投资策略定期报告：稳增长下A股基本面2：盈利底会提前？最优选是什么？

截至4月15日，全A（含科创板）约504家上市公司发布2022Q1业绩预告或业绩快报，整体披露率为10.76%。目前，从已经披露的一季报业绩预告来看，业绩表现较好的企业率先公布业绩预告，主板/创业板/科创板/全A的预喜率均在75%左右，超过55%的披露企业盈利增速超过50%以上。需要事先提醒的是由于在2022年初国内交易所对上市公司业绩预告披露规则进行调整，本次一季报业绩预告较往年明显偏低，数据有效性有限。（在后文将附上当前最新业绩预告披露规则） 客观而言，面对成本（长期因素）和疫情（短期因素）冲击，A股一季报面临着不小的下行压力。在一季度大宗价格高企和国内疫情形势出现反弹背景下，不仅服务业盈利恶化加剧，同时制造业更是遭遇“两面夹击”，不少企业明确在业绩预告中提及由于疫情防控措施和供应链扰动造成对生产运营的严峻负面影响。 同时，上游盈利暴增，中下游修复延缓，“增收不增利”的矛盾依然突出，呈现“上游吃太饱，下游饿肚子”的割裂局面，需求不畅下中下游库存上升是值得关注的，预计今年上半年全A（非）销售毛利率与资产周转率均存在下行压力，但更为关键的是企业端资产负债表出现的“非意图”缩表迹象，这才当前A股基本面最大的一个忧虑。 在此，我们维持A股上半年处于盈利下滑阶段，预计一季报全A盈利仍有压力。同时，我们维持本轮经济底在二季度，A股盈利底大概率在Q3的预判。 在这里，对应于市场关注“是否盈利底会提前在Q2出现？”我们认为，本轮国内疫情对基本面超预期负面冲击需要高度重视，较大概率也会对二季度A股基本面造成较大压力，短期若看到企业库存加速去化位臵或资产负债率企稳回升（代表稳增长政策兑现），那么有一定概率盈利底提前到Q2出现。 从目前已经披露的一季报业绩预告来看，一季报预告业绩增速排序为：上游资源品、新材料>高端制造、医药（CXO、新冠检测、原料药、中药）、数智化产业>消费（必须消费品）、银行>券商、保险、房地产。在这里，我们欣喜地看到越来越多企业受益于数智化发展，景气度在财报当中得到进一步验证。在此，我们再次强调将数智化产业是2022年产业赛道投资的最优选。 对应于当前四大交易主线逻辑（稳增长、疫后修复、高景气和全球通胀），市场对于高成长业绩板块业绩兑现开始忧虑。因此，我们针对高景气板块拆分为新能源车、光伏、半导体、医药、军工五条产业链，对一季报业绩预告进行细致验证。整体而言，原2021年以高端制造业为核心的高景气板块在Q1并未出现大规模业绩不及预期现象，但是分化现象已经比如突出，景气预计会从2021年多产业链多环节收缩至2022年的少数产业链少数环节。在我们与市场的交流中，对于原高景气板块的基本面兑现忧虑蔓延至今年下半年。 风险提示：经济增长不及预期，国内疫情超预期，通胀超预期 截至4月15日，全A（含科创板）约504家上市公司发布2022Q1业绩预告或业绩快报，整体披露率为10.76%。目前，从已经披露的一季报业绩预告来看，业绩表现较好的企业率先公布业绩预告，主板/创业板/科创板/全A的预喜率均在75%左右，超过55%的披露企业盈利增速超过50%以上。需要事先提醒的是由于在2022年初国内交易所对上市公司业绩预告披露规则进行调整，本次一季报业绩预告较往年明显偏低，数据有效性有限。（在后文将附上当前最新业绩预告披露规则） 客观而言，面对成本（长期因素）和疫情（短期因素）冲击，A股一季报面临着不小的下行压力。在一季度大宗价格高企和国内疫情形势出现反弹背景下，不仅服务业盈利恶化加剧，同时制造业更是遭遇“两面夹击”，不少企业明确在业绩预告中提及由于疫情防控措施和供应链扰动造成对生产运营的严峻负面影响。 同时，上游盈利暴增，中下游修复延缓，“增收不增利”的矛盾依然突出，呈现“上游吃太饱，下游饿肚子”的割裂局面，需求不畅下中下游库存上升是值得关注的，预计今年上半年全A（非）销售毛利率与资产周转率均存在下行压力，但更为关键的是企业端资产负债表出现的“非意图”缩表迹象，这才当前A股基本面最大的一个忧虑。 在此，我们维持A股上半年处于盈利下滑阶段，预计一季报全A盈利仍有压力。同时，我们维持本轮经济底在二季度，A股盈利底大概率在Q3的预判。在这里，对应于市场关注“是否盈利底会提前在Q2出现？”我们认为，本轮国内疫情对基本面超预期负面冲击需要高度重视，较大概率也会对二季度A股基本面造成较大压力，短期若看到企业库存加速去化位臵或资产负债率企稳回升（代表稳增长政策兑现），那么有一定概率盈利底提前到Q2出现。 从目前已经披露的一季报业绩预告来看，一季报预告业绩增速排序为：上游资源品、新材料>高端制造、医药（CXO、新冠检测、原料药、中药）、数智化产业>消费（必须消费品）、银行>券商、保险、房地产。在这里，我们欣喜地看到越来越多企业受益于数智化发展，景气度在财报当中得到进一步验证。在此，我们再次强调将数智化产业是2022年产业赛道投资的最优选。 对应于当前四大交易主线逻辑（稳增长、疫后修复、高景气和全球通胀），市场对于高成长业绩板块业绩兑现开始忧虑。因此，我们针对高景气板块拆分为新能源车、光伏、半导体、医药、军工五条产业链，对一季报业绩预告进行细致验证。整体而言，原2021年以高端制造业为核心的高景气板块在Q1并未出现大规模业绩不及预期现象，但是分化现象已经比如突出，景气预计会从2021年多产业链多环节收缩至2022年的少数产业链少数环节。在我们与市场的交流中，对于原高景气板块的基本面兑现忧虑蔓延至今年下半年。 需求拉动下的量价齐升：锂、钒、钴、甜味剂、培育钻石、多晶硅等（主要集中于新材料领域） 需求拉动销量上行：新能源产业链（正负极材料、电解液、锂电设备、光伏组件等）、航天装备、CXO、新冠检测试剂、中药、IGBT、工业软件、工业自动化等。（主要集中于高景气赛道与智能化方向） 产品价格上涨：煤炭及对应化工品、铝、农药、纯碱、磷肥、氮肥、稀土永磁、航运等（主要集中于上游周期品）。 产品结构优化与经营效率提升：白酒、乳制品、肉制品、化学制药、医疗器械等。 新业务拓展：软件开发、通用设备、数字院线、专用机械、建筑施工（转型新能源）等。 此外，基于当前的一季报业绩预告，具体而言，我们将在本文着重解决以下问题： 1、500多份年报预告梳理，如何看待当前A股基本面与评估各主要产业链的景气状态？ 2、归因分析：当前国内疫情对A股基本面造成了多大影响？ 3、站在行业代表性公司视角，哪些高景气细分行业值得未来进一步关注？ 以上问题将是本文着重探讨的问题。同时，需要说明的是，若无特殊说明，业绩指标均采用整体法测算。 图1：当前2022年A股一季报业绩预告预增和略增三级细分行业分布 1.一季报预告：当前A股处于盈利下行压力不小 1.1.整体观察：成本和疫情双冲击，一季报预计A股盈利仍有压力 客观而言，面对成本（长期因素）和疫情（短期因素）负面冲击，A股一季报面临着不小的下行压力。 首先，让我们简要汇报一下一季报业绩预告的相关数据： 需要事先提醒的是由于在2022年初国内交易所对上市公司业绩预告披露规则进行调整，本次一季报业绩预告较往年明显偏低，数据有效性有限。 截至4月15日，全A（含科创板）约504家上市公司发布2022Q1业绩预告或业绩快报，整体披露率为10.76%。其中，主板、创业板和中小板披露率分别为10.73%，11.2%和9.61%。 目前，从已经披露的一季报业绩预告来看，业绩表现较好的企业率先公布业绩预告，主板/创业板/科创板/全A的预喜率均在75%左右，超过55%的披露企业盈利增速超过50%以上。 2022年一季报全A预告业绩增速达到94.9%，全A（非金融）为99.6%（需要提醒的是随着后续披露，数据将存在明显调整）。 图2：当前2022年一季报披露率情况 图3：当前2022一季报预告预喜分布 图4：2022Q1业绩预告全A业绩状况 图5：2022Q1业绩预告创业板业绩状况） 图6：当前披露率下2022一季报业绩预告分板块预告业绩增速统计 对于A股基本面，从去年上半年以来就出现“增收不增利”现象，结构上体现为上游资源品利润暴涨（煤炭、有色金属和部分化工品为代表），不断在侵蚀相关中下游产业链企业的利润，呈现“上游吃太饱，下游饿肚子”的割裂局面。时至今日，这种局面愈演愈烈，没有丝毫缓解的迹象，虽然当前上游资源品的盈利增速较去年高位大概率回落，但在商品价格维持高位的背景下，高盈利惯性预计在明年下半年之前都将持续。 要清晰地意识到：在2021Q3上游周期盈利占比达到21.3%。从这次披露上游资源品一季报业绩预告中，我们看到一大批上游资源品企业预告增速依然维持在较高水平，预计在22Q1这一比例将进一步提升，来到近年来的极值。 图7：上游周期品的盈利占比处于历史高位水平 图8：上游资源品企业一季报业绩预告均大幅预增 同时，一季度我国疫情出现多点爆发，A股相关服务业再次遭受冲击，同时由于疫情防控政策，供应链遭到明显扰动，部分制造业企业从3月开始即陷入到停产状态，最终导致盈利受到压制。尤其体现在运输设备、部分汽车零部件、建筑建材类企业，一季报预告同比负增长幅度在-50%以上。 图9：当前国内疫情影响下相关企业业绩预告情况 客观而言，面对成本（长期因素）和疫情（短期因素）冲击，A股一季报面临着不小的下行压力。在此，我们维持A股上半年处于盈利下滑阶段，预计一季报全A盈利仍有压力。同时，我们维持本轮经济底在二季度，A股盈利底大概率在Q3的预判。在这里，对应于市场关注“是否盈利底会提前在Q2出现？”我们认为，本轮国内疫情对基本面超预期负面冲击需要高度重视，较大概率也会对二季度A股基本面造成较大压力，短期若看到企业库存加速去化位臵或资产负债率企稳回升（代表稳增长政策兑现），那么有一定概率盈利底提前到Q2出现。 1.2.产业赛道观察：高景气内部进一步分化，关注新业务拓展 从目前披露的一季报业绩预告来看，结构层面可以关注的景气领域主要为以下四个方面： 第一为上游资源品，以涨价为核心逻辑，比如说煤炭、铝、锂等品种； 第二是有产业逻辑的高景气，包括新能源产业链、中药等。 第三是在困境反转领域，主要集中在养殖、地产链和疫后修复的交易逻辑； 最后一个是新业务拓展，也是我们最推荐关注的。今年很多公司业绩预期差非常重要来源就在于进入到新的高成长业务领域，主要可重点关注数智化（数字化+智能化）产业链条带来的相关机会，我们依然坚定数智化是2022年产业赛道首选。 图10：2022一季报业绩预告分行业预喜率统计 图11：当前2022年A股一季报业绩预告预增和略增三级细分行业分布 图12：当前披露率下2022年A股一季报预告分行业预告业绩增速情况 对应于当前四大交易主线逻辑（稳增长、疫后修复、高景气和全球通胀），市场对于高成长业绩板块业绩兑现开始忧虑。因此，我们针对高景气板块拆分为新能源车、光伏、半导体、医药、军工五条产业链，对一季报业绩预告进行细致验证。整体而言，原2021年以高端制造业为核心的高景气板块在Q1并未出现大规模业绩不及预期现象，但是分化现象已经比如突出，景气预计会从2021年多产业链多环节收缩至2022年的少数产业链少数环节。在我们与市场的交流中，对于原高景气板块的基本面忧虑蔓延至今年下半年。具体而言： 1、新能源车：产业链内部业绩产生分化，上游新材料业绩表现亮眼，其中电池材料行业业绩大多均实现150%以上的高速增长；而中游电池厂和下游整车厂近乎未公布业绩预告。 2、光伏：光伏产业链当中由于硅料的价格持续处于高位，通威股份等企业业绩仍然维持强劲，但中下游的硅片环节和组件环节仍需要正式一季报验证。 3、半导体：半导体产业链存在一定程度的异化，设备与材料仍然维持较高的增速，而设计等其他环节出现分化，部分产品线拓展顺利的企业仍然维持较高增速，如兆易创新等，但也出现部分企业由于终端需求的下行盈利出现较为明显的压力。 4、医药：医药产业链当中整体的受益景气环节与疫情相关，主要出现