费用增长短期盈利承压，新业务值得期待

投资要点 业绩总结：2021]年公司实现营收26.78亿元，同比增长68.53%；归母净利润2。 80亿元，同比增长7.40%；扣非净利润2.45亿元，同比增长1.69%；EPS3.18元。2022Q1公司实现营收6.50亿元，同比增长46.16%；归母净利润0.09亿元，同比下降86.54%；扣非净利润0.05亿元，同比下降92%%，EPS 0.11元。 逆变器销量保持高增，海外优势市场盈利相对稳定。2021年公司逆变器销量延续高增趋势，全年销量50.8万台，同比增长44.2%。其中并网逆变器销售44.72万台，同比增长35.49%；储能逆变器销售6.07万台，同比增长154.01%，储能逆变器销量占比由2020年的6.3%提升至2021年的12%。销量高增带动营收快速增长，2021年并网逆变器营收19.54亿元，同比增长43.28%；储能产品（含少部分储能电池新业务）营收4.78亿元，同比增长201.28%。22Q1公司逆变器销量约11万台，其中储能逆变器销量约3万台，同比增长超过300%。 公司储能逆变器主要面向海外市场，盈利能力较并网逆变器更强，2021年在传统欧洲优势市场中，毛利率达47.24%。 一季度盈利下降主要受期间费用大幅增长的影响。22Q1公司综合毛利率30.12%，较21Q4环比提升3.6pp；净利率1.12%，较21Q4环比下降5.7pp。 盈利能力下降主要源于期间费用大幅增长，22Q1公司期间费用率为28.16%，环比提升约7.8pp。其中研发费用和销售费用率提升较多，22Q1研发费用同比增长139.9%，研发费用率提升至10.46%；销售费用同比增长99.67%，销售费用率提升至10.50%。随着研发、渠道投入的成果转化，营收将持续增长，费用率将摊薄，盈利能力将修复回升。 储能电池与户用系统新业务稳步推进，配套逆变器业务形成协同效应。报告期内公司成立控股子公司昱德新能源，布局户用光伏系统；推出两款储能锂电池产品。储能电池与户用系统可配套公司储能逆变器、逆变器产品，协同公司优势逆变器业务，进一步提高逆变器出货量和市占率，同时也带来业绩新增点。 盈利预测与投资建议：22年公司盈利有望修复，储能电池与系统新业务逐渐贡献盈利。预计未来三年公司归母净利润CAGR为62.74%，维持“持有”评级。 风险提示：全球光伏装机不及预期；原材料价格上涨，公司盈利能力下降；汇率波动的风险；政策变化的风险。 指标/年度 关键假设： 假设1：全球光伏市场蓬勃发展，逆变器需求长期高增，2022-2024年公司并网逆变器销量增速分别为50%/45%/40%，毛利率分别为33%/32%30%。 假设2：储能产品中，储能逆变器受益于海外储能需求增长，2022-2024年销量分别为12万台/20万台/30万台 ， 毛利率分别为40%/38%/38%；同期储能电池出货分别为0.5GWh/0.8GWh/1.5GWh。 假设3：户用系统受益于我国分布式光伏市场快速发展，2022-2024年销量分别为0.5GW/0.8GW/1.2GW。 假设4：其他业务保持平稳增长。 基于以上假设，我们预测公司2022-2024年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率