2022年一季报点评：养殖量价兑现，继续重点推荐

养殖业务表现突出，量、价和成本均表现出色，整体数据优于行业。公司2022 年一季报收入 17.19 亿元，同比下滑 35%；归母净利润亏损 8789 万元，同比下滑 213%；扣非后净利润亏损 1.02 亿元，同比下滑 362%。另外，2022Q1公司资产减值损失 2854 万元（计提存货跌价准备）。我们预计 2022Q1 业绩分拆如下：生猪养殖经营亏损预计 7000 万，屠宰与肉制品盈利接近 1500 万，政府补贴接近 1500 万，减值损失接近 3000 万。我们认为公司一季报核心看点在于生猪养殖：一方面，一季度生猪出栏接近 16 万头，出栏量维持大增，兑现量方面的逻辑；养殖成本方面，考虑刚转固未出猪的工厂的费用摊销，实际养殖成本接近 16-17 元/公斤，养殖成本优于大部分同行企业。 产能加快投放，量增补价可穿越周期。截至 2022 年一季度末，公司存货达6.5 亿元，较年初增长 24%；生产性生物资产达 3.4 亿元，较年初增长 6%。 从公司披露公告来看，公司自 2021 年下半年开始进行生猪养殖产能投放，目前能繁母猪存栏超 10 万头，预计 2022-2023 年出栏依次为 120 万头和 260万头，出栏增速持续增加。考虑到猪周期有望在 2023 年前反转，公司 2023年对应的头均市值接近 2000 元/头，估值修复空间足够。 浙江猪超额收益明显，公司养殖优质资产突出。公司养殖模式为自繁自养的楼房养猪，全程养殖存活率接近 90%，体现了楼房养猪的明显优势，随着2022Q1 养殖量增加，预计养殖成本下降明显，这在 22Q1 的养殖成本已经得到证明。此外，从公司 3 月份的出栏月报来看，公司商品猪销售价格在 13-14元/公斤；销售价格明显高于牧原的 11.64 元/公斤和温氏的 12.17 元/公斤，单头具备明显的超额收入。另外，浙江几乎没有农民养殖户，属于天然的养殖无疫区，对于非洲猪瘟和其他疾病的防控具备天然优势。考虑到公司目前是浙江省稀缺的规模养殖上市公司，公司生猪产能应该具备更高的头均市值，估值修复空间足够。 风险提示：养殖过程中发生不可控疫情，粮食价格大幅上涨增加饲料成本。 投资建议：楼房养殖黑马，维持“买入”评级。预计公司 22-24 年归母净利为 0.40/14.64/29.52 亿元，对应当前股价 PE 为 169.1/4.6/2.3 X。 盈利预测和财务指标 2022Q1 养殖业务表现突出，量、价和成本均表现出色，整体数据优于行业。公司2022 年一季报收入 17.19 亿元，同比下滑 35%；归母净利润亏损 8789 万元，同比下滑 213%；扣非后净利润亏损 1.02 亿元，同比下滑 362%。另外，2022Q1 公司资产减值损失 2854 万元（计提存货跌价准备）。我们预计 2022Q1 业绩分拆如下：生猪养殖经营亏损预计 7000 万，屠宰与肉制品盈利接近 1500 万，政府补贴接近1500 万，减值损失接近 3000 万。我们认为公司一季报核心看点在于生猪养殖：一方面，一季度生猪出栏接近 16 万头，出栏量维持大增，兑现量方面的逻辑；养殖成本方面，考虑刚转固未出猪的工厂的费用摊销，实际养殖成本接近 16-17 元/公斤，养殖成本优于大部分同行企业。 图1：华统股份营业收入及增速（单位：亿元、%） 图2：华统股份单季营业收入及增速（单位：亿元、%） 图3：华统股份归母净利润及增速（单位：亿元、%） 图4：华统股份单季归母净利润及增速（单位：亿元、%） 结合盈利及费用率指标来看，公司的短期的业绩压力主要来自于三方面：一是公司多个新建养殖场于 2021 年陆续投产转固，折旧及摊销额随之增加；二是受猪价低迷影响，公司对生猪相关存货计提跌价准备，22Q1 资产减值损失净增 2854 万元（计提存货跌价准备）；三是公司为扩张生猪产能，公司短期借款和长期借款增加，导致 22Q1 财务费用率相较上年同期提高 2.27pct 至 2.70%，仅一季度利息支出净增 3499 万元至 4640 万元。受上述三方面压力影响，公司销售毛利率相较上年同期降低 3.21pct 至 1.36%，但销售净利率相较上年大幅下滑 9.50pct 至-6.21%。 图5：华统股份毛利率、净利率变化情况 图6：华统股份三项费用率变化情况 经营性现金流有所收紧，应收及存货周转率小幅提升。2022Q1 经营性现金流净额-1.56 亿元（-319.72%），经营性现金流净额占营业收入比例为-9.08%（-483.34%），销售商品提供劳务收到的现金占营业收入比例为 110.85%（-5.22%）。在主要流动资产周转方面，2022Q1 公司应收周转天数为 1.68 天（+22.54%），存货周转天数达 19.8 天（+33.10%），周转效率小幅降低。 图7：华统股份经营性现金流情况 图8：华统股份主要流动资产周转情况 投资建议：公司是典型的贝塔与阿尔法双击标的。贝塔在于布局猪周期的时间来临;阿尔法在于公司产能逐月兑现，成长性及估值修复空间足够，而且浙江养猪产能具备稀缺性，属于农业养殖的核心资产，继续重点推荐。预计公司 22-24 年归母净利为 0.40/14.64/29.52 亿元，对应当前股价 PE 为 169.1/4.6/2.3 X。 表1：可比公司估值表 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元） 免责声明