平台效率提升，加大投入创新业务布局Web3.0

业绩持续增长，公司加大投入产品升级和创新业务。2021 年公司实现营收45.12 亿，同增 47.42%，实现归母净利润 3.54 亿，同比增长 19.9%，实现扣非归母净利润 4.2 亿，同增 12.66%，近五年收入的年复合增长率达到 57.7%，扣非净利润的复合增长率达到 43.2%，公司对红人经济判断精准，平台效率不断提，创新业务同比增长 124%。21 年公司净利润增速低于营收增速，主要因给公司对主业产品升级改造及对虹宇宙创新业务投入加大所致。公司拟向全体股东每 10 股派发现金红利 0.20 元（含税）。 平台效率提升显著，客户管理趋向精细化，红人生态结构健康均衡。2021年平台订单量继续实现爆发增长，同比增长 205.3%至 380.7 万笔；品牌客户略有减少，留存率持续提升，WEIQ 平台活跃商家客户数 7918 个，品牌客户较 2020 年小幅下降，留存率达到 79.6%，留存客户的投放金额同增 39.3%，延续了 20 年的高增长；平台红人生态趋向健康，腰尾网红收入占比提升。 注册红人数 192.1 万，职业化红人 53.5 万，均有显著增长，腰尾部红人获得收入占比 81.4%，形成红人生态的稳固基石。 迎接全新 Web3.0 时代，构建“虹宇宙”和“TopHolder”平台。1）3D 虚拟生活社区“虹宇宙”，自上线内测以来累计预约用户已超过 40 万，红人 IP鱼太闲、天才小熊猫等入驻社区与粉丝互动，并与拉菲集团、龙湖集团等著名品牌开展合作，探索数字化技术赋能实体经济。2）自媒体数字藏品工具集“TopHolder 头号藏家”已正式接入虹宇宙开放应用平台，并与微博达成战略合作，为微博创作者提供数字藏品服务。 风险提示：创新业务回收周期长；品牌客户压制毛利率；新媒体营销竞争激烈。 投资建议：公司基本面表现良好，平台效率提升显著，商家端和红人端保持良性增长，短期来看公司高成长受业务扩张影响，长期来看 WEIQ平台持续升级，公司加强 Web3.0 时代对区块链技术的布局，构建元宇宙和数字藏品平台，赋能营销新生态。我们依然看好公司长期成长性，但短期内公司受广告大环境下行及公司成本、研发端的压制，我们下调公司 22-23 年利润 37.5%/35.3% ， 预计 22-24 年公司归母净利润4.82/6.59/8.97 亿，增速 36%/36.8%/36.1%，EPS 为 0.27/0.36/0.50 元，对应 PE 33/24/18x,维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 业绩持续增长，公司加大投入产品升级和创新业务。2021 年公司实现营收 45.12亿，同增 47.42%，实现归母净利润 3.54 亿，同比增长 19.9%，实现扣非归母净利润 4.2 亿，同增 12.66%，其中公司 21Q4 实现营收 12.61 亿，同增 50.81%，21Q4实现归母净利润 9927 万，同增 105.71%，报告期内公司业绩实现快速增长，近五年收入的年复合增长率达到 57.7%，扣非净利润的复合增长率达到 43.2%，公司对红人经济判断精准，平台效率不断提，创新业务同比增长 124%。21 年公司净利润增速低于营收增速，主要因给公司对主业产品升级改造及对虹宇宙创新业务投入加大所致。 公司拟向全体股东每 10 股派发现金红利 0.20 元（含税），合计派发现金红利3615.5 万元（含税），股利分配比例为 10.21%。 图 1：天下秀营业收入及增速（调整后） 图2：天下秀单季营业收入及增速 图 3：天下秀归母净利润及增速（调整后） 图4：天下秀单季归母净利润及增速 2021 年公司毛利率为 22.28%，同减 1.11pct，净利率为 7.44%，同减 2.15pct，其中红人营销平台业务毛利率 22.25%，同减 1.3pct，创新业务毛利率 22.88%，同增 4.3pct。2021 年公司销售费用率和管理费用率有所回升，主要因业务规模增长所致，财务费用率下降因利息收入增加，研发费用同增 73.3%至 1.3 亿，主要因本年加大了 WEIQ 平台、虹宇宙等项目的研发投入。 图 5：天下秀毛利率、净利率变化情况 图6：天下秀费用率变化情况 平台效率提升显著，客户管理趋向精细化，红人生态结构健康均衡 2021 年全年订单量在首次突破百万的基础上，继续实现爆发增长，2021 年达 380.7万笔，同比增长 205.3%，WEIQ 平台订单平均金额由 2020 年的 2375 元变化为到2021 年的 1127 元，品牌客户的投放趋势开始偏下沉，腰尾部红人价值凸显。WEIQ平台对于商家客户的需求转化率约为 12.9%，高于 2020 年的 10.4%的转化率。 图 7：2019-2021 公司 WEIQ 平台订单数 从商家端看，品牌客户略有减少，留存率持续提升。WEIQ 平台累计注册商家客户数达到 179,412 个，较上年增长 12,683 个，活跃商家客户数为 7918 个，其中品牌客户 799 个，较 2020 年小幅下降，主要因对精细化管理经营现金流改善的考量。 品牌客户的留存率达到 79.6%，高于 2020 年的 78.0%，79.6%的留存客户的投放金额同比增长 39.3%，延续了 20 年的高增长。同时，2021 年收入中 81.2%来自于老客户，18.8%来自于新增客户。 图 8：2019-2021 年 WEIQ 平台活跃商家客户数量（家） 图9：2020-2021 年品牌客户留存率及对应收入增速 从红人端看，平台生态趋向健康，腰尾网红收入占比提升。平台注册红人账户数累积达到 192.1 万，其中专职或兼职从事红人工作且能够迅速响应、具备成功接单能力的职业化红人账户数达到 53.5 万，与 2020 年末 29.1 万的数量相比，增长显著；入驻 WEIQ 平台的 MCN 机构的数量达到 11041 家，较 2020 年末增长了3550 家。从红人收入结构看，腰尾部红人获得收入占比 81.4%，形成了红人生态的稳固基石，亦符合平台模式下红人去中心化的趋势。 图 10：2019-2021 年 WEIQ 平台注册红人数及职业网红数 图11：2019-2021 年入驻 WEIQ 平台 MCN 机构数 图 12：2020-2021 年红人收入结构 迎接全新 Web3.0 时代，构建“虹宇宙”和“TopHolder”平台 在 Web3.0 时代全新的创作者经济生态中，公司创建了 3D 虚拟社交软件“虹宇宙”和自媒体数字藏品工具集“TopHolder 头号藏家”。1）3D 虚拟生活社区“虹宇宙”，自上线内测以来累计预约用户已超过 40 万，红人 IP 鱼太闲、天才小熊猫等入驻社区与粉丝互动，并与拉菲集团、龙湖集团等著名品牌开展合作，探索数字化技术赋能实体经济。2）自媒体数字藏品工具集“TopHolder 头号藏家”已正式接入虹宇宙开放应用平台，为虹宇宙引入全网内容创作者的优质数字作品，丰富平台内 UGC 内容生态建设，并与微博达成战略合作，为微博创作者提供数字藏品服务。 公司将积极探索以内容创创业者为中心的、拥有自主权的、全新的创业者经济商业模式和产品应用。 图 13：虹宇宙联合龙湖地产打造“熙上售楼处” 图14：TopHolder 平台藏家发布数字藏品 风险提示：创新业务回收周期长；品牌客户压制毛利率；新媒体营销竞争激烈。 投资建议：公司基本面表现良好，平台效率提升显著，商家端和红人端保持良性增长，短期来看公司高成长受业务扩张影响，长期来看 WEIQ 平台持续升级，公司加强 Web3.0 时代对区块链技术的布局，构建元宇宙和数字藏品平台，赋能营销生态。我们依然看好公司长期成长性，但短期内公司受广告大环境下行及公司成本、研发端的压制，我们下调公司 22-23 年利润 37.5%/35.3%，预计 22-24 年公司归母净利润 4.82/6.59/8.97 亿，增速 36%/36.8%/36.1%，EPS 为 0.27/0.36/0.50元，对应 PE 33/24/18x,维持“买入”评级。 表1：可比公司估值表 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元） 免责声明