公司动态报告：地产、基建边际修复对广联达影响的敏感性分析

地产、基建是公司最重要下游，公司历史收入与行业景气度具有相关性。广联达下游客户结构：1）造价：按照合同口径统计客户结构来看，房地产开发商占比约10%。2）施工：客户主要是施工单位，大部分以房建领域的公共建筑为主，但商业地产开发也占有一定比例。 历史相关性：历史上看公司收入增速与国内地产业景气度、国内建筑业新开工面积具有一定相关性。因此，我们应该从整个建筑业景气度的角度对广联达进行分析。 建筑业的景气度不仅受地产业影响，还受基建影响，而近期部分地区地产调控的放松，以及基建在稳增长中的重要地位，都预示地产、基建景气度有望修复。因此，我们从地产、基建两个角度，对相关变化给广联达带来的影响进行测算。 广联达收入占下游比重在不断提升。1）地产：广联达收入占地产开发投资额占比，是公司与下游相关关系的重要体现。随着公司产品完善及市场竞争力提升，相关占比不断提升，在近三年已经达到0.03-0.04%。2）基建：参考前述测算，广联达收入占基建开发投资额的比例在近三年已经达到0.02-0.03%。 敏感性分析：在三种情形测算下，2022年下游回暖带来的收入增量在6-15亿元，增幅约为11-27%。由于公司未披露明确的下游房地产、基建的占比，且目前国内房建、基建景气度都存在提升的可能，因此我们统一考虑，进行敏感性分析。结论：在三种情形测算下，广联达2022年收入增量在6-15亿元，增幅约为11%-27%。因此，下游回暖对广联达需求端有明显的提振作用。 地产、基建边际改善政策逐步落地，下游回暖可期。1）地产：中央层面支持满足合理住房需求，地方层面部分城市调整限购政策，目前国内已经有多个城市对于地产调控开始进行调整。2）基建：作为稳增长政策的重要部分有望持续发力。2022年《政府工作报告》中提出“适度超前开展基础设施投资。建设重点水利工程、综合立体交通网、重要能源基地和设施”、“加强县城基础设施建设，启动乡村建设行动，强化规划引领，加强水电路气信邮等基础设施建设”。 投资建议：广联达是工程造价领域的龙头企业，造价业务SaaS转型价值凸显，数字施工业务有望成为公司未来新的核心成长动能，设计、数字供采等业务逐步推广验证自身发展潜力。预计公司22-24年收入为69.12/83.67/101.82亿元，根据分部估值法测算，公司合理估值916亿元，价值明显低估，同时云龙头长期价值与成长空间值得期待，因此维持“推荐”评级。 风险提示：行业竞争加剧，产品研发进度不及预期；疫情影响下地产、基建复苏不及预期。 盈利预测与财务指标项目/年度 1地产、基建是公司最重要下游，公司历史收入与行业景气度具有相关性 广联达下游客户结构：1）造价：按照合同口径统计客户结构来看，房地产开发商占比约10%。2）施工：客户主要是施工单位，大部分以房建领域的公共建筑为主，但商业地产开发也占有一定比例。 历史相关性：历史上看公司收入增速与国内地产业景气度、国内建筑业新开工面积具有一定相关性。因此，我们应该从整个建筑业景气度的角度对广联达进行分析。 图1：广联达收入增速与国内房地产开发投资完成额增速 图2：广联达收入增速与国内建筑业新开工面积增速 建筑业的景气度不仅受地产业影响，还受基建影响，而近期部分地区地产调控的放松，以及基建在稳增长中的重要地位，都预示地产、基建景气度有望修复。因此，我们从地产、基建两个角度，对相关变化给广联达带来的影响进行测算。 2广联达收入占下游比重在不断提升 地产：广联达收入占地产开发投资额占比，是公司与下游相关关系的重要体现。 随着公司产品完善及市场竞争力提升，相关占比不断提升，在近三年已经达到0.03-0.04%。 基建：参考上述计算，广联达收入占基建开发投资额的比例在近三年已经达到0.02-0.03%。 表1：广联达收入占房地产开发投资完成额比例 表2：广联达收入占基建投资完成额比例 3敏感性分析：在三种情形下，2022年下游回暖带来的收入增量在6-15亿元 由于公司未披露明确的下游房地产、基建的占比，且目前国内房建、基建景气度都存在提升的可能，因此我们统一考虑，进行敏感性分析： 房地产：假设在房地产业回暖的大趋势下，2022年地产开发投资额增速达到5%、8%、10%（2019-2021年房地产增速分别在4-10%区间波动）。 基建：假设在基建作为稳增长重要动力的大趋势下，景气度有望修复，2022年基建投资完成额增速达到1%、2%、3%（2019、2020年基建增速均约为3%）广联达占比：如果将地产开发投资完成额与基建投资完成额合并，广联达2021年占比约0.017%（近三年广联达此比重分别为0.011%、0.012%和0.017%，不断提升）。假设22年随着广联达新品推出、市场竞争力提升等因素影响，公司占比约为0.018%、0.019%、0.020%。 结论：在三种情形测算下，广联达2022年收入增量在6-15亿元，增幅约为11%-27%。因此，下游回暖对广联达需求端有明显的提振作用。 表3：广联达收入弹性的敏感性分析 4地产、基建边际改善政策逐步落地，下游回暖可期 地产：中央层面支持满足合理住房需求，地方层面部分城市调整限购政策。从中央层面政策看，2021年中央经济工作会议、2022年政府工作报告等重要会议、文件都提出房地产要向新发展模式转型，强调要满足正常购房的合理需求。1）2021年中央经济工作会议指出“加强预期引导，探索新的发展模式，支持商品房市场更好满足购房者的合理住房需求，因城施策促进房地产业良性循环和健康发展”。2）2022年政府工作报告指出“支持商品房市场更好满足购房者的合理住房需求，因城施策促进房地产业良性循环和健康发展”。 从地方层面政策看，目前国内已经有多个城市对于地产调控开始进行合理调整。郑州为促进楼市良循环和健康发展提出了19项措施，其中，对拥有一套住房并已结清相应房贷款的家庭，为改善居住条件再次申请贷款购买普通商品住房，银行业金融机构执行首套房贷款政策。哈尔滨市住房和城乡建设局公告称，《哈尔滨市人民政府办公厅关于进一步加强房地产市场调控工作的通知》已完成其阶段性调控使命，拟予以废止。 表4：部分地区开始调整地产调控政策 基建：作为稳增长政策的重要部分有望持续发力。2022年《政府工作报告》中提出“适度超前开展基础设施投资。建设重点水利工程、综合立体交通网、重要能源基地和设施”、“加强县城基础设施建设，启动乡村建设行动，强化规划引领，加强水电路气信邮等基础设施建设”。 表5：2022年《政府工作报告》中关于基础设施建设的相关内容 5投资建议 广联达是工程造价领域的龙头企业，造价业务SaaS转型价值凸显，数字施工业务有望成为公司未来新的核心成长动能，设计、数字供采等业务逐步推广验证自身发展潜力。根据我们先前报告《广联达（002410.SZ）公司深度报告：拥抱建筑数字化拐点，SaaS龙头星辰大海刚启航》中的分部估值法测算，公司合理估值916亿元，价值明显低估，同时云龙头长期价值与成长空间值得期待，因此维持“推荐”评级。 6风险提示 1）行业竞争加剧的风险。公司在施工等领域面临多个竞争对手，且行业格局并未固定，竞争的加剧可能导致利润率波动等风险。 2）产品研发进度不及预期。设计等产品技术壁垒较高，且涉及多个细分方向，需要大量人力物力持续投入研发，且作为新业务，存在进度不及预期的风险。 3）疫情影响下地产、基建复苏不及预期。疫情影响下，地产、基建的实际开工进度、安排可能会受到影响，进而影响公司下游景气度。因此如果疫情存在风险，则地产、基建的复苏进度可能不及预期。 公司财务报表数据预测汇总 利润表（百万元）营业总收入 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元）