《量化策略研究系列之二》：产业链与公司股价关联

HeaderTable_User 1122253200 HeaderTable_Stock 股票代码 投资评级 评级变化 行业code HeaderTable_Excel HeaderTable_StatementCompany 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 专题报告 【金融工程·证券研究报告】 Table_Title 产业链与公司股价关联 ------《量化策略研究系列之二》 Table_Summary 研究结论  国家统计局定期编制的投入产出表数据可以帮助投资者了解各个行业相互的中间投入和产出情况，分析行业资本密集、出口依赖度等基本属性，确定行业在产业链上的位置。  借助网络学科工具，我们绘制了中国1990、1997、2005、2010和2015年和美国2017年的行业投入产出网络图，投资者可从中清晰看到不同行业间的投入产出关联，行业在整个产业链中的中心程度，产业结构的变迁。  从2015年国内数据看，所有产业链中居中度高的行业以制造业居多，金融、批发零售、房地产、农林牧渔、建筑等几个GDP高的大行业居中度也高，处于整个中国经济产业链的中心地带。房地产行业虽然居中度最高，但从它接受的中间投入和对其它行业的中间投入额度来看，它对产业链上下游的带动作用并非最大，建筑、化学产品、金属加工三个制造业行业的需求推动能力显著更强。对比美国2017年的数据，美国市场居中度较高的行业几乎都来自于第三产业，“电脑系统设计和相关服务”处于整个经济体的中央位置。  利好或利空冲击在产业链上传递需要时间，逻辑上有可能造成对应行业内股票的价格先后出现轮动，产生投资机会。不过基本面的变化短期内不一定能反应到股价上，而且行业内企业并非都在A股上市。实证发现，不同行业（中信二级）的股价样本内确实存在显著的领先滞后性，但和行业间是否存在产业链上的关系不大，而且这种领先滞后性在时间序列上表现很不稳定，做成样本外的投资策略表现不佳。 风险提示  量化模型失效风险  市场极端环境的冲击 Table_ReportDate 报告发布日期 2018年12月02日 Table_Autho r 证券分析师 朱剑涛 021-63325888*6077 zhujiantao@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860515060001 Table_Contacter Table_Report 相关报告 金融工程 18629580/36139/20181203 16:40 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 产业链与公司股价关联 2 目录 一、投入产出表 ............................................................................................. 3 二、产业链分析 ............................................................................................. 5 三、产业链上公司的股价关联 ........................................................................ 8 风险提示 ...................................................................................................... 10 参考文献 ...................................................................................................... 10 附录 ............................................................................................................. 11 18629580/36139/20181203 16:40 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 产业链与公司股价关联 3 一、投入产出表 投入产出表（Input-Output Tables）反映的是一个经济体内生产者与消费者之间的买卖关系，1982年，国家统计局等有关部门编制了第一张全国投入产出价值表和实物表。目前国家统计局网站上可以下载到1990, 1992, 1995, 1997, 2000, 2002, 2005, 2007,2010, 2012, 2015 年的投入产出表。其表结构如图1所示，为了叙述方便，我们将其数据重新整理，把42个行业汇总为第一产业、第二产业、第三产业三部分。 图1：2015年中国投入产出表（整理简化版） 数据来源：国家统计局 & 东方证券研究所 图1中的中间投入部分度量的是不同产业间的投入，例如：2015年第一产业对第二产业的投入为67479亿元。GDP 是总产出相对中间投入的增加值，它可以分为“劳动者报酬”、“生产税净额”，“固定资产折旧”，“营业盈余”四部分，记录在图1左下角红色字体部分；增加值合计即是各产业按照生产法计算得到各产业GDP数额。 GDP 还可以按照支出法分解图1右上部分： GDP = 消费（居民+政府）+ 投资（固定资本形成额+存货增加）+出口-进口 生产法和支出法计算得到的GDP理论上相等，不过实际统计时，两者用到的数据来源和质量有差别，导致数值上有出入，因此图1右上角有“其它”项调节，保证两者相等。各个行业的总投入等于总产出，但中间投入不一定等于中间产出。 利用这些数据投资者可以定量分析各个行业的一些基本特征，例如该行业是资本密集型还是人力密集型、进出口依赖程度如何、受消费驱动还是投资驱动等，参考图2，图3，图4。 农村居民城镇居民小计第一产业13900674796214875926335117671810210831918632584553713915238135221872107056第二产业25656801341117730944727265778592511250101125012560799144265223117636495360100863-58591333366第三产业45971877131765633688732623210914613537795970231347326011734343362989729558019069-4359641025中间投入合计4415210565333005071401192591432068372659809705336303429193911333303272148448814754125153-93472081447劳动者报酬63511116929173670354110生产税净额-3930520953411082275固定资产折旧2060342655018486509营业盈余12637354482553157360增加值合计6290427683334051768025410705613333666410252081447第三产业中间使用合计最终消费支出资本形成总额(按当年生产者价格计算 ，单位：亿元）2015年全国投入产出表增加值总投入第一产业第二产业中间投入居民消费支出政府消费支出合计固定资本形成总额存货增加合计出口最终使用合计进口其它总产出投入 产出18629580/36139/20181203 16:40 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 产业链与公司股价关联 4 图2：2015年各行业人力密集（劳动者报酬/GDP）和资本密集度（固定资产折旧/GDP） 数据来源：国家统计局 & 东方证券研究所 图3：2015年各行业进出口依赖度（进出口额/GDP） 数据来源：国家统计局 & 东方证券研究所 农林牧渔煤炭采选油气开采金属矿采选非金属矿采选食品和烟草纺织品纺织服装木材加工和家具纸印和文体石炼、核燃料加工化学产品非金属矿物制品金属加工金属制品通用设备专用设备交运设备电气机械通信、计算机电子仪器仪表其他制造产品废品废料机械设备修理电、热生产供应燃气生产供应水生产供应建筑批发零售交运、仓储和邮政住宿和餐饮软件和信息技术金融房地产租赁和商务服务科研和技术水利环境和公共设施居民服务、修理教育社会、卫生文体娱乐社保与公共管理0%10%20%30%40%50%60%0%20%40%60%80%100%120%资本密集度人力密集度农林牧渔煤炭采选油气开采金属矿采选非金属矿采选食品和烟草纺织品纺织服装木材加工和家具纸印和文体石炼、核燃料加工化学产品非金属矿物制品金属加工金属制品通用设备专用设备交运设备电气机械通信、计算机电子仪器仪表其他制造产品废品废料建筑批发零售交运、仓储和邮政住宿和餐饮软件和信息技术金融租赁和商务服务科研和技术教育社会、卫生文体娱乐社保与公共管理0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%200%0%50%100%150%200%250%进口依赖度出口依赖度18629580/36139/20181203 16:40 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 产业链与公司股价关联 5 图4：2015年各行业的消费和投资驱动程度（消费/GDP， 投资/GDP） 数据来源：国家统计局 & 东方证券研究所 二、产业链分析 投入产出表展示了生产要素在行业间的分配流动，从中可以定量梳理产业链上下游的关系，首先我们需要剔除噪音，把“重要”的行业关联找出来。 假设总共有N个行业，它们之间的投入产出矩阵记做 A={ai,j}푁∗푁，其中元素 ai,j 表示行业 i 对行业 j 的投入金额，定义： INi(j)=푎푖,푗∑푎ℎ,푗푁ℎ , 푂푈푇푖(푗)= 푎푖,푗∑푎푖,ℎ푁ℎ INi(j) 表示在对行业j 有中间投入的行业里，行业 i 的占比是多少；푂푈푇푖(푗) 表示行业 i 对其它行业的中间投入中，行业j占了多少比例。如果 INi(j) 和푂푈푇푖(푗)两者同时都大于3%，我们认为行业i对行业j 的中间投入是“重要的”，保留ai,j 数值；对于其它“不重要”的中间投入，ai,j 调整为零。调整后的投入产出矩阵记为 A∗。 假设把每个行业看成二维平面上的一个点，如果行业i对行业j的投入是“重要的”，就画一条点i到j的带箭头的有向直线，这样行业间的投入产出关系就构成了一张网络图，由中间投入关系决定的产业链就变成图上不同点之间的“路径”。 我们想考察不同行业在这张网络图里的“中心程度”，上下游产业数量越多的行业中心程度越高。网络科学里对网络图顶点的中心程度（Centra