经营稳健财务优化，销售逆增投资蓄力

营收持续增长，盈利水平下行：2021年，公司实现营业收入992亿元，同比增长18.2%；归母净利润94.1亿元，同比下降9.5%；归母净利率为9.5%，较上年下降2.9个百分点，主要是营收占比89%的房地产开发业务结算毛利率较上年下降13.9个百分点至19.7%，导致整体毛利率较上年下降11.7个百分点至21.2%。不过，归母净利润占比较上年提升4.4个百分点至73%，为业绩稳定提供了一定支撑。截至2021年末，公司预收账款及合同负债总计1128亿元，奠定未来营收基础。 销售量价逆势提升，土储丰厚蓄势待发：2021年，公司实现销售金额2867亿元，同比增长18%，增幅遥居行业前列，行业排名提升2名次至第11，而2022年Q1又继续提升3名次至第8；其中，销售面积1377万㎡，同比增长15%；销售均价20821元/㎡，同比增长2.5%，量价表现均有提升，并未采用以价换量。2021年，公司新增土储1636万㎡，新增土储覆盖率为119%；拿地金额1309亿元，投资强度为46%，均高于行业水平。公司聚焦高能级城市，控制三四线投资下沉，2021年新增土储建面中一二线城市占比为65%，而一线城市占比明显提升至34%。截至2021年末，公司拥有总土储6398万㎡。 多元业务发展良好，抗风险能力提升：物管服务方面，2021年，公司通过单项目拓展和收并购双轮驱动新增外拓合约面积超7000万㎡，截至2021年末，合约管理面积突破3.3亿平方米，其中外拓占比高达71%，非住业态占比达15%；商办物业方面，截至2021年末，公司在营购物中心平均出租率维持90%以上，进入成熟期的写字楼平均出租率达到95%以上；代建业务方面，截至2021年末，公司已布局全国超30座城市、管理服务项目近90个，累计开发管理面积超1500万㎡。 财务继续优化，稳稳保持“绿档”：截至2021年末，公司净负债率为55.2%，较上年下降了7.3个百分点；剔除预收的资产负债率为67.6%；剔除受限资金后的现金短债比为1.4。公司融资成本持续下降，截至2021年末，公司整体债务平均融资成本为4.56%，较上年下降了0.18个百分点。 投资建议：公司经营稳健财务优化，销售逆增投资蓄力。预计公司2022-2023年归母净利分别为100.4/105.6亿元，对应最新股本的EPS分别为2.22/2.34元，对应最新股价的PE分别为6.2/5.9倍，维持“买入”评级。 风险提示：公司开发物业销售、结算不及预期，行业基本面下行超预期，政策支持不及预期。 盈利预测和财务指标 营收持续增长，盈利水平下行。2021年，公司实现营业收入992亿元，同比增长18.2%；归母净利润94.1亿元，同比下降9.5%；归母净利率为9.5%，较上年下降2.9个百分点，主要是营收占比89%的房地产开发业务结算毛利率较上年下降13.9个百分点至19.7%，导致整体毛利率较上年下降11.7个百分点至21.2%。不过，归母净利润占比较上年提升4.4个百分点至73%，为业绩稳定提供了一定支撑。 截至2021年末，公司预收账款及合同负债总计1128亿元，奠定未来营收基础。 图1：公司营业收入及同比 图2：公司归母净利及同比 图3：公司归母净利率及毛利率 图4：公司各业务类型收入占比 销售量价逆势提升，土储丰厚蓄势待发。2021年，公司实现销售金额2867亿元，同比增长18%，增幅遥居行业前列，行业排名提升2名次至第11，而2022年Q1又继续提升3名次至第8；其中，销售面积1377万㎡，同比增长15%；销售均价20821元/㎡，同比增长2.5%，量价表现均有提升，并未采用以价换量。2021年，公司新增土储1636万㎡，新增土储覆盖率为119%；拿地金额1309亿元，投资强度为46%，均高于行业水平。公司聚焦高能级城市，控制三四线投资下沉，2021年新增土储建面中一二线城市占比为65%，而一线城市占比明显提升至34%。截至2021年末，公司拥有总土储6398万㎡。 图5：公司销售金额及同比 图6：公司销售面积及同比 多元业务发展良好，抗风险能力提升。物管服务方面，2021年，公司通过单项目拓展和收并购双轮驱动新增外拓合约面积超7000万㎡，截至2021年末，合约管理面积突破3.3亿平方米，其中外拓占比高达71%，非住业态占比达15%；商办物业方面，截至2021年末，公司在营购物中心平均出租率维持90%以上，进入成熟期的写字楼平均出租率达到95%以上；代建业务方面，截至2021年末，公司已布局全国超30座城市、管理服务项目近90个，累计开发管理面积超1500万㎡。 财务继续优化，稳稳保持“绿档”。截至2021年末，公司净负债率为55.2%，较上年下降了7.3个百分点；剔除预收的资产负债率为67.6%；剔除受限资金后的现金短债比为1.4。公司融资成本持续下降，截至2021年末，公司整体债务平均融资成本为4.56%，较上年下降了0.18个百分点。 图7：公司净负债率 图8：公司融资成本 投资建议：公司经营稳健财务优化，销售逆增投资蓄力。预计公司2022-2023年归母净利分别为100.4/105.6亿元，对应最新股本的EPS分别为2.22/2.34元，对应最新股价的PE分别为6.2/5.9倍，维持“买入”评级。 风险提示：公司开发物业销售、结算不及预期，行业基本面下行超预期，政策支持不及预期。 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元）