21Q4减值影响当期业绩，浮法和电子玻璃业绩创新高

事件：公司发布2021年年报，全年实现营业收入136.29亿元，同比增长27.72%； 实现归母净利润15.29亿元，同比增长96.24%；实现扣非净利润14.40亿元，同比增长166.59%；实现经营性现金流净额39.02亿元，同比增长42.90%。21Q4实现营业收入33.82亿元，同比增长5.6%；同期归母净利润0.19亿元，同比减少-62.86%；扣非净利润-0.26亿元，同比增长80.21%。 21Q4减值影响当期业绩，全年浮法/电子玻璃业绩创新高。2021年全年公司浮法/工程/电子/光伏玻璃业务收入同比+47%/+24%/+75%/0%，净利润同比+170%/-76%/+46%/-38%，其中浮法和电子玻璃业务业绩为近年来新高。公司21Q4继续进行业务调整并计提减值4.38亿元，主要为清远节能一期电子玻璃落后技术产线计提约1.75亿元，深圳显示器公司商誉减值计提1.03亿元，工程玻璃对恒大系商业承兑票据和应收账款计提坏账约1.03亿元，计提存货（主要系库存商品）跌价准备444万元，叠加21Q1-Q3减值计提全年共计提资产减值准备约11.36亿元，21年度对资产进行较全面减值测试，卸下包袱再出发。受原材料纯碱（全国重质纯碱价格同比/环比+98%/41.2%）/天然气（ 全国LNG同比/环比+52.5%/19.6%）等大宗商品价格上涨以及浮法价格回落的影响，21Q4公司毛利率27.6%，同比/环比下降2.38/9.78pct；21Q4期间费用率营收占比14.1%，同比+3.6pct，主要系当季销售/管理费用增加影响。公司21Q4应收票据和账款同比-15.6%，经营性现金净额同比+19.9%，在地产链资金紧张背景下，公司现金流管控和回收能力提升；21Q1-Q4投资性现金支出为2020年同期3.4x/7.7x/7.1x/6.1x，主要受各业务板块新建产线等固定资产投资影响。 浮法积极储备矿产资源，Low-E产能扩张提升市占率。受地产调控影响，浮法玻璃全年价格呈现倒“V”型走势，在大宗原材料价格上涨背景下，一方面公司浮法产品定位高端差异化竞争，毛利率拥有一定保证；另一方面，公司统筹组织大宗原材料储备采购，扩大矿产资源储备，提升生产效率，有效对冲原材料成本上涨压力。建筑玻璃业务方面，21Q4公司计提恒大系商票影响当期利润，目前肇庆基地（年产250/350万平米中空节能/镀膜节能玻璃）以及天津扩产项目（年产能增至276万平米）产能正逐步释放；2022年吴江工程玻璃工厂（新增年产120万平米中空节能玻璃智能制造产线）、合肥节能玻璃产业基地及咸宁工程生产线改扩建项目（新增年产120/242万平米中空节能/镀膜节能玻璃）预计接连建成，2021年公司LOW-E中空玻璃在国内高端市场的占有率在40%以上，随着新产能投产，公司高端市场占有率有望进一步提升。我们认为，地产竣工需求韧性依旧，当前浮法/建筑玻璃需求最大的变量是疫情，随着各地政府关于地产政策的持续放松，地产因城施策的效果或逐步显现，去年下半年以来推迟的订单或迎来集中释放。 电子玻璃业绩高增，高端产品技术迭代加快。2021年公司电子玻璃业务产销迎来大幅增长，生产/销售量同比提升450.29%/373.88%，在计提清远一线旧有设备1.75亿减值后，全年依然实现2.36亿元净利润。在电子显示玻璃业务方面，公司坚持加速产品迭代，21年高铝二代（KK6）电子玻璃产品在国内高端品牌客户中订单释放，咸宁KK6-Plus顺利产业化，产品透光度、强化后抗跌落与耐划伤等技术性能进一步提升，高铝三代（KK8）产品也已完成验证，公司高铝电子玻璃技术升级实现突破，在高端电子玻璃领域竞争力提升，KK6/8产品毛利率较高，随着客户认可效应传播，有望拉动22年公司业绩。 光伏玻璃持续建设新产能，提供中期增量。受上游硅料价格高企等因素影响，21年光伏装机不及预期，然而十四五期间发展光伏发电等新能源电力体系确定性较强，公司依旧看好光伏玻璃板块发展。预计2022年，安徽凤阳4*1200T/D和湖北咸宁1200T/D光伏玻璃生产线分批点火投产，同时公司加快东莞三期650T/D升级双玻压延产线技改项目。除此外，广西北海投资2*1200T/D光伏压延玻璃生产线的建设正在筹备中，未来光伏玻璃新增产能约8400T/D，跻身光伏玻璃第一梯队，公司新建生产线熔量大、效率高，可以满足组件日益大尺寸化的需求，有望凸显后发优势。 投资建议：21年公司减值完成卸下包袱再出发，考虑到公司多项业务增长潜力，我们调整2022-2024年公司归母净利润分别为25.86/32.34/39.98亿元，对应EPS分别为0.84/1.05/1.30元，对应PE估值分别为6.73/5.38/4.35倍，维持“买入”评级，对应22年业绩目标价区间为10.92-12.6元。 风险提示：地产投资大幅下滑，房企融资进一步收紧，光伏装机不及预期，消费电子产品更新速度提升。 股票数据 财务报表分析和预测