调味品业务承压，静待需求回暖

事件：中炬高新披露2021年年报及2022年一季报，公司2021年以及22Q1营业收入分别为51.16/13.47亿元，yoy-0.15%/+6.63%；归母净利润分别为7.42/1.58亿元，yoy-16.63%/-9.46%。 酱油及食用油业务拖累营收增长，房地产项目贡献业绩：公司21Q4实现营业收入17亿元，同比+29.7%，主要系12月确认“岐江东岸”项目已售商品房销售收入。美味鲜子公司21年实现收入46.2亿元，同比减少7.2%,主要是调味品销售收入减少。1）分产品来看，酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他产品实现营收 28.3/5.5/4.9/7.0亿元，yoy-9.5%/+10.5%/-18.7%/-1.1%。2）分渠道看，分销/直营渠道实现营业收入44.4/1.3亿元，yoy-7.6%/-2.0%。截至2021年底，公司经销商数量超过1700家，较2020年末增长超300家。 21Q4公司销售毛利率为38.46%，同比提升1.11pct，销售净利率为22.77%，同比提升4.26pcts。21Q4盈利能力改善主要受益于21Q4高毛利率的房地产业务收入占比提升。费用端来看，21Q4销售费用率为6.60%，同比下降0.78pcts； 21Q4管理费用率为2.19%，同比下降3.65pcts。 一季度营收增长符合预期：2022Q1公司实现收入13.47亿元，其中美味鲜公司实现收入12.29亿元，同比下滑0.51%。分产品结构看，酱油收入7.52亿元，yoy-1.13%；鸡精鸡粉收入1.55亿元，yoy+10.43%；食用油收入1.06亿元，yoy-21.79%。财务方面，2022Q1毛利率为32.30%，同比下降3.20pcts。2022Q1公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.13pcts/-0.82pcts/-0.56pcts/-0.61pcts。22Q1公司销售净利率为12.54%，同比-2.26pcs。 2022仍为调整年，关注公司调整节奏：短期看，疫情或加速渠道及终端去库存，公司产品加入上海保供名单亦对销售有一定帮助。2021年公司持续推进经营策略调整，加快渠道下沉以及对空白区域的开发。展望2022年，在行业承压的大背景下，预计今年公司仍将以修炼内功为主。我们认为公司仍有较强品牌力，未来随着消费需求的恢复，公司增长有望得到改善。 盈利预测、估值与评级：考虑疫情或加速去库存进度以及渠道下沉加快，我们上调中炬高新2022-2023年归母净利润预测分别为7.75/8.97亿元（分别上调1.8%/3.0%），引入2024年归母净利润预测为10.08亿元。折合2022-2024 年EPS为0.97/1.13/1.27元，当前股价对应2022-2024年PE为25x/22x/20x，维持“增持”评级。 风险提示：原材料价格波动风险，食品安全风险。 公司盈利预测与估值简表