Q1盈利小幅承压，协同效应有望显现

收入规模保持平稳，一季度业绩有所下降。2022年一季度公司实现营业收入282.57亿元，归母净利润10.23亿元，追溯调整口径后同比变动分别为-1.77%和-23.39%。业绩同比减少的主要原因包括：煤炭等原燃材料成本同比上涨，受全国多地疫情反复影响，下游项目建设开复工进度明显放缓，水泥和商混需求持续低迷。 盈利水平小幅承压，资债结构环比优化。2022年Q1公司实现毛利率18.8%，同比下降4.2个百分点，实现净利率4.1%，同比下降1.5个百分点。费用管控保持优化，期间费用率实现12.40%，同比降低1.8个百分点，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为1.5%/6.5%/3.8%/0.6%，追溯口径后同比分别变动-0.8pct/-0.8pct/-0.5pct/+0.3pct，其中研发费用率上升主要因为加大了研发投入力度。公司现金流状况表现一般，经营活动现金流净额为-16.39亿元，同比-140.66%，主要由销售商品、提供劳务收到的现金同比减少所致。资债结构环比有所优化，一季度末资产负债率实现67.46%，环比下降0.5个百分点。 优化经营管理模式，收购宁夏建材水泥资产。自去年完成与中建材旗下水泥等业务重大资产重组后，公司快速开启经营模式优化工作，搭建了由“上市公司-区域公司-成员企业”组成的扁平化管理，划分14个区域公司，优化市场布局，合理配置资源，报告期内，公司已公告拟注册成立华东材料有限公司，负责华东区域骨料、商混等业务发展，优化区域运营和布局。今年4月，宁夏建材宣布向公司出售所持水泥等相关业务子公司控股权等资产，促进解决同业竞争问题，改善市场秩序，巩固公司水泥业务规模。 风险提示：成本上涨超预期；项目落地不及预期；疫情反复。 投资建议：协同效应有望显现，维持“买入”评级。 新天山水泥已成为全国规模最大的水泥企业，目前拥有熟料产能3.3亿吨、商混产能4亿立方米、骨料产能1.5亿吨。未来公司将聚焦水泥、商混和骨料产业链，巩固水泥业务，优化商混板块，并进一步做大骨料产业。随着公司内部管理运营调整逐步推进和落地，整体经营质量有望持续改善，未来区域之间和产业链方面的协同效应有望显现，预计2022-24年EPS分别为1.64/1.76/1.84元/股，对应PE为7.2/6.7/6.4x，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 收入规模保持平稳，一季度业绩有所下降。2022年一季度公司实现营业收入282.57亿元，归母净利润10.23亿元，追溯调整口径后同比变动分别为-1.77%和-23.39%。业绩同比减少的主要原因包括：煤炭等原燃材料成本同比上涨，受全国多地疫情反复影响，下游项目建设开复工进度明显放缓，水泥和商混需求持续低迷。 图1：天山股份营业收入及增速 图2：天山股份归母净利润及增速 盈利水平小幅承压，资债结构环比优化。2022年Q1公司实现毛利率18.8%，同比下降4.2个百分点，实现净利率4.1%，同比下降1.5个百分点。费用管控保持优化，期间费用率实现12.40%，同比降低1.8个百分点，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为1.5%/6.5%/3.8%/0.6%， 追溯口径后同比分别变动-0.8pct/-0.8pct/-0.5pct/+0.3pct，其中研发费用率上升主要因为加大了研发投入力度。公司现金流状况表现一般，经营活动现金流净额为-16.39亿元，同比-140.66%，主要由销售商品、提供劳务收到的现金同比减少所致。资债结构环比有所优化，一季度末资产负债率实现67.46%，环比下降0.5个百分点。 图3：天山股份毛利率、净利率情况 图4：天山股份期间费用率 图5：天山股份资产负债率环比小幅下降 图6：天山股份经营活动现金流 优化经营管理模式，收购宁夏建材水泥资产。自去年完成与中建材旗下水泥等业务重大资产重组后，公司快速开启经营模式优化工作，搭建了由“上市公司-区域公司-成员企业”组成的扁平化管理，划分14个区域公司，优化市场布局，合理配置资源，报告期内，公司已公告拟注册成立华东材料有限公司，负责华东区域骨料、商混等业务发展，优化区域运营和布局。今年4月，宁夏建材宣布向公司出售所持水泥等相关业务子公司控股权等资产，促进解决同业竞争问题，改善市场秩序，巩固公司水泥业务规模。 聚焦提质增效，维持“买入”评级。新天山水泥已成为全国规模最大的水泥企业，目前拥有熟料产能3.3亿吨、商混产能4亿立方米、骨料产能1.5亿吨。未来公司将聚焦水泥、商混和骨料产业链，巩固水泥业务，优化商混板块，并进一步做大骨料产业。随着公司内部管理运营调整逐步推进和落地，整体经营质量有望持续改善，未来区域之间和产业链方面的协同效应有望显现，预计2022-24年EPS分别为1.64/1.76/1.84元/股，对应PE为7.2/6.7/6.4x，维持“买入”评级。 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元） 免责声明