2022年一季报点评：研发和管理费用压低利润，现金流和合同负债显示增值电信业务出现向上趋势

事件：同花顺于4月25日披露22年1季度业绩，报告期内公司营业收入和归母净利润分别同比下降2.9%和34%至5.15亿元和1.12亿元，营收在市场下行环境下有强韧性，净利润受制于管理和研发费用的刚性约束不如预期。 我们预计22Q1个人增值电信业务收入同比下滑10%，约为3亿元左右，占总营收的60%，虽然当季度营收增速为负，但我们看到两个积极的数据信号，其一是22年一季度7.3亿元的经营性现金流入较同期营收高出2.15亿元，回到历史较高区间，其二是1季度末合同负债规模同比和环比分别增加7450万元和1.04亿元至11.5亿元，达到2年来高点，这两个数据显示在经历去年下半年电销渠道和客户退款的严监管后，增值电信业务开始逐步恢复，我们预计全年个人增值电信收入同比增长6%； 虽然一季度全市场新增开户同比下降12%，但依靠老客户的持续交易，我们预计同花顺一季度的广告和互联网业务收入同比增长25%-30%，约占总营收的25%；20-21年同花顺广告和互联网业务收入分别同比增长80.9%和53.6%至8.4亿元和12.8亿元，较全市场的股基交易额增速高出20和29pct，如果我们假设22全年市场日均股基交易额同比下降15%至9000亿元，考虑到今年量化交易占比下降，而同花顺的客户几乎都是个人投资者，且其过往业绩验证的成长特性，我们预计全年其广告和互联网业务收入同比约增长10%； 22Q1同花顺的营业利润率同比下滑11pct至25.9%，主要是研发费用和管理费用48%和23%的增速远高于营收2.9%的降幅，我们预计全年这两项支出还是较为刚性； 投资建议：同花顺22年一季报的净利润数据不算理想，但营收体现韧性，且经营现金流的改善和合同负债的增加显示个人增值电信业务出现向好趋势，受22年权益市场波动较大和表现较弱影响，我们下调公司22年营收和归母净利润分别增长4.1%和下降9.1%至36.5亿元和17.4亿元（前值为40.6亿元和2 1.7亿元），当前股价对应PE为26.3倍，维持买入评级； 风险提示：资本市场大幅波动，交易金额大幅下降；公司增值电信服务产品价格大幅下降；客户退订大幅度增加；第三方导流开户监管政策大幅变动；假设测算结果较实际情况有偏差的风险； 图表1：同花顺过去5年1季度财务数据：百万元，% 图表2：同花顺管理费用率和研发费用率：% 图表3：同花顺各季度现金流减去营收的情况：百万元 图表4：同花顺各季度末合同负债：百万元 图表5：同花顺广告和互联网收入增速快于市场：% 图表6：同花顺广告和互联网收入增速快于市场：% 图表7：同花顺利润表预测：百万元 图表8：同花顺资产负债表预测：百万元