响公司的发展。 政策变化风险。医疗器械行业是国家重点监管行业，行业受医疗卫生政策的影响较大。现行医疗卫生政策有利于医疗器械市场扩容、规范市场竞争、鼓励医疗器械国产化。如果相关利好政策未来出现变化，政策红利取消，则将对公司业务造成不利影响；此外，未来医改政策走向存在不确定性，国内医疗器械招标政策、医保政策等有可能发生变化，可能对公司主要产品招标、产品价格产生不利影响。 研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。 图表12：开立医疗财务模型预测