2021年年报点评：业绩超出预告区间，Q4单季利润创新高，持续看好出海业绩释放

事件：2021年公司实现营业收入162.16亿元，yoy+12.62%，归母净利润28.76亿元，yoy+4.15%，扣非归母净利润26.27亿元，yoy+9.82%，同时拟向全体股东每10股派发现金红利3.70元，业绩超出此前预告区间。此外，公司预计2022Q1实现归母净利润7.4-7.7亿元，同比增长533.71%-559.40%，扣非归母净利润7.4-7.7亿元，同比增长19202.17%-19984.69%。 点评：自研及出海成效渐显，Q4单季利润创新高。2021Q4公司销售费用收窄且部分游戏步入回收期，业绩得以释放，归母及扣非归母净利润创历史新高，分别同比增长130.54%、151.26%，环比增长33.08%、25.65%；销售费用率45.12%（yoy-3.92pct，qoq-9.28pct），销售净利率达27.91%（yoy+9.26pct，qoq+9.09pct）。2021Q4出海流水持续攀升，自研产品《斗罗大陆：魂师对决》iOS游戏畅销榜平均排名13名，主力游戏持续稳健表现，我们认为随着游戏步入回收期，公司利润有望稳步释放。 海外业务收入持续创新高，看好出海成为第二增长极。2021年公司海外收入47.77亿元（yoy+122.94%），营收占比达29.46%（yoy+14.58pct）。 根据App Annie， 2021M1 -M12公司在国内出海厂商中排名从第9上升至第5名，出海成效显著。根据SensorTower，2021年出海手游收入Top30中，《Puzzles&Survival》《江山美人》分别位列第9、27名，长线运营稳定，其中三消+SLG品类《P&S》日美地区流水同比高增，2021Q4其日美iOS游戏畅销榜平均排名分别为15、32名，截至2021年12月，其累计流水已超25亿元；《云上城之歌》凭借深度本地化发行打开韩国市场，位列2021Q3在韩中国手游收入Top4，上线半年后实现收入逆增长，公司“因地制宜”的出海策略与强发行能力持续验证。我们认为随着《P&S》等产品进入利润回收期，以及《云上城之歌》和新游收入持续攀升，海外业务将稳步贡献营收与利润增量。 产品储备丰富，海外市场扩张可期。公司自研产品渐显成效，海外市场实现长周期品类突破，后续产品储备充足，有望通过多题材、多IP产品矩阵稳步提升市占率，放置SLG《Chrono Legacy》、蚂蚁题材SLG《Ant Legion》、三国SLG《三国：英雄的荣光》等产品已在海外开启测试。 公布第四期员工持股计划，兼顾公司短期与长期发展利益。公司公布第四期员工持股计划（草案），业绩考核指标为，以2021年营收与归母净利润（不含本员工持股计划所产生的股份支付费用）为基数，2022-2024年营收或归母净利润增速分别不低于15%/25%/35%。 盈利预测与投资评级：考虑到疫情及股权激励费用影响，我们小幅下调2022-2024年EPS至1.51/1.82/2.16元（2022-2023年原值为1.57/1.86元），对应当前股价PE分别为13/11/9X。看好公司持续推进“双核+多元”战略，海内外双轮驱动业绩增长，维持“买入”评级。 风险提示：行业政策收紧；新品表现不及预期；海外市场进展不及预期。 1.自研及出海成效渐显，Q4单季利润创新高 2021年公司实现营业收入162.16亿元，yoy+12.62%，归母净利润28.76亿元，yoy+4.15%，扣非归母净利润26.27亿元，yoy+9.82%，同时拟向全体股东每10股派发现金红利3.70元。其中2021Q4实现营业收入41.06亿元，yoy+32.01%，qoq-10.19%，归母净利润11.54亿元，yoy+130.54%。qoq+33.08%，扣非归母净利润11.08亿元，yoy+151.26%，qoq+25.65%，业绩超出此前预告区间。 此外，公司披露2022年一季度业绩预告，预计2022Q1实现归母净利润7.4-7.7亿元，同比增长533.71%-559.40%，扣非归母净利润7.4-7.7亿元，同比增长19202.17%-19984.69%。 图1：2017-2021年公司营业收入及同比增速 图2：2021Q1-2021Q4公司营业收入及同比增速 图3：2017-2021年公司归母净利润及同比增速 图4：2021Q1-2021Q4公司归母净利润及同比增速 出海收入创新高，营收占比持续提升。2021年公司海外市场收入达47.77亿元，同比高增122.94%，营收占比达29.46%（yoy+14.58pct）；中国大陆地区收入114.39亿元，同比下滑6.67%，营收占比70.54%。分业务来看，移动游戏收入达153.64亿元（yoy+15.55%），营收占比提升至97.74%（yoy+2.41pct）。 图5：2017-2021年公司分地区收入及同比增速情况（亿元；%） 图6：2017-2021年公司分地区收入结构 图7：2017-2021年公司分业务收入结构 2021年公司毛利率为84.79%（yoy-3.00pct），我们认为主要系代理产品收入占比提升，游戏分成款增加所致；销售净利率17.57%（yoy-3.51pct）。费用率维稳，2021年公司销售费用率56.27%（yoy-0.77pct），管理费用率2.85%（yoy+0.31pct），研发费用率7.71%（yoy-0.02pct），财务费用率-0.34%（去年同期为-0.16%）。 自研及出海成效渐显，Q4单季利润创新高。2021Q4公司销售费用收窄且部分游戏步入回收期，业绩得以释放，归母及扣非归母净利润创历史新高，分别同比增长130.54%、151.26%，环比增长33.08%、25.65%；销售费用率45.12%（yoy-3.92pct，qoq-9.29pct），销售净利率达27.91%（yoy+9.26pct，qoq+9.09pct）。2021Q4出海流水持续攀升，自研产品《斗罗大陆：魂师对决》iOS游戏畅销榜平均排名13名，主力游戏持续稳健表现，我们认为随着游戏步入回收期，公司利润有望稳步释放。 图8：2017-2021年公司毛利率及销售净利率情况 图9：2021Q1-2021Q4公司毛利率及销售净利率情况 图10：2017-2021年公司费用率情况 图11：2021Q1-2021Q4公司费用率情况 2021年公司经营活动现金流量净额为36.59亿元（yoy+24.96%）。 图12：2017-2021年公司经营活动现金流量净额情况 2.“因地制宜”全球化战略成效显著，看好出海成为第二增长极 2021年公司海外收入47.77亿元（yoy+122.94%），营收占比达29.46%（yoy+14.58pct）。 根据App Annie， 2021M1 -M12公司在国内出海厂商中排名从第9上升至第5名，出海成效显著。根据Sensor Tower，2021年出海手游收入Top30中，《Puzzles & Survival》《江山美人》分别位列第9、27名，长线运营稳定，其中三消+SLG品类《P&S》日美地区流水同比高增，2021Q4其日美iOS游戏畅销榜平均排名分别为15、32名，截至2021年12月，其累计流水已超25亿元；《云上城之歌》凭借深度本地化发行打开韩国市场，位列2021Q3在韩中国手游收入Top4，上线半年后实现收入逆增长，公司“因地制宜”的出海策略与强发行能力持续验证。我们认为随着《P&S》等产品进入利润回收期，以及《云上城之歌》和新游收入持续攀升，海外业务将稳步贡献营收与利润增量。 图13： 2020M1 - 2021M12 公司海外收入趋势（AppStore+GooglePlay） 图14： 2021M1 - 2022M3 《Puzzles&Survival》日美地区iOS游戏畅销榜排名 图15： 2021M7 - 2022M3 《云上城之歌》日韩地区收入趋 图16：2022/01/01-2022/04/24《云上城之歌》日韩地区 3.产品储备丰富，海外市场扩张可期 公司自研产品渐显成效，海外市场实现长周期品类突破，后续产品储备充足，有望通过多题材、多IP产品矩阵稳步提升市占率，放置SLG《Chrono Legacy》、蚂蚁题材SLG《Ant Legion》、三国SLG《三国：英雄的荣光》等产品已在海外开启测试。 表1：公司国内部分产品储备品类产品 表2：公司海外部分产品储备品类产品 公布第四期员工持股计划，兼顾公司短期与长期发展利益。公司公布第四期员工持股计划（草案），本次公司员工持股计划存续期为72个月，股票规模不超过16,301,534股，占公司目前总股本的比例为0.74%。2021年8月3日至2021年8月9日期间，公司通过股票回购专用证券账户以集中竞价交易方式回购股份16,301,534股，占公司目前总股本的0.74%，支付总金额为3亿元（含交易费用）。本次员工持股计划业绩考核指标为，以2021年营业收入与归母净利润（不含本员工持股计划所产生的股份支付费用）为基数，2022-2024年营收增速分别不低于15%、25%、35%，或归母净利润增速不低于于15%、25%、35%。 表3：公司层面业绩考核指标（注：增速以2021年营业收入与归母净利润（不含本员工持股计划所产生的股份支付 4.盈利预测与投资评级 考虑到疫情及股权激励费用影响，我们小幅下调2022-2024年EPS至1.51/1.82/2.16元（2022-2023年原值为1.57/1.86元），对应当前股价PE分别为13/11/9X。看好公司持续推进“双核+多元”战略，海内外双轮驱动业绩增长，维持“买入”评级。 5.风险提示 行业政策收紧；新品表现不及预期；海外市场进展不及预期。