11月统计局PMI数据点评：警惕PPI超预期下行

莫尼塔研究 宏观 | 2018年12月3日 财新智库旗下公司 01 请务必阅读末页的免责声明。 警惕PPI超预期下行 ——11月统计局PMI数据点评 研究部 ⚫ 11月官方制造业PMI录得50%，前值50.2%，景气度在进一步下降。11月生产指数继续保持稳健，仅小幅回落0.1%，短期生产端或延续10月平稳的状况；新订单与供货商配送时间指数是主要的拖累项，原材料库存与从业人员指数的变化相对较小。几个现象值得关注：（1）进出口方面，新出口订单或受圣诞影响小幅回升，但力度不及往年，进口指数继续下滑，进出口压力仍然较大；（2）原材料购进价格指数大幅走弱，PPI存在超预期下行的可能性；（3）生产指数维持平稳，新订单指数继续走弱，而产成品库存指数大幅升高，显示供需格局或在进一步恶化，企业仍在被动补库过程中；（4）分规模来看，大型企业景气度走弱幅度较大，中型企业低位出现反弹。 ⚫ 非制造业PMI方面，建筑业领先指数强劲，基建投资带动效果或在体现。11月服务业PMI本月回升0.3%，一方面双十一提升邮政快递、电信、互联网软件等行业景气度，另一方面银行、证券、保险等金融行业均处于60%以上的高位区间。但是，不论是服务业PMI的绝对值，还是业务活动预期指数来看，都处于年内的较低位置，双十一也是短期因素，服务业维持景气度仍面临一定困难。11月建筑业PMI从上月的年内高点63.9%大幅回落至59.3%，与天气转冷以及部分地区限产或有一定关系。但是分项的几个领先指标依然较为强劲，新订单指数上升0.3%至56.5%，业务活动预期指数上升2.3%至68.3%，均创下年内的最高水平，基建投资的带动效果或正在体现。 ⚫ PMI面临跌破荣枯线的危险，刺激政策的力度或加强。11月PMI数据显示需求持续萎缩，而价格指标显示PPI回落速度存在超预期可能，企业盈利的压力或进一步增大。目前虽然生产短期较为稳健，但可能是限产放松等政策刺激的结果，在下游需求乏力、供需格局恶化的背景下，持续的难度或较大。一旦生产分项不能维持在50之上，PMI面临跌至荣枯线下方的危险。预计宽松货币政策、积极财政政策方向不会变化，稳定企业预期、刺激生产、扩大消费和投资等政策的力度或进一步加强。 钟正生 zhongzhengsheng@cebm.com.cn 钱伟 wqian@cebm.com.cn 莫尼塔研究 宏观 财新智库旗下公司 02 2018年12月3日 图表目录 图表1：PMI跌至荣枯线.............................................................................................................................................. 3 图表2：组成分项对PMI环比变化的贡献 .............................................................................................................. 3 图表3：PMI新出口订单小幅反弹 ............................................................................................................................ 3 图表4：PMI进口持续回落 ......................................................................................................................................... 3 图表5：PMI主要原材料购进价格大幅回落 .......................................................................................................... 4 图表6：新订单相对库存和生产在萎缩 ................................................................................................................... 4 图表7：大中小型企业PMI ......................................................................................................................................... 4 图表8：服务业PMI回升............................................................................................................................................. 5 图表9：建筑业新订单指数依然强劲 ....................................................................................................................... 5 莫尼塔研究 宏观 财新智库旗下公司 03 2018年12月3日 1、制造业景气继续下滑 11月官方制造业PMI录得50%，前值50.2%，景气度在进一步下降（图1）。本月PMI跌至荣枯线，环比下滑0.2%也超过此前五年同期变化的均值，回落幅度强于季节性，这些均显示景气在进一步下降。11月生产指数继续保持稳健，仅小幅回落0.1%，短期生产端或延续10月平稳的状况，在经济下行压力下，对生产起到支撑作用的力量或来自限产放松。新订单与供货商配送时间指数是主要的拖累项，原材料库存与从业人员指数的变化相对较小。新订单回落幅度较大，显示下游需求仍在走弱（图2）。此外，生产经营活动预期指数大幅走低，企业对于未来一个季度的生产预期的悲观程度或在增强。 图表1：PMI跌至荣枯线 图表2：组成分项对PMI环比变化的贡献 资料来源：Wind，莫尼塔研究 资料来源：Wind，莫尼塔研究 新出口订单小幅回升，但力度不及往年，进口继续回落。进出口方面，新出口订单指数小幅回升0.1%，结束连续5个月回落的局面（图3），可能与圣诞假期需求有关，过去两年11月新出口订单分项分别回升0.7%与1.1%，但今年力度明显不及往年，并且依然处于低位以及临界线之下。进口指数则继续回落（图4）。进出口增速在10月表现较好，但未来下行的压力仍然较大。 图表3：PMI新出口订单小幅反弹 图表4：PMI进口持续回落 资料来源：Wind，莫尼塔研究 资料来源：Wind，莫尼塔研究 购进价格与出厂价格均大幅走弱，PPI或加速走低。主要原材料购进价格分项本月下滑7.7%，创2016年3月以来新低，出厂价格分项本月下滑5.6%，创2016年2月以来新低，需要警惕PPI超预期下行的可能性（图5）。按照近期油价和购进价格的走势变化，11月PPI环比或在0左右，当月同比或在2.7-2.9%区间。此外，出厂价格与购进价格指数的差值较上月显著缩小，或显示上游价格回落后，下游企业成本下降，盈利空间有一定改善。 505254565860624949505051515252535317-0117-0417-0717-1018-0118-0418-0718-10PMIPMI:生产经营活动预期%%-0.21 -0.03 -0.12 0.02 0.04 -0.12 -0.68 -0.25 -0.36 -0.06 -0.04 0.03 (0.8)(0.7)(0.6)(0.5)(0.4)(0.3)(0.2)(0.1)0.00.1PMI生产新订单原材料库存从业人员供货商配送时间本月上月对PMI环比变化贡献4445464748495051525316-1217-0317-0617-0917-1218-0318-0618-09PMI:新出口订单%44454647484950515216-1217-0317-0617-0917-1218-0318-0618-09PMI:进口% 莫尼塔研究 宏观 财新智库旗下公司 04 2018年12月3日 图表5：PMI主要原材料购进价格大幅回落 图表6：新订单相对库存和生产在萎缩 资料来源：Wind，莫尼塔研究 资料来源：Wind，莫尼塔研究 产成品库存大幅升高，供需格局或进一步恶化。在新订单指数走弱情况下，产成品库存指数出现大幅升高。不论是以新订单减去产成品库存、还是新订单减去生产来大致衡量供需格局，本月两个指标都继续大幅下行，显示需求相对生产来说出现萎缩，供需格局或在进一步恶化（图6）。由于生产方面相对平稳，在需求和销售相对乏力的情况下，企业被动补库存的局面在11月或将持续。 2、中型企业大幅反弹 企业分规模来看，大型企业景气度走弱幅度最大，中型企业低位反弹（图7）。11月大型企业景气度连续6个月走低，成为整体PMI的最大拖累，但目前仍然维持在荣枯线上方，对经济下行的抵御能力最强。小型企业景气度也继续下滑，离荣枯线的距离有所加大，但是3月份以来的整体走势相对平稳，尚未出现系统性下滑的情况，与大型企业的差值也继续在收窄。中型企业本月大幅反弹2.1%，可能与前期过低的基数有关，此前两个月中型企业PMI一直是三者中最低，10月数值47.7%也是近6年来的最低值。 图表7：大中小型企业PMI 资料来源：Wind，莫尼塔研究 3、建筑业保持高预期 服务业PMI本月回升0.3%，与双十一活动以及金融部门景气度回升有关。历史数据显示近五年11月服务业PMI都至少高于10月，这与双十一对邮政快递、电信、互联网软件等行业的促进或有关系。此外，11月银行、证券、保险等金融行业均处于60%以上的高位景气区间。但是，不论是服务业PMI的404550556065707516-0116-0516-0917-0117-0517-0918-0118-0518-09PMI:出厂价格PMI:主要原材料购进价格%(4)(2)02468101216-121