平台型龙头结构优化，毛利率继续提升

韦尔股份发布年报，2021年公司延续稳健高成长。公司全年实现营收241.04亿元，yoy+21.59%，归母净利润44.76亿元，yoy+65.41%，扣非归母净利润40.03亿元，yoy+78.30%，综合毛利率34.5%，较上年提升4.6%，净利率18.6%，较上年提升4.9%。在整体营收增长的情况下，公司半导体设计业务产品的销售量同比小幅下降8.6%，体现公司将产品组合更加聚焦于单价较高的中高端产品，相应地削减了单价较低的低端产品的销售。2021Q4营收57.89亿元，yoy-1.13%，qoq-1.32%，2021Q4归母净利润9.58亿元，yoy-2.23%，qoq-24.88%，2021Q4扣非归母净利润9.35亿元，yoy+41.92%，qoq-15.15%，2021Q4综合毛利率36.5%，qoq+1.0%。 分业务看，半导体设计总营收203.8亿元，占总营收比84.6%，yoy+18.02%。其中CIS营收162.6亿元，占总营收比67.5%，yoy+10.7%，毛利率33.64%，较上年+2.27%；TDDI营收19.63亿元，占比8.1%，yoy+163.90%，毛利率60.90%，较上年+36.87%。半导体分销营收36.60亿元，占比15.2%，yoy+47.3%，毛利率15.05%，较上年-0.7%。具体到CIS细分品类营收：智能手机96.7亿元，安防监控30.5亿元，汽车电子23.8亿元，PC笔电10.2亿元。CIS：手机方面，2021年智能手机高阶像素CIS收入占比提升，并成功推出业界领先的应用于智能手机的2亿像素全球最小0.61微米像素尺寸产品。公司在维持智能手机CIS营收规模情况下，汽车及安防领域CIS营收实现大幅增长。汽车方面，公司深耕汽车CIS十余年，作为全球车载CIS核心供应商，已推出从VGA到800万像素可满足舱内和舱外不同应用场景的多种型号产品，深度受益汽车电动化智能化驱动的车载CIS市场整体需求快速增长，公司2021年车载CIS实现营业收入约23亿元，同比增长约85%。 安防领域，公司持续发力中高端产品，全年安防CIS营收同比约增长70%。此外，公司在笔电、医疗、AR/VR等领域市场份额领先，营收也有较大幅度提升。 保持高研发投入水平，提升综合竞争力。2021年公司半导体设计业务研发投入26.2亿元，yoy+24.79%，占设计业务收入12.86%。截至2021年底研发人员数量大幅提升至1947人，占员工总数43.3%。存货方面，本期期末存货达到87.8亿元，占总资产比例达27.4%。我们认为公司存货数量增加主要是对未来半导体市场需求及供应链分配的战略性提前布局。 韦尔股份作为全球竞争力的芯片平台龙头，在过去一年手机相对疲软情况下持续取得高速增长，主要在于战略、研发效率、产品矩阵、客户及供应链五大关键要素一直持续快速发展 ，我们认为未来五年的成长动能和脉络布局已经非常清晰：2018-2020主要依靠手机CIS业务的增长再次奠定全球龙头地位 ；我们预计2021-2023主要依靠汽车CIS和触控显示驱动业务的增长，2024-2026主要依靠汽车非CIS的其他产品业务和AR/MR技术方案的增长。此外，公司在模拟电路产品大类、在新兴市场（医疗、IOT、工业检测、物联网等），在传统的安防、物联网市场，都会有全方位不同幅度的持续增长的表现。我们预计公司2022/2023/2024年实现归母净利润53.3/70.4/93.5亿元，对应当前PE30.1/22.7/17.1x，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期，新产品研发进展不及预期 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 业绩延续稳健高增，结构优化盈利水平提升 韦尔股份发布年报，2021年公司延续稳健高成长。公司全年实现营收241.04亿元，yoy+21.59%，归母净利润44.76亿元，yoy+65.41%，扣非归母净利润40.03亿元，yoy+78.30%，综合毛利率34.5%，较上年提升4.6%，净利率18.6%，较上年提升4.9%。 在整体营收增长的情况下，公司半导体设计业务产品的销售量同比小幅下降8.6%，体现公司将产品组合更加聚焦于单价较高的中高端产品，相应地削减了单价较低的低端产品的销售。2021Q4营收57.89亿元，yoy-1.13%，qoq-1.32%，2021Q4归母净利润9.58亿元，yoy-2.23%，qoq-24.88%，2021Q4扣非归母净利润9.35亿元，yoy+41.92%，qoq-15.15%，2021Q4综合毛利率36.5%，qoq+1.0%。 图表1：韦尔股份营业收入 图表2：韦尔股份归母净利润 图表3：韦尔股份盈利水平 图表4：韦尔股份CIS毛利率 分业务看，半导体设计总营收203.8亿元，占总营收比84.6%，yoy+18.02%。其中CIS营收162.6亿元，占总营收比67.5%，yoy+10.7%，毛利率33.64%，较上年+2.27%； TDDI营收19.63亿元，占比8.1%，yoy+163.90%，毛利率60.90%，较上年+36.87%。 半导体分销营收36.60亿元，占比15.2%，yoy+47.3%，毛利率15.05%，较上年-0.7%。 图表5：韦尔股份主营业务收入分布 具体到CIS细分品类营收：智能手机96.7亿元，安防监控30.5亿元，汽车电子23.8亿元，PC笔电10.2亿元。 CIS：手机方面，2021年智能手机高阶像素CIS收入占比提升，并成功推出业界领先的应用于智能手机的2亿像素全球最小0.61微米像素尺寸产品。公司在维持智能手机CIS营收规模情况下，汽车及安防领域CIS营收实现大幅增长。 汽车方面，公司深耕汽车CIS十余年，作为全球车载CIS核心供应商，已推出从VGA到800万像素可满足舱内和舱外不同应用场景的多种型号产品，深度受益汽车电动化智能化驱动的车载CIS市场整体需求快速增长，公司2021年车载CIS实现营业收入约23亿元，同比增长约85%。 安防领域，公司持续发力中高端产品，全年安防CIS营收同比约增长70%。此外，公司在笔电、医疗、AR/VR等领域市场份额领先，营收也有较大幅度提升。 图表6：韦尔股份分业务营收及毛利率情况（亿元） 保持高研发投入水平，提升综合竞争力。2021年公司半导体设计业务研发投入26.2亿元，yoy+24.79%，占设计业务收入12.86%。截至2021年底研发人员数量大幅提升至1947人，占员工总数43.3%。存货方面，本期期末存货达到87.8亿元，占总资产比例达27.4%。我们认为公司存货数量增加主要是对未来半导体市场需求及供应链分配的战略性提前布局。 图表7：韦尔股份研发情况（亿元） 图表8：韦尔股份存货情况 智能手机领域，豪威已经成功破局高端，且部分产品已走在全球先列。我们认为后续公司将继续推出新产品，填补各价格带需求，在国内消费电子厂商国产化支持下，公司产品、技术竞争实力优势显现，市场份额有望继续提升。 图表9：豪威智能手机CIS技术路线图 汽车领域，豪威目前已推出多款基于领先的Nyxel®近红外(NIR)技术、LFM及PureCel® Plus-S堆叠像素架构技术的车用CIS产品，在动态范围表现、LFM性能、功耗等方便表现优异。我们认为公司凭借对汽车领域及CMOS图像传感器Know-how的掌握，有望顺未来汽车赛道高增之势实现份额提升。 2022年1月，豪威在2022年国际消费电子展发布了其Nyxel®近红外技术系列最新产品OX05B1S，是汽车行业首款用于车内监控系统的500万像素RGB-IR BSI全局快门传感器。其拥有2.2微米超小像素尺寸和940纳米高近红外灵敏度，具有宽视角和足够的像素可同时监控驾驶员和乘员，降低复杂度、占用空间（采用豪威集团的堆叠式a-CSP™封装，尺寸比竞品小50%）、功耗和成本。 2022 CES上，公司还推出了300万像素分辨率SoC新产品OX03D，用于汽车环视、后视和电子后视镜。OX03D SoC能使汽车客户从100万像素无缝升级到300万像素，具有LFM功能，并保持与前代解决方案相同的光学格式和机械结构，保留高性能和低功耗，缩短高需求环视摄像头上市时间。此外，通过将图像传感器和ISP集成到单个芯片中，设计人员可以节省成本和空间。 同期，豪威还首次演示了800万像素汽车前视摄像头系统，采用新一代OX08B40 CMOS图像传感器，由赛灵思MPSoC和Motovis IP协助打造。这次现场概念验证演示突显出了800万像素的高分辨率系统可以实现更大的检测范围和更宽的视角。 图表10：豪威部分汽车类传感器产品参数 韦尔股份作为全球竞争力的芯片平台龙头，在过去一年手机相对疲软情况下持续取得高速增长，主要在于战略、研发效率、产品矩阵、客户及供应链五大关键要素一直持续快速发展，未来五年的成长动能和脉络布局已经非常清晰： 2018-2020主要依靠手机CIS业务的增长再次奠定全球龙头地位； 2021-2023主要依靠汽车CIS和触控显示驱动业务的增长； 2024-2026主要依靠汽车非CIS的其他产品业务和AR/MR技术方案的增长。 此外在模拟电路产品大类、在新兴市场（医疗、IOT、工业检测、物联网等），在传统的安防、物联网市场，都会有全方位不同幅度的持续增长的表现。 风险提示 下游需求不及预期：韦尔股份（豪威科技）在移动通信领域的产品销售占较大，若该领域的细分市场需求不达预期，将对公司的业绩产生不利影响。 新产品研发进展不及预期：新品持续迭代是芯片公司核心竞争力，若公司新产品进展不达预期，有可能会对后续订单、盈利状况产生负面影响。