短期业绩承压，多板块发展长期向好

投资要点 业绩总结：2021年公司实现营业收入111.3亿元，同比增长29.1%，归母净利润-4亿元同比减少255.7%，扣非后归母净利润-4.7亿元，同比减少338.8%； 22年一季度实现营收27.1亿元，同比减少0.9%，归母净利润-1.8亿元，同比减少161.6%。 点评：报告期内公司各业务板块稳定发展，营收增加：1）21年公司销售商品鸡3.7亿羽，同比增长14.6%，商品鸡实现营收95.8亿元，同比增长30.7%；2）生猪板块，报告期内出栏商品猪41.3万头，同比上升123.9%，销售均价为17.89元/公斤，同比下降44.5%，实现销售收入8.1亿元，同比增加20.4%；3）屠宰加工领域公司销售冰鲜鸡及冻品2.2万吨，同比增长0.74%，商品鹅销售138.7万只，同比增长9.5%。利润端亏损主要系因生猪价格持续下行，该板块亏损较为严重，鸡、猪、鹅板块整体报告期内对应营业利润为2.5亿元、-6.4亿元、111万元，共计确认资产减值损失5.9亿元。22年一季度，生猪养殖持续承压，公司合计计提1.9亿元信用和资产减值损失，本期转回及转销合计0.9亿元，期末余额2.6亿元。 黄羽鸡养殖业务市占率不断提升，同时布局生猪养殖板块。根据中国畜牧业协会数据，2021年末在产黄羽鸡父母代存栏4047.2万套，同比下降6%，当前存栏已处于近四年的相对低位，对价格有一定的支撑作用，21年黄羽鸡养殖仍普遍亏损，21年四季度起行业去产能初见成效，另一方面2020年7月有关部门表示，将限制活禽交易和宰杀、鼓励有条件的地方推广活禽集中宰杀，逐步取消活禽交易市场，黄羽鸡传统销售近八成通过活禽市场，叠加饲料成本偏高等因素，散户加速退出市场，规模场稳步扩张，市场占有率不断提升。公司多角度把控成本效果显著：1）紧盯大宗商品价格变化，通过积极参与政府储备粮拍卖的方式，降低价格；2）针对不同品种、不同生长阶段的商品鸡，构建差异化饲料配方一体化管理体系；3）借助高校、科研院所的力量，利用自身种源优势，通过培育更高效的品种，降低成本。生猪方面公司推进中长期发展规划，调整建设进度，常州新北孟河、武进遥观楼房养猪项目完工投产，21年全年生猪销售41.3万头，但猪价不景气且公司成本控制仍有空间，未来公司将致力于降低完全成本，若出现周期拐点公司将充分利用其产能布局，把握周期机遇实现业绩提升。 公司黄羽鸡业务产能稳步扩张，活禽交易逐步关闭的背景下，积极开拓冰鲜业务。公司养鸡产业区域扩张战略顺利推进，加大对西南、华南、华中地区的开发力度，持续释放产能。立华拥有集曾祖代、祖代与父母代种鸡繁育、饲料生产商品代黄羽肉鸡养殖与屠宰加工为一体的完整产业链，2021年全年出栏黄羽鸡3.7亿羽，占全国40.4亿羽的9.2%，较20年占比7.3%进一步提升。另一方面，公司顺应消费者对于食品安全重视程度的提高，积极开拓冰鲜业务，提高公司的适应性，打开未来发展局面。相较于活禽业务而言，冰鲜毛利率更高，现公司已在线下设立冰鲜鸡屠宰加工子公司，并在江苏、上海等大城市开启门店模式；线上与商超以及盒马鲜生等电商平台合作。未来在产能与冰鲜新业务的双重促进下，公司业绩有望增长。 盈利预测与投资建议。预计2022-2024年EPS分别为1.87元、2.57元、3.46元，对应动态PE分别为17/12/9倍，维持“买入”评级。 风险提示：养殖端突发疫情；销售情况不及预期；生猪产能去化不及预期等。 指标/年度 关键假设： 假设1：考虑受疫情影响，黄羽鸡消费需求未来逐步回升，且行业去产能21年四季度起初见成效，未来黄羽鸡价格存在支撑，我们预计公司2022-2024年鸡业务销量增速为10%/10%/10%，且公司发展冰鲜业务，未来毛利率水平预计在18%/15%/16%。 假设2：当前生猪价格仍然处于低位，且公司生猪养殖业务属于发展初期，完全成本尚于偏高状态，未来随出栏量提升各项费用得到摊薄，盈利水平有望提升，预计22年整体生猪价前低后高预期回暖，2022-2024年公司平均生猪销售价格变化率为5%/20%/10%，对应毛利水平分别为-5%/15%/13%。 基于以上假设，我们预测公司2022-2024年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率