2021年年报点评：归母净利润同比+90%超预告上限，工业品电商空间广阔大有可为

盈利预测与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元）同比 37,230 117%578 90%1.68 62.49 66,939 80%966 67%2.81 37.41 111,798 67%1,561 62%4.54 23.16 182,290 63%2,484 59%7.22 14.55 归属母公司净利润（百万元）同比 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 业绩简评 2022年4月11日晚，国联股份发布2021年年报。2021年公司实现收入372.3亿元，同比+116.98%；归母净利润5.78亿元，同比+89.97%； 扣除政府补助、委托他人投资或管理资产损益等非经常性损益后，扣非净利润5.31亿元，同比+98.62%。公司归母净利润和扣非净利润均超过业绩预告上限。 经营分析 随着工业品电商业务占比提升，公司利润率、费用率均有所下降：2021年，公司毛利率为3.26%，同比-0.19pct；销售净利率为1.90%，同比-0.19pct；销售/管理/研发费用率分别同比-0.04/-0.08/ +0.01pct。利润率、费用率的同比下降主要是结构上的原因，即低毛利、低费用的工业品电商业务收入占比提升所致。公司的主业工业品电商业务，2021年的毛利率为3.00%，同比-0.01pct，基本保持稳定。 多个行业平台齐头并进，主业成长后劲十足：公司的工业品电商业务主要由6个垂直行业平台构成。2021年，历史最久、体量最大的涂多多实现收入228.95亿元，同比+95.71%；卫多多/纸多多收入55.76/ 32.10亿元，同比+150.65/+109.05%；2019年上线的新平台纸多多/肥多多/粮油多多实现收入5.46/ 23.17/ 25.20亿元，同比+126.8%/ 210.6%/ 341.1%。 公司老平台延续着高增趋势，而新平台也正开始进入放量阶段。 近期工业品供应链货源紧张，公司经营现金流受到一定影响：2021年公司经营活动现金流量净额为2.71亿元，同比-65.08%。主要是因为部分主营品类供给紧张，为充分保障货源供给和已有订单履约，并预备2022Q1的订单计划，公司预付款由2020年底的11.8亿元增长到2021年底的25.13亿元。 工业品电商整体渗透率不高，未来大有可为：据公司测算，2021年底公司自营电商的渗透率仅为1.02%，其中除了涂多多、玻多多（渗透率为2.09%/ 1.09%）外，其余“多多”平台在对应行业的渗透率均不足1%。 盈利预测与投资评级：工业品交易是一个非常大的赛道，目前正处于渗透率爬升的高速成长阶段，公司工业品电商业务拥有横向复制和纵向深挖的潜力，有望通过拓宽用户和提升客单价实现持续高增。我们将公司2022~2023年归母净利润预测从9.3/14.8亿元上调至9.7/15.6亿元，预测2024年归母净利润为24.8亿元，对应2022~2024年同比增速为67%/62%/ 59%，4月11日收盘价对应P/E为37/ 23/ 15x，维持“买入”评级。 风险提示：工业品价格波动，新平台发展不及预期，用户流失或违约，产业互联网战略推进不及预期，行业竞争加剧等 业绩简评 2022年4月11日晚，国联股份发布2021年年度报告。2021年公司实现收入372.3亿元，同比+116.98%；归母净利润5.78亿元，同比+89.97%；扣除政府补助、委托他人投资或管理资产损益等非经常性损益后，扣非净利润5.31亿元，同比+98.62%。公司归母净利润和扣非净利润均超过业绩预告上限。 图1：国联股份收入及增速 图2：国联股份归母净利润及增速 经营分析 随着工业品电商业务占比提升，公司利润率、费用率均有所下降：2021年，公司毛利率为3.26%，同比-0.19pct；销售净利率为1.90%，同比-0.19pct；销售/管理/研发费用率分别同比-0.04/-0.08/ +0.01pct。利润率、费用率的同比下降主要是结构上的原因，即低毛利、低费用的工业品电商业务收入占比提升所致。公司的主业工业品电商业务，2021年的毛利率为3.00%，同比-0.01pct，基本保持稳定。 图3：国联股份利润率 图4：国联股份销售、管理、研发费用率 多个行业平台齐头并进，主业成长后劲十足：公司的工业品电商业务主要由6个垂直行业平台构成。2021年，历史最久、体量最大的涂多多实现收入228.95亿元，同比+95.71%；卫多多/纸多多收入55.76/ 32.10亿元，同比+150.65/ +109.05%；2019年上线的新平台纸多多/肥多多/粮油多多实现收入5.46/ 23.17/ 25.20亿元，同比+126.8%/ 210.6%/ 341.1%。公司老平台延续着高增趋势，而新平台也正开始进入放量阶段。 表1：2021年国联股份分行业/产品收入及毛利率 多多电商交易用户快速增长，奠定未来成长基础：2021年国联股份旗下各大“多多”工业品电商平台的交易用户数达1.35万户，同比+63.44%；每用户平均收入（不含税）达275.68万元，同比+33.10%。可见2021年多多电商的成长驱动主要来源于用户数的增长，而工业品企业的经营体量普遍较大而采购较为分散，随着合作的不断深入，每用户平均收入有较大的深挖空间，交易用户数的高增为未来的持续增长打下基础。 近期工业品供应链货源紧张，公司经营现金流受到一定影响：2021年公司经营活动现金流量净额为2.71亿元，同比-65.08%。主要是因为部分主营品类供给紧张，为充分保障货源供给和已有订单履约，并预备2022Q1的订单计划，公司预付款由2020年底的11.8亿元增长到2021年底的25.13亿元。 工业品电商整体渗透率不高，未来大有可为：据公司粗略测算，至2021年底，公司自营电商的整体渗透率仅为1.02%，其中除涂多多、玻多多（渗透率为2.09%/ 1.09%）外，其余“多多”平台在对应行业的渗透率均不足1%。工业品交易是一个非常大的赛道，目前正处于渗透率爬升的高速成长阶段，国联股份工业品电商业务未来大有可为。 表2：国联股份旗下各大工业品平台的渗透率仍有较大提升空间 盈利预测与投资评级：公司工业品电商业务拥有横向复制和纵向深挖的潜力，有望通过拓宽用户和提升客单价实现持续高增。我们将公司2022~2023年归母净利润预测从9.3/14.8亿元上调至9.7/15.6亿元，预测2024年归母净利润为24.8亿元，对应2022~2024年同比增速为67%/ 62%/ 59%，4月11日收盘价对应P/E为37/ 23/ 15x，维持“买入”评级。 风险提示 工业品价格波动，新平台发展不及预期，用户流失或违约，产业互联网战略推进不及预期，行业竞争加剧等