深度报告：煤机领域龙头企业，领航智能化改造浪潮

煤炭行业资本开支上行，新建产能+智能化驱动下，煤机企业有望充分受益。煤炭紧缺背景下，智能化改造、新建煤炭产能是扩大煤炭供给的两大手段。根据我们测算，2022-2025年新增需求带来的煤炭综采设备合计市场空间为156亿元，相比此前高出近百亿市场空间。而2022-2025年智能化对应市场空间约为246-268亿元，平均每年煤矿智能化改造对应市场空间为60-70亿元。据国家统计局数据，2022年2月煤炭开采和洗选业固定资产投资累计同比增长45.4%，创2009年3月以来新高，煤炭行业资本开支上行背景下，煤机企业有望充分受益。 深耕煤机智能制造，引领煤矿智能化发展。公司隶属中国煤炭科工集团有限公司，是世界范围内煤炭行业产业链布局最为完整的企业之一，具有强大的研发和制造能力。据天地科技官网，公司在智能装备板块依托科技创新和智能制造，开展智能矿山、开采装备和洗选装备业务，主导或参与全国60%以上智能化工作面建设，是煤矿智能化建设的实践者和引领者。公司在掘进机、超大功率大采高采煤机、特殊煤层采煤机、液压支架电液控制系统、智能集成供液系统、综采工作面自动化控制系统等方面已经形成了核心技术，具有较强的品牌影响力。 子公司天玛智控拟分拆上市，有利于母公司重塑估值体系。天玛智控为天地科技控股子公司，专业从事煤矿智能开采控制技术装备的研发、生产、销售和服务。据证券日报网，经过20余年的发展，天玛智控主营产品SAC型液压支架电液控制系统、SAP型智能集成供液系统、SAM型综采自动化控制系统平均市场占有率达40%，在技术、性能、质量、可靠性等方面均处于行业领先地位。本次分拆上市后，天玛智控将进一步完善治理结构、提升融资能力和经营效率，而其母公司天地科技也有望分部重估，提升公司整体价值。 安全生产是第一要务，装备与服务板块受益。安全生产是企业经济效益得以保证的基础，相关装备与服务将成为企业的刚性需求。公司矿山安全板块，涵盖了煤矿安全科技全部专业领域，提供安全产品、技术服务和灾害治理等业务集合，打造“技术+产品+工程服务”综合解决方案，随着近年来矿山安全生产的关注度逐渐提高，公司装备与服务板块有望充分受益。 以天地王坡为典范，开展矿区生态治理和绿色开采。公司煤炭生产业务主要来自天地王坡，2020年销量约为289万吨，该煤矿目前已成为“安全、清洁、高效”的现代化大型煤矿的典型示范。以此为标杆，公司建设智能化无人开采示范矿井，稳步发展专业化煤矿整体运营，多家托管运营煤矿均处于行业领军地位。 投资建议：预计公司2021-2023年实现归母净利润16.77、21.58、26.28亿元，对应EPS分别为0.41、0.52、0.63元/股，PE为12、9、8倍，维持“推荐”评级。 风险提示：技术推进不及预期风险，煤炭价格波动风险，原材料价格上涨风险等。 盈利预测与财务指标项目/年度 1煤炭全专业领域科创龙头，引领煤矿智能化发展 1.1科研院所转制企业，背靠中国煤科构建全产业链布局 天地科技股份有限公司隶属中国煤炭科工集团有限公司，成立于2000年3月24日，系由煤炭科学研究总院作为主发起人，并联合兖矿集团有限公司、清华紫光股份有限公司、中国科学院广州能源研究所和大屯煤电(集团)有限责任公司共同发起设立的股份有限公司。公司控股股东中国煤科系国务院国资委直接监管的中央企业，是全球唯一全产业链综合性煤炭科技创新型企业，为公司在科技研发、技术创新、人才培养、产业发展等方面提供了稳健的保障和强有力的支撑。 公司现有的产业板块基本覆盖了煤炭行业的全部产业链，包括勘探、设计、煤机装备、安全技术与装备、煤矿建设、煤矿运营、生态治理、清洁能源高效利用等，为客户提供智能、绿色、安全一体化解决方案，是世界范围内煤炭行业产业链布局最为完整的企业之一，部分产品（服务）达到了国内外一流水平。 公司2002年5月15日在上海证券交易所挂牌上市时的主要业务是煤机板块，同年成立天地王坡煤业开拓煤制品的销售环节。2006-2008年相继收购或设立天地奔牛、山西煤机、常熟煤机等进一步丰富煤炭机械产品。2014年收购北京华宇、重庆研究所及西安研究所，拓升至井建环节（安全技术与装备）和煤炭开采环节中煤炭洗选装备，2015年又通过收购中煤科上海，进军节能环保产品，开拓智能煤机市场。至今，公司主要业务分为煤机智能制造、安全技术装备、清洁能源、设计建设、示范工程、新兴产业等六大板块，逐步完成了煤炭行业专业领域全覆盖。 其中，煤机智能制造及安全科技板块为营收的主要来源。 图1：天地科技股权穿透图 1.2深耕煤机智能制造，依托科技创新引领行业发展 公司智能装备板块主要依托科技创新和智能制造，开展智能矿山、开采装备和洗选装备业务。 板块具有发展智能矿山的强大技术、人才、装备和平台能力支撑，主导或参与全国60%以上智能化工作面建设，是煤矿智能化建设的实践者和引领者，在掘进机、超大功率大采高采煤机、特殊煤层采煤机、液压支架电液控制系统、智能集成供液系统、综采工作面自动化控制系统等方面已经形成了核心技术，具有较强的品牌影响力。板块发挥煤炭开采全产业链优势，提供开采、洗选高精装备和智能矿山一体化解决方案；积极向非煤矿山装备、工程装备等非煤领域延伸。 表1：智能制造板块主要产品 煤机智能制造板块是公司营收的主要来源，该板块收入自2016年起呈现较快增长，2020年实现营收93.59亿元，同比增长6.82%，实现毛利17.84亿元，同比增长6.84%，毛利率33%。 图2：煤机智能制造板块2015-2020年收入（百万元；%） 图3：煤机制造板块2015-2020年毛利（百万元；%） 1.3承袭煤科总院技术经验，安全科技领域优势凸显 矿山安全板块主要是为保障煤矿及非煤矿山安全生产，提供安全产品、技术服务和灾害治理等业务集合。板块涵盖了煤矿安全科技全部专业领域，构建了完善的煤矿安全科技研发体系和产业基地，拥有各类技术国内领先的实验装备和平台。板块强化安全技术领先优势，研制高可靠性智能化安全产品，开展矿山灾害治理工程服务，打造“技术+产品+工程服务”综合解决方案； 提供矿山产品检测检验服务；向非煤矿山安全产品、城市公共应急救援等领域延伸拓展。 安全科技门槛高，而煤炭科学研究总院作为全国唯一的综合性研究机构，从成立之初就肩负着发展煤矿安全科技的重要使命。天地科技承袭了煤科总院的先进技术及丰富经验，在安全领域表现亮眼。 公司于2014年进入煤炭安全装备领域，中煤科工将旗下分别以瓦斯灾害防治著称的西安研究院、水灾害著称的重庆研究院，以及主营洁净煤技术的北京华宇注入天地科技。由于煤炭安全板块属于中煤科工旗下优质资产，因此天地科技的盈利能力也进一步增强。 安全技术装备主要是为保障矿井安全生产和建设智慧矿山提供安全技术、安全装备、安全工程和专业服务等业务集合。板块以地质保障、灾害防治、矿井通风、矿井通讯、安全监控等为主要方向；以技术研发、装备研制、工程承包、专业服务为主要业务；主要产品包括矿井综合自动化系统、煤矿安全自动化网络监控系统、安全仪器仪表、矿山水害防治、煤层气（瓦斯）抽采、钻探技术与装备等。 1.4内部改革持续深化，经营能力显著提升 公司近年来持续深化内部改革，公司资产使用效率、盈利能力和核心竞争能力进一步提升。 应收账款管理方面，全面摸清家底，掳清账目，提出“链条式”管理、“招拍挂”等创新管理模式，在认真总结“管理提升年”经验的基础上进一步推广“管理深植年”。同时抓紧抓实改革攻坚三年行动，聚焦治理机制、用人机制、激励机制等关键环节加大改革创新。 2016年以来公司期间费用率逐年下滑，而存货周转率和应收账款周转率逐年提升，应收账款逐年下降，回款能力逐步恢复。 图4：期间费用率有所回落 图5：公司营运能力有所好转 图6：应收账款逐渐下滑（单位：百万元） 图7：营收不断增长（单位：亿元，%） 2长期低投资致煤价高企，新建矿井+智能化是破解要义 从2014年以来，我国煤炭开采和洗选业固定资产投资持续走低。2020年资本开支较2014年下滑22.9%。去年10月，我国煤价飙升，据Mysteel数据，秦皇岛港Q5500动力煤平仓价2021年区间最大涨幅达208%。在煤企大力生产下煤炭紧缺情况有所缓解，但仍显不足。近期海外煤价跳涨，也给我国煤炭进口带来压力。现有煤矿智能化改造、新建煤炭产能是扩大煤炭供给的两大手段。 2.1资本开支上行，新建矿井带来百亿煤机市场空间 2.1.1煤机装备分类 按工作方式，煤炭机械可以分为露天矿设备、井工矿设备、安全设备、电气设备。其中露天矿开采难度相对较低，因此设备通用性较高。露天矿开采设备主要包括重型汽车、自卸车、铲运机、挖掘机等。井工矿由于开采难度较大，对设备的要求也较高。按照煤矿开采顺序，井工矿开采涉及的煤机可以分为勘探设备、综掘设备、综采设备、辅助设备、洗选设备。除此之外，露天矿和井工矿均需要使用安全设备、电气设备等。 图8：煤机设备分类 狭义的煤机装备主要指煤炭综合采掘设备，其核心设备主要包括掘进机、采煤机、刮板输送机、液压支架，简称“三机一架”。 根据创力集团招股书，一般综采设备占到煤炭机械设备总投资70%比重，其中“三机一架“又占综采设备的80%。在一个工作面中，一般需要1台采煤机、1台掘进机、1台刮板输送机和百余台液压支架，因此在“三机一架”中，液压支架价值量占比较大，约为45%，掘进机和采煤机技术含量较高，价值量占比分别为12%和13%，刮板输送机等输送设备约占10%。总体上，“三机一架“共占综采设备价值量比重80%，其他设备占20%。 2.1.22022-2025年煤机市场空间测算 从驱动力角度看，煤机装备市场需求的增长主要来源于三个方面，新增煤炭产能的需求、煤矿机械化率提升的需求、原有煤机的更新换代需求。 总体上看，2017年以前煤炭开采和洗选行业固定资产投资的下降导致了近年煤机更新替换需求的下滑，不过，随着2017年之后固定资产投资的上升，预计到2023-2024年煤机更新替换需求将开始逐渐回升。综合后文对机械化需求、更新替换需求、新增需求的测算，预计2022-2025年综采设备市场空间分别为651亿元、615亿元、586亿元、597亿元，合计对应市场空间2450亿元。 表2：综采设备市场空间测算（亿元） 1）机械化需求：采掘机械化率已处于较高水平 机械化需求是指煤矿机械化率提升带来的需求。据前瞻产业研究院数据，2010年，我国采煤机械化率及掘进机械化率分别为65%和52%，根据我国煤炭工业发展“十三五”规划，2020年我国采煤机械化程度将达到85%，掘进机械化程度将达到65%，到“十四五”末，煤矿采煤机械化程度将达到90%以上，掘进机械化程度达到75%以上。基于此，我们假设2021-2025年每年采煤机械化水平提升1%，掘进机械化水平提升2%。值得注意的是，未来几年掘进的机械化率提升空间和速度将大于采煤，其主要原因是掘进的工况较为恶劣，机械化率较低。 根据我们对2022-2025年原煤产量、产能，以及每亿吨产量对应的综采设备投资，我们测算2022-2025年每年由机械化率提升带来综采设备需求分别为20.6亿、20.7亿、20.9亿、21亿，合计约83亿元市场空间。 图9：全国采煤机械化率水平 图10：全国掘进机械化率水平 2）更新需求：传统煤机需求主要支撑，刚需释放减弱行业波动性 替换需求是指原有已经实现机械化的矿井对设备的更新需求，是当前煤机需求的主要来源。 煤机产品所处生产环境恶劣，部分产品依靠机械的物理磨损换取产量，因此消耗大，寿命较短。根据煤宝电子商务数据，不同产品煤机使用寿命各有不同，其中“三机”寿命较短，在3-5年，“一架”寿命较长，在5-8年之间。每年综采设备投资额的历史数据，可以通过煤炭开采和洗选行业固定资产投资，以及综采设备在其中的占比得出。 从历史数据看，煤炭开采和洗选业固定资产投资额与该行业利润总额高度相关。2011-2013年、2015-2017