2021年报和2022年一季报点评：稳步向前的家居行业龙头

事项： 公司发布2021年年度报告及2022年一季报。2021年全年实现营业收入183.42亿元，YOY+44.81%；实现归母净利润16.64亿元，YOY+96.87%，剔除商誉影响后YOY+25.16%；实现扣非归母净利润14.27亿元，YOY+141.55%，剔除商誉影响后YOY+32.72%；拟每10股转增3股并派发现金红利13.20元（含税）。单Q4实现营业收入51.17亿元，YOY+24.16%；实现归母净利润4.27亿元，YOY+359.61%，剔除商誉影响后YOY+33.3%；实现扣非归母净利润3.14亿元，YOY+231.01%，剔除商誉影响后YOY+27.95%。2022年第一季度实现营业收入45.40亿元，YOY+20.05%；实现归母净利润4.43亿元，YOY+15.11%； 实现扣非归母净利润3.82亿元，YOY+20.30%。 评论： 全年内外销均表现亮眼，高基数下Q4增速保持强劲。全年沙发/床类/集成类/ 92.67/33.38/31.40/6.60 亿 元 ， YOY+44.51%/+42.75%/41.13%/44.80%， 毛利率分别变动-3.02/-2.38/+0.58/-3.33pcts至29.54%/33.22%/24.81%/32.43%； 内销/外销分别实现收入107.12/69.18亿元，YOY+40.05%/+48.68%，毛利率分别变动-1.21/+0.97pcts至34.50%/18.14%。沙发方面，外贸收入与增速表现亮眼、或均略高于内销；软床门店高速扩张至近2700家，驱动床类产品内销高增约50%+；定制方面，截至21年底融合店共108家，以顾家定制为主导，软体+定制发力成效初显，来年将继续加速拓店。其他品牌方面，纳图兹、LazBoy和天禧派均实现50%至翻倍以上的高增速。单Q4高基数下收入同增24.16%，外销增速略高于内销，融合一体化发力下定制加速增长。整体看，部分畅销及低价产品提价下，对冲原材料价格上涨影响，全年内销毛利率略下滑1.21pcts，剔除商誉影响后整体净利率小幅下行1.42pcts至9.07%。 Q1经营势头稳健，略超市场预期。内销方面，三大高潜品类贡献高边际增速，其中功能沙发同增约50%+、表现亮眼，驱动内贸同增约15%+。外销方面，沙发/床类分别实现同增约25%+/翻倍以上，其中海外床垫已逐步发力，控本降费优化下毛利率提升至近20%，21年布局墨西哥自建基地下来年高增可期。渠道布局方面，以单店整合和店态调整扩大门店面积、优化坪效和店效，截至21年底大店共541家，大店+综合店占比已提升至近40%。315方面，49800套餐引流效果较好，连带率略有提升。3月疫情扰动叠加华东区域高占比下，出货及回款节奏受影响，部分订单或将体现于Q2；外销占比相对较高下，亦导致表观归母净利润增速较低。整体看，Q1经营节奏稳健，剔除运费会计准则调整毛利率同增0.65pct至29.85%，内贸逐步恢复下净利端有望改善。 软体龙头增长路径清晰，维持“强推”评级。22年内销将以零售转型及数字化运营主动进攻，高速拓店下定制和床类预计将保持较高增速；21年高基数下预计外销增速将低于内销，全年重点为盈利能力提升。整体看，软体龙头增长路径清晰，经营节奏稳健；基于此，我们预计22-24年EPS分别为3.28/3.96/4.77元（22/23前值分别为3.28/3.96元），对应当前股价PE分别为18/15/12X，参考相对估值法，给予2022年24倍PE，给予目标价78.7元，维持“强推”评级。 风险提示：原材料价格大幅提升，家居需求不及预期，地产销售不及预期等。 主要财务指标