业绩逐季递增，产业链纵向延伸不断深化，上调25年产能指引

事件：公司发布2021年年报，21年实现营业收入111.62亿元，同比102.07%，其中21Q4单季度实现营业收入41.08亿元，同比增长151.89%，环比增长37.43%。 21年实现归属于上市公司股东净利润52.28亿元，同比增长410%，其中Q4实现归母净利润27.56亿元，同比增长296.96%，环比增长160.91%。21年实现扣非净利润29.07亿元，同比增长623%，其中Q4实现14.79亿元，同比增长990.76%，环比增长149.63%。 锂盐量价齐升+公允价值变动损益助力公司21年业绩高增。由于21年碳酸锂/氢氧化锂等锂盐价格大幅上行，公司平均实现锂盐价格为10.37万元/吨LCE，同比增长49.12%，公司马洪三期产能持续释放，锂盐销量同比增长43.97%至9.07万吨，锂精矿变动幅度小于锂盐，因此公司毛利由11.81→44.44亿元，同比大增276%，对业绩增长正贡献32.63亿元，是其业绩高增的最主要原因；此外公允价值变动损益由5.26→22.29亿元，增厚业绩17.03亿元；由于股权激励费用计提等因素，期间费用在报告期内有所增长，减少利润约5.43亿元。 21年公司期间费用率由9.21%→9.43%，同比增0.21pcts。具体来看：由于销售规模扩大，销售费用同比增长112%至0.62亿元，销售费用率由0.52%→0.55%，同比增加0.03pcts；由于计提股权激励费用等因素，管理费用同比增178%至4.70亿元，管理费用率由3.06%→4.21%，同比增加1.15pcts；财务费用同比增6.33%至1.82亿元，财务费用率由3.10%→1.63%，同比下降1.47pcts；研发投入增加，研发费用同比增142%至3.39亿元，研发费用率由2.53%→3.03%，同比增0.50pcts。 资源端布局不断深化，上调25年产能指引。报告期内，公司完成了对非洲Goulamina锂辉石项目50%权益、青海一里坪盐湖49%权益、对Bacanora进行要约收购等重大锂资源项目的布局。截至21年底，公司合计控制锂资源量约6017万吨LCE，权益资源量约3475万吨LCE。公司规划2025年形成总计年产30万吨LCE的锂产品供应能力（原规划为20万吨），远期要形成不低于60万吨LCE的锂产品供应能力。 产业链纵向延伸，锂电池业务快速发展。公司的锂电池业务已布局消费类电池、TWS电池、动力/储能电池以及固态电池等各领域的技术路径方向，2021年公司完成了赣锋锂电的增资扩股，引入了20多家战略投资人。21年电池板块营业收入同比增长59.49%至20.22亿元，毛利由1.95→2.42亿元，同比增长24.10%。 盈利预测及投资建议：鉴于国内锂盐价格大幅上行，我们上调2022-2024年碳酸锂价格分别为40/30/25万元/吨，氢氧化锂价格分别为38/30/25万元/吨，锂精矿价格分别为4500/2500/2000美元/吨，预计公司2022/2023/2024年净利润分别为149.98、134.40、171.92亿元（22-23年前预测值为29.72、31.31亿元），按照4月7日1835亿市值计算，对应PE分别为12.2、13.7、10.7X。碳酸锂供不应求短期难以缓解，公司高盈利、高成长，维持公司“买入”评级。 风险提示：主营产品价格波动风险；项目建设进度不及预期；新能源汽车销量不及预期；供给端产能释放超预期；需求测算偏差以及研报使用公开信息滞后；核心假设条件变动造成盈利预测不及预期；研究报告使用的公开资料存在更新不及时的风险等。 21年业绩高增，一山更比一山高 量价齐升推动公司业绩创新高 21年业绩创新高。公司发布2021年年报，21年实现营业收入111.62亿元，同比102.07%，其中21Q4单季度实现营业收入41.08亿元，同比增长151.89%，环比增长37.43%。21年实现归属于上市公司股东净利润52.28亿元，同比增长410%，其中Q4实现归母净利润27.56亿元，同比增长296.96%，环比增长160.91%。21年实现扣非净利润29.07亿元，同比增长623%，其中Q4实现14.79亿元，同比增长990.76%，环比增长149.63%。 图表1：公司21Q4营业收入同比+151.89% 图表2：公司21Q4归母净利润同比+296.96% 图表3：公司主要财务指标变化（亿元） 锂盐板块量价齐增+公允价值变动损益为公司21年业绩高增的主因。由于21年碳酸锂/氢氧化锂等锂盐价格大幅上行，公司马洪三期产能持续释放，公司毛利由11.81→44.44亿元，同比大增276%，对业绩增长正贡献32.63亿元，是其业绩高增的最主要原因；此外公允价值变动损益由5.26→22.29亿元，增厚业绩17.03亿元；期间费用在报告期内有所增长，减少利润约5.43亿元。 1）量：受益于马洪三期项目的爬坡，21年公司锂盐产量8.97万吨LCE（yoy+65.23%），销量为9.07万吨LCE（yoy+43.97%）； 2）价：报告期内国内市场锂盐价格大幅上行，电池级碳酸锂均价由4.4→12.3万元/吨（yoy+178%），电池级氢氧化锂均价由5.5→11.8万元/吨（yoy+114%），受益于此，公司平均实现锂盐价格为10.37万元/吨（含税），同比增长49.12%，21年公司长单调整相对较慢，与市场价格变动存在滞后，预计22年销售价格更加贴近市场价； 3）成本：公开市场锂精矿价格由420→2505美元/吨（截至21年12月底），公司锂精矿主要采购Marion、Pilbara澳洲矿山，具有长协价，价格变动幅度小于锂盐价格变动，根据公司披露，上半年平均采购价格为444.38美元/吨，下半年平均采购价格为1061.64美元/吨，Marion预计Q1锂精矿售价在2000-2400美元/吨（对应碳酸锂成本为16.12万元/吨，同期国内碳酸锂均价达40万/吨以上），公司单吨利润继续走阔； 4）电池板块：公司锂电池板块快速放量，21年产量为12939万只，同比增长63.30%，21年营业收入同比增长59.49%至20.22亿元，毛利由1.95→2.42亿元，同比增长24.10%，但由于锂价大幅上行，锂电池板块毛利率下降至11.98%，同比减少3.38pcts； 5）公允价值变动损益：公司持有Pilbara公司6.16%股权，其股价变动计入公允价值变动损益，该公司股价报告期大幅上涨，助力公司实现公允价值变动损益22.29亿元。 图表4：公司21年业绩拆分（亿元） 图表5：公司21Q4业绩拆分（亿元） 图表6：公司21Q4毛利环比+79% 图表7：公司毛利率季度变化 图表8：公司主要产品价格变动 图表9：公司锂盐平均实现价格（万元/吨，不含税） 图表10：市场锂产品价格走势 图表11：公司锂盐产品产销量（吨LCE） 图表12：公司锂电池产销（万只） 图表13：公司收入构成（%） 图表14：公司毛利构成（%） 图表15：公司锂盐板块毛利率（%） 图表16：公司电池板块毛利率（%） 期间费用率同比基本持平 21年公司期间费用率由9.21%→9.43%，同比增0.21pcts，具体来看：由于销售规模扩大，销售费用同比增长112%至0.62亿元，销售费用率由0.52%→0.55%，同比增加0.03pcts；由于计提股权激励费用等因素，管理费用同比增178%至4.70亿元，管理费用率由3.06%→4.21%，同比增加1.15pcts；财务费用同比增6.33%至1.82亿元，财务费用率由3.10%→1.63%，同比下降1.47pcts；研发投入增加，研发费用同比增142%至3.39亿元，研发费用率由2.53%→3.03%，同比增0.50pcts。 单季度来看，21Q4年公司期间费用率由12.05%→9.27%，环比下降2.78pcts，具体来看：销售费用率由0.47%→0.58%，环比增加0.11pcts； 管理费用率由5.89%→4.53%，环比下降1.36pcts；财务费用率由2.04%→0.81%，环比下降1.23pcts；研发费用率由3.65%→3.35%，环比下降0.30pcts 图表17：公司21Q4期间费用率环比降2.78pcts 图表18：公司21Q4期间费用环比增9.27% 图表19：公司21Q4销售费用率环比+0.11pcts 图表20：公司21Q4管理费用率环比-1.36pcts 图表21：公司21Q4财务费用率环比-1.23pcts 图表22：公司21Q4研发费用率环比-0.30pcts 资源端布局不断深化，上调2025年产能指引至30万吨 公司不断加码资源端布局 公司上调2025年产能规划目标。考虑到当前锂产品需求的快速增长，公司计划加速锂化合物与锂资源项目的产能扩建，于2025年形成总计年产30万吨LCE的锂产品供应能力（原规划为20万吨），其中将包括矿石提锂、卤水提锂及黏土提锂产能。公司看好更长期全球范围内的锂市场发展，未来要形成不低于60万吨LCE的锂产品供应能力，以及与之相匹配的更具竞争力的锂资源项目储备。 锂盐产能方面：公司当前具备4.3万吨碳酸锂产能+8.1万吨氢氧化锂产能+2150吨金属锂产能。公司在江西丰城规划年产5万吨碳酸锂当量的锂电新能源材料产能，项目分两期建设，一期建设年产2.5万吨氢氧化锂项目；在宜春规划7000吨金属锂及锂材项目。 公司目前形成了硬岩锂矿、卤水、锂黏土等多元化的锂资源布局。报告期内，公司完成了对非洲Goulamina锂辉石项目50%权益、青海一里坪盐湖49%权益、对Bacanora进行要约收购等重大锂资源项目的布局。 截至21年底，公司合计控制锂资源量约6017万吨LCE，权益资源量约3475万吨LCE。公司于22年下半年开始，将逐渐进入海外锂资源产能释放期。 图表23：公司产业链布局 图表24：公司资源布局及包销情况 Marion：项目资源量为242万吨LCE，公司持股50%，为目前公司原料的主要来源。目前具备45万吨锂精矿产能（折6%品位约40万吨，5万吨LCE），公司预计2022年4月前Mt Marion锂辉石项目的锂精矿产能将由原来的45万吨/年增加至60万吨/年，2022年底将产能进一步扩张至90万吨（折6%品位锂精矿约60万吨，7.5万吨LCE）。公司包销Mount Marion锂精矿总产量的49%，PMI包销51%，且双方约定由公司加工PMI包销部分的锂辉石，并由公司负责销售。 图表25：Marion矿山产销情况 Goulamina锂矿：位于非洲马里地区，公司持股50%。项目具有锂资源量389万吨LCE，一期规划50.6万吨锂精矿产能，二期建成后将具备83.1万吨锂精矿产能，现金成本312美元/吨（FOB）。 赣锋包销50%，项目于21年底完成可研，预计24年建成投产。 图表26：Goulamina项目区域位臵 图表27：Goulamina资源量 图表28：Goulamina为全球第7大锂辉石矿山 Sonora锂黏土项目：位于墨西哥，是公司与Bacanora共同持有的项目。截至报告期末，公司持有Sonora项目层面50%股份，持有Bacanora层面86.88%股份，且Bacanora层面的要约收购仍在进行中。根据Sonora项目的最新可行性研究报告，该项目锂资源总量为约合882万吨LCE，是目前全球最大的锂资源项目之一。目前该项目仍在建设过程中，规划5万吨氢氧化锂产能（一期1.75万吨LCE，规划23年底建成），项目运营成本约3910美元/吨LCE，公司对项目一期的50%锂产品产出进行包销，且公司将拥有选择权增加项目二期锂产品包销量至75%。 图表29：Sonora锂黏土项目区域位臵 图表30：Sonora锂资源量 Mariana盐湖：赣锋100%控股，位于阿根廷萨而塔省，具有锂资源量812万吨LCE，公司规划2万吨氯化锂产能，已获