业绩处预告上限，灵活用工持续高增长、期待技术服务更大贡献

■事件概述：全年业绩同比增长35.55%、处预告上限（24.95%-35.95%） 全年来看，2021年实现营收70.10亿元/yoy+78.29%，归母净利2.53亿元/yoy+35.55%，扣非归母净利2.11亿元/yoy+41.09%，加回股权激励费的扣非归母净利2.26亿元/yoy+34.4%。21年毛利率11.5%、同比-2.0pct，主要系灵活用工收入占比增长至85%所致，销售/管理/研发/财务费用率2.4%/3.1%/0.6%/0.2%、同比-0.1/-1.5/+0.2/+0.3pct；21年经营活动现金流净额-4273万元，主要系灵活用工高增长所致。单四季度来看，2021Q4实现营收18.31亿元/yoy+53.27%，归母净利0.64亿元/yoy+22.57%，扣非归母净利0.43亿元/yoy+5.35%。21Q4毛利率12.7%，同比+0.2pct，销售/管理/研发/财务费用率3.4%/4.1%/0.8%/0.03%，同比+0.7/-0.2/+0.5/+0.3pct； 21Q4经营活动现金流净额2.69亿元，已收回大部分款项。国内外拆分来看：全年国内/Investigo收入分别55.22/14.89亿元、同比增长90%/44%，归母净利分别2.22/0.30亿元、同比增长25.7%/215%，Investigo业绩复苏明显、带动整体业绩增速达35%以上。截至21年底公司员工人数3384人（国内/海外3067/317）、同比增长27%，其中研发人员339人、同比增长75%。 ■灵活用工业务：全年收入/毛利增长91%/67%，下半年毛利率环比改善 增长层面：2021年灵活用工实现营收59.31亿元、同比增长91%，其中国内/Investigo分别同比增长116%/29%、估计国内占8成。考虑20年受社保减免影响存在低基数、因此人头及毛利增长更有参考意义，截至21年底灵活用工岗位外包员工在岗人数3.17万人、时点数同比增长57%（专业技术类IT研发/工厂技工/医药研发岗分别净增长90%/91%/61%），21年外包员工派出人次31.18万人、同比增长64%；以及21年灵活用工毛利4.78亿元、同比增长67%，分上下半年看，21H1/H2毛利分别增长49%/81%。毛利率层面：21年灵活用工毛利率8.1%、同比下降1.1pct，预计与去年社保减免下收入低基数有关、此外可能与岗位和客户结构变化等有关；分上下半年看，21H1/H2毛利率分别7.4%/8.6%、下半年环比提升1.2pct，得益数字化管理与技术赋能初见成效且未来有望持续受益。客户结构层面：公司整体付费客户6196家、同比增长17%，前五大客户销售额占比36.7%、同比提升8.7pct，第一大客户销售额占比23.7%、同比提升6.5%、报表端收入增速146%，在维持大客户份额基础上，未来将拓展重点商圈的“专精特新”及快速成长的长尾客户资源。 ■招聘类业务：全年维持景气复苏态势，猎头/RPO收入增速52%/31% 2021年猎头/RPO业务实现营收6.99/1.46亿元、同比增长52%/31%，估计国内/Investigo猎头收入分别同比增长41%/83%、估计国内占7成。21年猎头/RPO业务毛利率37.2%/43.2%、同比变化+0.8pct/-1.4pct。21年公司累计成功推荐中高端管理人员和专业技术人员3.5万人、同比增长40%，一方面猎头业务聚焦商圈与岗位机会，在半导体、云计算、新能源、电子制造、人工智能等领域不断突破；另一方面RPO业务继续贯彻大客户引领强化整合多种能力。 ■技术服务业务：全年收入增长79%至2257万、毛利率25% 医脉同道（大健康领域垂直招聘平台）：21年年末平台企业用户超5000家、企业用户数超11,000个，平台与私域活跃候选人60余万人、月活（MAU）达30万以上。科锐才到云SaaS（考勤薪税为核心的HR SaaS）：目前已累计为200余家企业提供服务，针对事业单位招考服务的“招考一体化”SaaS产品累计服务客户超过800家。禾蛙（招聘产业互联平台）：21年年内平台注册合作伙伴6,419家，注册交付顾问57,895人，参与合作的伙伴4,261家，年度参与交付顾问1,135人。截至期末原平台运营招聘中高端岗位11,617个、交付岗位533个，交付转换率约4.59%；目前完成针对中高端招聘的“禾蛙”团队与人力资源伙伴交流平台“即派盒子”的产品整合。区域人才大脑平台：21年年内运营中的北京亦庄开发区、天津津南区的“就业云超市”两个平台链接企业3,000余家。 盈利预测与投资建议：公司坚持以“前店后厂”、“千人千岗”、“商圈垂直”、“科技赋能”持续抢占市场、21年技术投入超1.1亿元为未来技术效果显现奠基，预计22年在研发投入持续的基础上、有望维持25%-35%的业绩增长，我们认为短期尚不需担心大厂裁员对外包业务的影响，一方面这些大厂并非科锐核心客户、另外一方面科锐招聘力强所以客户结构更多元，中长期需关注大客户外包人头及成本预算变化、同时关注科锐对中大型客户的挖掘和对长尾客户的线上捕捉。预计公司22-24年归母净利3.25/4.21/5.47亿元、同比增速28.7%/29.7%/29.9%，对应22-24年PE分别27/21/16倍、较历史估值处于低位，维持“买入”评级。 风险提示：模式转换风险，人才流失与培养风险，政策法规变化风险 财务数据和估值