保险：《关于推动个人养老金发展的意见》点评：个人账户制探索落地，养老金融大有可为

事件：国务院办公厅发布《关于推动个人养老金发展的意见》（下文简称《意见》）以推进多层次、多支柱养老保险体系建设，促进养老保险制度可持续发展，以满足日益增长的多样化养老保险需求。 千呼万唤始出来，税延养老险试点逾4年后，个人养老金账户制探索落地。1）《意见》发文牵头机构为国务院，相比由财政部牵头，彰显监管重视程度且未来推进进程和缴费上限额度提升幅度将更为可观。2）《意见》中明确缴费完全由参加人个人承担的积累制，可由个人直接购买符合条件的金融产品，账户制下产品丰富度显著提升。3）个人养老金年缴费上限为12,000元，具体税收政策有待文件规定。4）信息平台统一由人社部建设，银行具有账户开立优势。5）我们预计对于中产人群吸引力较大，以上海为例，月税前收入在10,000-58,000元之间人群年化税收优惠/年度税前收入比值超平均水平（0.53%），有望成为缴费主力。 个人养老金政策试点充分吸取了此前税延养老险试点“叫好不叫座”教训，有望提升群众积极性。1）个人养老金的年缴费上限为12,000元，取消税延养老险试点时期收入6%限制，有望提升大众人群参与积极度。 2）缴费阶段由个人自行直接购买，无需将相关凭证提供给扣缴单位；3）《意见》强调提供方便快捷的服务，意在解决税延养老险试点时期，操作不便，流程繁琐复杂的弊端，有望提升参与人的积极性。 养老金融星辰大海，个人养老金账户制探索打开增量空间，商业银行、公募基金、保险公司迎来发展机遇。根据《意见》，个人养老金资金账户资金用于购买符合规定的银行理财、储蓄存款、商业养老保险、公募基金等运作安全、成熟稳定、标的规范、侧重长期保值的满足不同投资者偏好的金融产品。银行具有天然的开立账户优势和丰富网点资源及客户储备，竞争优势十分明显。公募基金的竞争优势在于资产主动管理能力强，投研能力领先同业，但在引导基民长期投资理念上仍有提升空间。 保险公司在长期投资资金管理能力、长寿风险管理、医疗健康养老产业协同等领域有着一定竞争优势，但在品牌积累上仍有改善空间。 个人养老金缴费参与空间测算。我们分别预测了未来个人所得税纳税人数、试点地区放开节奏、个人参与度、缴费抵扣上限后，经测算我们预计当年度新增个人养老金缴费2022年为525亿元，2025年为2,439亿元，2030年为4,828亿元；对应至2025年年度累计个人养老金缴费规模为5,642亿元，至2030年为21,512亿元，具有极大的增长空间和潜力。从产品端参与主体来看，我们预计商业银行有望通过账户优势率先抢占份额，公募基金得益于较好的历史投资业绩份额提升较快，保险机构份额相对稳定。我们预计2025年商业银行、公募基金和保险公司当年度新增缴费市场份额为47%、38%和15%。 投资建议：美国IRA账户的增长需要时间积累、政策支持、中产阶级增长和资本市场共荣共生。我国个人养老金账户制探索仍处于初级阶段，养老金融领域是金融行业把握二次增长曲线的重要机遇。我们预计，下一步政策试点将从建立唯一、专用、终身的个人养老金账户出发，同时打通第二、第三支柱养老保险之间的资产转移通道，进一步提升个人养老金账户制规模增长的空间。当前保险和券商板块估值处于历史绝对底部，个人养老金账户制探索有望催化板块估值，保险板块推荐中国平安、中国太保。 风险提示：居民可支配收入增长不及预期，个人养老金账户缴费上限增长不及预期，账户实际投资收益率吸引力不强，政策推进进程低于预期。 1.个人养老金政策试点落地 2022年4月21日，国务院发布《国务院办公厅关于推动个人养老金发展的意见》（国办发〔2022〕7号，下文简称《意见》）以推进多层次、多支柱养老保险体系建设，促进养老保险制度可持续发展，满足人民群众日益增长的多样化养老保险需求。 当前我国三支柱发展极为不平衡，第三支柱建设亟待破局。当前我国第一和第二支柱占比分别为62.4%、37.7%，第三支柱余额占比不到0.01%，仍处于初步探索阶段。截止2020年末我国个人养老金计划和公共退休养老金计划合计占GDP的比重仅为5.0%，OECD国家加权平均值为96.6%。第三支柱亟待破局。从《意见》总体要求来看，推动个人养老金发展坚持政府引导、市场运作、有序发展的原则。注重发挥政府引导作用，在多层次、多支柱养老保险体系中统筹布局个人养老金；充分发挥市场作用，营造公开公平公正的竞争环境，调动各方面积极性；严格监督管理，切实防范风险，促进个人养老金健康有序发展。 表1：个人养老金制度概览 2.税延养老险试点逾4年，个人账户制度探索更进一步 税延养老险试点逾4年，试点区域未能扩大。2018年4月12日，财政部联合税务总局、人社部、银保监会、证监会下发《关于开展个人税收递延型商业养老保险试点的通知》（财税〔2018〕22号），自2018年5月1日，在上海市、福建省（含厦门市）和苏州工业园区实施个人税收递延型商业养老保险试点，试点期限暂定一年。税延养老险是一种提供个人所得税税收递延的养老年金保险产品，包含养老年金、身故、全残保障，产品的保险期间为终身或长期，提供年缴和月缴两种缴费频次。产品为保证返还账户价值终身月领（或年领）、固定期限15（或20）年月领（或年领）。当前税延养老险的试点对象包括两类：1.在试点地区取得工资薪金、连续性劳务报酬所得的个人，以及取得个体工商户生产经营所得、对企事业单位的承包承租经营所得的个体工商户业主、个人独资企业投资者、合伙企业自然人合伙人和承包承租经营者。我国税延养老险采取EET模式，其中在缴费环节纳税个人扣除限额按照当月工资薪金、连续性劳务报酬收入的6%和1,000元孰低办法确定（个体工商户等限额为不超过当年应税收入的6%和12,000元孰低）；账户资金收益暂不征税；商业养老金收入，其中25%部分予以免税，其余75%部分按照10%的比例税率计算缴纳个人所得税（也即按照7.5%进行递延征税）。 在三地试点的税延养老险呈现“叫好不叫座”主要有以下几点原因。截至2020年末,税收递延型商业养老保险试点累计实现保费收入4.3亿元,参保人数4.9万人，试点成效显著低于预期。我们认为主要系：1.试点区域窄覆盖人群范围有限，我们预计仅占全国城镇人口数量不到5%。2.每月缴费限额按当月收入的6%和1,000元孰低确定，实际抵税幅度有限，对保费带动效应有限。3.领取期税率高。未来领取税延养老保险金实际缴纳税率为7.5%，对个税税率15%以下人群而言参与意义不大。2018年10月个税起征点调整+各专项附加扣除，政策覆盖人群进一步减少。4.流程复杂投保人意愿较低。下一步政策试点将从建立唯一、专用、终身的个人养老金账户，同时打通第二、第三支柱养老保险之间的资产转移通道提升个体参与积极性。 此前在中国保险学会刊物中《我国第三支柱养老保险发展探析》提出探索加快建立个人养老账户体系。文中提到建设思路包括：1.加快个人账户设置。账户唯一性与产品多元化相结合，以个人账户为载体，将税收优惠享受主体从金融产品转移至账户持有人，允许将所有合格的金融产品纳入账户资金的配置范围，实现个人自愿参加和自由选择合格投资品的功能。2.明确账户管理规则。明确政府税优、企业支付、个人缴纳的管理方式和记账规则，简化税优流程，严格区分“积累期”与“领取期”规则，开展个人账户风险偏好测评，实现账户持有人风险承受能力和预期收益水平的长期平衡。3.强化养老资产整合。建立和完善转移接续机制，打通第二、第三支柱养老保险之间的资产转移通道，推动个人账户与金融市场的双向对接；将住房公积金纳入第三支柱的资金来源，把住房保障转化为养老保障，进一步提高资金的选择范围和使用效率，在实现养老保障功能的同时，增强民众当期消费意愿，带动经济转型和可持续增长。 千呼万唤始出来，此前市场对个人养老金账户制探索呼声较高，监管相关政策思路一脉相承。从税延养老险试点到当前个人养老金账户制试点，个人养老金已不单纯再只是一个“保险”产品，而是一个可以进行广泛投资的个人资金账户，涵盖银行理财、储蓄存款、商业养老保险、公募基金等，供参与人自主选择。我们预计，下一步政策试点将从建立唯一、专用、终身的个人养老金账户出发，同时打通第二、第三支柱养老保险之间的资产转移通道，进一步提升个人养老金账户制规模增长的空间。 图1：中国养老金融50人论坛秘书长董克用对下一步税 图2：中国保险学会提出关于“加快建立个人养老账户 3.《意见》解读：吸取税延养老险试点教训，参与积极性或显著 提升 3.1.发文牵头机构上升至国务院 2018年4月试点税延养老险时，由财政部牵头，联合税务总局、人力资源社会保障部、银保监会和证监会。此次《意见》发文单位直接上升为国务院办公厅直接发文，层次更高，彰显高层的重视程度。值得注意的是，相比由财政部牵头，由国务院牵头，未来个人养老金缴费上限额度提升幅度或将更为可观。 3.2.试点范围预计推广进度较快 《意见》中明确缴费完全由参加人个人承担的积累制，可以由个人直接购买符合条件的金融产品，并由自身承担相应风险。税延养老险则是试点地区范围是个人，以及取得个体工商户生产经营所得、对企事业单位的承包承租经营所得的个体工商户业主、个人独资企业投资者、合伙企业自然人合伙人和承包承租经营者，由其工资薪金、连续性劳务报酬的个人所得税扣缴单位，或者个体工商户、承包承租单位、个人独资企业、合伙企业共同参与。而税延养老险试点需要在缴费阶段将相关凭证提供给扣缴单位，流程复杂，机构参与推动积极性不高。 表2：《意见》与税延养老险试点在参与范围领域差异 3.3.个人养老金的年缴费上限为12,000元，取消税延养老险收入6%限制 《意见》中明确参加人每年缴纳个人养老金的上限为12,000元。人力资源社会保障部、财政部根据经济社会发展水平和多层次、多支柱养老保险体系发展情况等因素适时调整缴费上限。而税延养老险试点期间，对于取得工资薪金、连续性劳务报酬所得的个人，其缴纳的保费准予在申报扣除当月计算应纳税所得额时予以限额据实扣除，扣除限额按照当月工资薪金、连续性劳务报酬收入的6%和1,000元孰低办法确定。比较来看，两者每年限额保持一致，但《意见》取消了当月工资薪金、连续性劳务报酬收入的6%的限制，我们认为有利于激发普通工薪阶层人群（扣除五险一金及专项抵扣后月平均收入高于个税起征点但低于16,667元群体）的参与积极性。 表3：《意见》与税延养老险试点在个人缴费税前扣除标准领域差异 具体税收政策有待明确。《意见》在税收政策中提到，国家制定税收优惠政策，鼓励符合条件的人员参加个人养老金制度并依规领取个人养老金，具体税收优惠政策还有待细则明确。而税延养老险试点期间，账户采用EET模式，也即缴费阶段免税（E）、账户资金收益暂不征税（E）、个人领取商业养老金征税（T）。领取阶段规定为个人达到国家规定的退休年龄时，可按月或按年领取商业养老金，领取期限原则上为终身或不少于15年。个人身故、发生保险合同约定的全残或罹患重大疾病的，可以一次性领取商业养老金。对个人达到规定条件时领取的商业养老金收入，其中25%部分予以免税，其余75%部分按照10%的比例税率计算缴纳个人所得税（也即税率为7.5%）。 3.4.信息平台统一由人社部建设，银行具有账户优势 信息平台统一由人社部建设，降低实务抵扣难度，有助于提升参与积极性。税延养老险试点期间，试点期间使用中保信平台（后更新为个人税收递延型商业养老保险信息平台，网址为https://syyl.cbit.com.cn/desk/#/desktop）。个人商业养老资金账户在中保信平台进行登记，校验其唯一性。个人购买符合规定的商业养老保险产品、享受递延纳税优惠时，以中保信平台出具的税延养老扣除凭证为扣税凭据。取得工资、薪金所得和连续性劳务报酬所得的个人，应及时将相关凭证提供给扣缴单位。在抵扣环节，新版个人所得税APP上可自行申报6项专项扣除，却没有税延养老险专属选项，而是需要投保人自行每月向公司人力/财务发送《个人税收递延型商业养老保险扣除凭证》，在降低便利度的同时也