2021年&2022Q1点评：业绩高增，扩产持续推进

事件：2021年公司实现营业收入634.91亿元，同增43.6%；实现归母净利润82.08亿元，同增127.5%；其中2021Q4实现营业收入167.91亿元，同增34.09%，环比下降16.62%；实现归属母公司净利润22.63亿元，同比增长721.92%，环比下降24.03%。2022Q1实现营业收入246.85亿元，同比增长132.49%，环比增长47.01%；实现归属母公司净利润51.94亿元，同比增长513.01%，环比增长129.52%。一季度业绩为预告上限，略超市场预期。2021年毛利率为27.68%，同比增长10.59pct，2022Q1毛利率34.11%，同比增长13.36pct，环比增长0.57pct；2021年归母净利率为12.93%，同比增长4.77pct，2022Q1归母净利率21.04%，同比增长13.06pct，环比增长7.56pct。 硅料量利双升，扩产加速：2021年公司实现硅料销量10.77万吨，同增24.3%，实现营收167.8亿元，扣税单价约15.6万元/吨，单吨净利约7.4万元/吨。2022Q1我们预计整体出货4.8万吨，其中权益出货4.1万吨，同增60%+，2022Q1扣税均价约21万元/吨，测算单吨净利约12万元/吨，创历史新高。公司2022年出货目标20万吨（我们预计权益16~17万吨），假设硅料全年含税均价18~19万元，单吨净利8.5~9.5万，对应全年硅料业务利润我们预计达135-160亿元。硅料产能持续扩张，目前产能18万吨，在建产能17万吨，我们预计包头二期5万吨2022年中投产，乐山三期12万吨2023年投产。乐山三期项目是公司首个单体规模10万吨+的项目，将进一步降低成本。 电池技术多管齐下，盈利修复明显：2021年公司电池及组件销量34.93GW，同增57.6%，单晶电池毛利率8.3%，同降8.5PCT，非硅成本降至0.18元/W，同降11%，单瓦盈利1~2分/W。公司2022Q1电池产能45GW，其中大尺寸占比超70%，2022年供需改善下盈利修复，当前我们预计公司小尺寸盈亏平衡，大尺寸可达4分。我们预计全年出货40GW+，平均盈利3分，对应全年电池业务利润10亿左右。公司深入布局多种技术路线，目前具备1.4GW HJT及1GW TOPCON产能，我们预计2023年电池总产能将达到80-100GW。 盈利预测与投资评级：基于硅料价格持续超市场预期，我们上调2022年盈利预测，我们预计22-2024年净利润预测155.35/125.50/132.51亿元（前值2022/23年为140.02/125.88亿元），同比+89%/-19%/6%，对应2022-2024年PE为10.19/12.61/11.95倍，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧，光伏政策超预期变化等。 事件：2021年公司实现营业收入634.91亿元，同增43.6%；实现归母净利润82.08亿元，同增127.5%；其中2021Q4实现营业收入167.91亿元，同增34.09%，环比下降16.62%；实现归属母公司净利润22.63亿元，同比增长721.92%，环比下降24.03%。 2022Q1实现营业收入246.85亿元，同比增长132.49%，环比增长47.01%；实现归属母公司净利润51.94亿元，同比增长513.01%，环比增长129.52%。一季度业绩为预告上限，略超市场预期。2021年毛利率为27.68%，同比增长10.59pct，2022Q1毛利率34.11%，同比增长13.36pct，环比增长0.57pct；2021年归母净利率为12.93%，同比增长4.77pct，2022Q1归母净利率21.04%，同比增长13.06pct，环比增长7.56pct。 表1：2021年收入634.91亿元，同比增长43.64%；盈利82.08亿元，同比增长127.50%（单位：亿元） 图1：2021年收入634.91亿元，同比+43.64%（亿元，%） 图2：2021年归母净利润82.08亿元，同比+127.50%（亿元，%） 图3：2022Q1收入246.85亿元，同比+132.49%（亿元，%） 图4：2022Q1归母净利润51.94亿元，同比+513.01%（亿元，%） 图5：2021年毛利率、净利率同比+10.59、+4.77pct（%） 图6：2022Q1毛利率、净利率同比+13.36、+13.06pct（%） 表2：2021年通威股份收入、毛利率情况（亿元） 硅料量利双升，扩产加速：2021年公司实现硅料销量10.77万吨，同增24.3%，实现营收167.8亿元，扣税单价约15.6万元/吨，单吨净利约7.4万元/吨。2022Q1我们预计整体出货4.8万吨，其中权益出货4.1万吨，同增60%+，2022Q1扣税均价约21万元/吨，测算单吨净利约12万元/吨，创历史新高。公司2022年出货目标20万吨（我们预计权益16~17万吨），假设硅料全年含税均价18~19万元，单吨净利8.5~9.5万，对应全年硅料业务利润我们预计达135-160亿元。公司高纯晶硅产品单晶率超过99%，并已实现N型料的批量供货，N型料客户覆盖下游主流硅片厂商。公司产品单位平均综合电耗同比2021年下降12%，蒸汽消耗同比下降55%。硅料产能持续扩张，目前产能18万吨，在建产能17万吨，我们预计包头二期5万吨2022年中投产，乐山三期12万吨2023年投产。乐山三期项目是公司首个单体规模10万吨+的项目，将进一步降低成本。 图5：公司多晶硅料销量及毛利率（万吨，%） 电池技术多管齐下，盈利修复明显：2021年公司电池及组件销量34.93GW，同增57.6%，单晶电池毛利率8.3%，同降8.5PCT，非硅成本降至0.18元/W，同降11%，单瓦盈利1~2分/W。公司2022Q1电池产能45GW，其中大尺寸占比超70%，2022年供需改善下盈利修复，当前我们预计公司小尺寸盈亏平衡，大尺寸可达4分。我们预计全年出货40GW+，平均盈利3分，对应全年电池业务利润10亿左右。公司深入布局多种技术路线，目前具备1.4GW HJT及1GW TOPCON产能，我们预计23年电池总产能将达到80-100GW。 图6：公司电池销量及毛利率（GW，%） 分红超50%，彰显盈利信心：公司发布2021年度利润分配方案，每股派发现金红利0.912元（含税）。截止2021年12月31日，公司总股本45.02亿股，以此计算合计拟派发现金红利41.05亿元（含税），占公司2021年度合并报表归属于上市公司股东的净利润的50.02%。高额现金分红不影响公司产能扩产及资产负债率，彰显盈利信心。 控费能力强，2022Q1期间费用率同比下降：公司2021年费用同比增长52.15%至65.4亿元，期间费用率上升0.58个百分点至10.31%。其中，销售、管理（含研发）、研发、财务费用分别同比上升18.11%、上升75.23%、上升96.64%、下降5.79%至9.19亿元、49.83亿元、20.36亿元、6.37亿元；费用率分别下降0.31、上升1.41、上升0.86、下降0.53个百分点至1.45%、7.85%、3.21%、1.00%。2022Q1销售、管理（含研发）、研发、财务费用分别同比上升8.02%、上升9.42%、下降42.57%、上升109.82%至2.14亿元、9.04亿元、1.92亿元、2.95亿元；费用率分别下降1、下降4.12、下降2.37、下降0.13个百分点至0.87%、3.66%、0.78%、1.19%。期间费用率下降主要系多晶硅料价格不断上升，总体收入增加导致费用占比减少。 图7：2022Q1期间费用14.13亿元，同比+21.28%(亿元，%) 图8：2022Q1期间费用率5.72%，同比-5.25pct（%） 现金流大幅增长，盈利能力提升：2021年经营活动现金流量净流入76.18亿元，同比增长151.85%，主要系公司经营规模扩大、盈利能力增加所致。期末存货56.83亿元，同比上升29.1亿元。2022Q1经营活动现金净流入32.49亿元，同比增长92.78%。2022Q1销售商品取得现金227.04亿元，同比增长136.71%。2022Q1期末合同负债51.41亿元，环比增长65.19%，主要系经营规模扩大，预收客户货款增加所致。2022Q1期末存货65.70亿元，同比增长26.66亿元，主要系经营规模扩大、原材料价格上涨所致。 图9：2022Q1现金净流入32.49亿元，同比+92.78%(亿元) 图10：2022Q1期末合同负债51.41亿元，环比65.19%（亿元） 图11：2022Q1期末存货65.7亿元（亿元） 图12：2022Q1期末应收账款39.11亿元（亿元） 盈利预测与投资评级：基于硅料价格持续超市场预期，我们上调2022年盈利预测，我们预计22-2024年净利润预测155.35/125.50/132.51亿元 （ 前值2022/23年为140.02/125.88亿元），同比+89%/-19%/6%，对应2022-2024年PE为10.19/12.61/11.95倍，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧，光伏政策超预期变化等。