行业竞争加剧，转型带来短期阵痛

公司于4月19日晚发布2021年年报，年度营收为68.05亿元，同比增长24.67%。归母净利润为2.73亿元，同比减少66.29%，扣非归母净利润为1.31亿元，同比减少80.66%，基本每股收益为0.67元。市场一致预测的营收和利润分别为79.03/10.92亿元，业绩低于市场预期。 云计算业务占比提升，网安业务增长放缓 云计算及IT基础设施业务收入约为23.79亿元，增速较快，同比增长49.53%，占比提升至34.97%。网络安全业务收入约为36.89亿元，增速放缓，同比增长10.15%，占比下降至54.20%；基础网络及物联网业务收入为人民币7.37亿元，同比增长42.15%，占比提升至10.83%。 研发投入加大，利润下滑明显 2021年公司持续加大研发投入，研发费用达到20.88亿元，同比增长38.34%。 低毛利产品占比提升导致公司整体毛利率下降至65.49%， 同比下降4.49pct。全年股权激励摊销超过4亿元、销售费用同比增长27.91%、最终全年实现销售净利率为4.01%，同比下降10.82pct。 转型带来短期阵痛，前景值得期待 2021年公司明确XaaS优先的战略目标，推动包括托管云、MSS、SASE等业务，推动公司业务逐步实现云化、在线化和服务化。市场端由于XaaS类业务客户接受度不高，市场推广难度加大，导致销售费用增速高于营收增速。 公司核心产品市占率领先，转型订阅式服务有望增加客户粘性，且云服务是未来行业发展趋势，前景值得期待。 盈利预测与估值 考虑到行业竞争加剧，公司战略转型以及板块估值变化等因素，我们调整2022-23年营收为83.10/106.91亿元(原值为102.57和133.48亿元)，归母净利润分别为5.40/6.25亿元（原值为12.58和15.67亿元），同时增加24年盈利预测营收为134.02亿元，净利润为8.30亿元，EPS分别为1.30/1.50/2.00元/股，对应PE分别为77x/66x/50x。维持“增持”评级。 风险提示 疫情反复；下游客户支出不达预期；网络安全和云计算市场竞争加剧；新业务市场拓展不达预期。 图表1：财务预测摘要 资产负债表 现金流量表