固定收益月报：经济下行压力较大，债市短期不必悲观

证券研究报告 经济下行压力较大，债市短期不必悲观 固定收益月报（03.01—03.31） 2022年04月07日 中债综指走势图 1M 3M 12M 中债综指 0.33% 0.88% 5.06% 黄红卫 分析师 执业证书编号：S0530519010001 huanghongwei@hnchasing.com 0731-89955704 彭刚龙 分析师 执业证书编号：S0530521060001 pengganglong@hnchasing.com 刘文蓉 研究助理 liuwenrong@hnchasing.com 相关报告 1 《固定收益：生猪养殖转债专题报告：亏损倒逼产能出清，猪价拐点仍在路上》 2022-04-06 2 《固定收益：2022年固定收益二季度策略报告：地产纠偏，城投托底》 2022-04-06 3 《固定收益：固定收益周报（03.21—03.25）：多空交织，利率大概率延续震荡》 2022-03-30 4 《固定收益：宏观高频数据跟踪周报（03.21-03.25）：地产政策纠偏放松，销售数据边际回暖》 2022-03-30 5 《固定收益：宏观高频数据跟踪周报（03.14-03.18）：经济数据好于预期，静待稳增长政策落地》 2022-03-23 投资要点  央行资金净回笼2300亿元，资金面均衡偏松。3月央行逆回购投放10600亿元、逆回购到期14600亿元，MLF投放2000亿元、MLF到期1000亿元；国库现金定存投放700亿元；总体来看，央行公开市场净回笼资金2300亿元。3月R001月均值环比下行4BP至2.01%、R007月均值环比上行12BP至2.34%；DR001月均值环比下行5BP至1.94%、DR007月均值与前一个月持平在2.09%。  债券市场：利率债收益率整体上行，10Y-1Y国债期限利差收窄。3月末1年期国债收于2.13%，较上月末上行9BP；10年期国债收于2.79%，较上月末上行1BP。1年期与10年期国债期限利差较上月末收窄7.29BP至65.79BP。1年期国开债收于2.28%，较上月末上行17BP；10年期国开债收于3.04%，与上月末持平。信用债方面，中短票收益率整体上行，城投债收益率整体上行；中短票信用利差整体上行，城投债信用利差整体上行；中短票信用利差整体上行，城投债信用利差整体上行。中短票方面，3年期和5年期AAA等级上行幅度最大，较上月末分别上行20.4BP和27.8BP。城投债方面，各期限各等级城投债收益率均上行，其中3年期AA+和5年期AA等级收益率上行幅度最大，较上月末分别上行18.6BP、18.5BP。  核心观点：利率债方面，3月受俄乌冲突、MLF降息落空且1-2月经济数据大超预期以及金稳会与多部委释放积极信号等因素影响，利率整体上行，但是中长期来看，利率上行空间有限。过去城投债、城投非标、地产债、地产非标、地产贷款是市场上高利率金融产品的提供者，而目前上述融资工具均有收紧的迹象，如果市场上缺乏高利率债权产品的提供，利率亦很难持续提高。再者，当年居民、企业、政府债务杠杆率均相对较高，过高的利率环境会对其正常的活动产生负面影响，不利于经济稳增长的大局。展望4月份，在地产销售、土地出让大幅下滑的背景下，地产投资将对经济活动造成拖累，再者疫情对经济活动造成较大干扰，旅游、餐饮、物流、交运、电影等行业受到较大冲击，经济下行压力进一步加大，4月份利率债不必悲观。地产债方面，3月公布的2月的金融数据，住户贷款减少3369亿元（同比减少4790亿元），其中中长期贷款减少459亿元（同比减少4572亿元）是主要拖累，这是有统计数据以来，居民中长期贷款第一次转负，这背后体现出的是现在居民的购房意愿很弱。2022年一季度出让金5629亿元，同比下滑57%，2022年3月出让金1908亿元，同比下滑58%，地方政府偿债压力加大。2022年开始，房地产放松成为主旋律，据不完全统计，今年以来已经有60城发布各种宽松政策。从地产债投资策略上，民营企业受到波及，国有企业受到影响较小，未来规模中等的国有房企或将存在较好的投资机会，坚持安全性第一位，信用下沉策略性价比不高，高收益地产债的收益率对风险的覆盖不足，谨慎信用下沉。城投债方面，城投债仍然是2022年非常看好的品种，在经济下行压力加大的背景下，城投平台的重要性愈加凸显，城投平台在基础设施建设、缩小地方发展差距、逆周期调节等方面依然在发挥积极的作用，城投信仰短期难改，即使城投平台未来出现信用风险，也大概率是一个渐进的过程，不太可能是系统性、全局性的。可以在中部六省以及西南区域进行挖掘，但需高度关注弱资质区域城投平台的再融资风险以及估值风险。  风险提示：宽信用超预期，基建推进不及预期，地产行业风险暴露。 0%2%4%6%2021-042021-082021-122022-04中债综合指数点评报告 此报告仅供内部客户参考 -2- 请务必阅读正文之后的免责条款部分 固定收益 内容目录 1 核心观点 .................................................................................................................. 3 2 货币市场 .................................................................................................................. 4 3 债券市场 .................................................................................................................. 4 3.1 利率债....................................................................................................................................................... 4 3.2 信用债....................................................................................................................................................... 6 4 风险提示 ................................................................................................................ 10 图表目录 图1：本月央行公开市场净回笼2300亿元 ................................................................... 4 图2：本月存款类机构质押式回购加权利率上行（%） ................................................. 4 图3：国债收益率曲线变化（%） ................................................................................ 5 图4：国开债收益率曲线变化（%） ............................................................................. 5 图5：利率债收益率历史分位图（%） ......................................................................... 5 图6：利率债总发行量、净供给量有所下降（亿元）.................................................... 6 图7：中短票收益率及月变动（%，BP） ..................................................................... 6 图8：城投债收益率及月变动（%，BP） ..................................................................... 6 图9：中短票及城投债收益率历史分位数情况（%） .................................................... 7 图10：中短票信用利差及月变动（%，BP） ................................................................ 7 图11：城投债信用利差及月变动（%，BP） ................................................................ 7 图12：中短票和城投债信用利差历史分位数情况（%） ............................................... 8 图13：中短票等级利差及月变动（%，BP） ................................................................ 8 图14：城投债等级利差及月变动（%，BP） ................................................................ 8 图15：中短票和城投债等级利差历史分位数情况（%） ............................................... 9 图16：本月债券发行情况（亿元，按券种） ................................................................ 9 图17：本月债券发行情况（亿元，按企业性质） ......................................................... 9 图18：本周债券发行情况（亿元，按行业） .............................................................. 10 图19：本周债券发行情况（亿元，按主体评级） ....................................................... 10 图20：本月评级调整情况 .......................................................................................... 10 9ZgVjZ8Y9UlXkVcZmVbR9R7NtRoOsQpNlOrRrNjMmNoP7NnMnMNZoMvNxNtOtM 此报告仅供内部客户参考 -3-