2021年报点评：全年小幅亏损1亿，持续看好支线航空市场广阔空间及公司独特商业模式，关注逆境破局

公司发布2021年年报：1）2021年：营收39.7亿，同比下降16.1%，较19年下降26.6%，小幅亏损1亿（20年同期盈利6.1亿），扣非后亏损1.1亿。2）分季度看：Q4营收6.9亿，同比下降51%，较19年下降49.9%；Q4盈利0.32亿（20年同期盈利4.4亿），扣非盈利0.23亿。Q1-Q4扣非净利分别为-0.44、0.58、-1.43和0.23亿，Q4实现盈利系四季度确认支线航空补贴2.93亿，预计增加税后净利润2.49亿。3）其他收益：主要为航线补贴，21年实现6亿（20年6.3亿），其中21Q4单季度3.5亿；4）汇兑损益：公司汇率敏感性相对较小，21年实现汇兑收益0.7亿，20年为0.3亿。 经营数据：1）2021年：ASK同比下降19.7%，较19年下降22.2%；RPK同比下降16.5%，较19年下降30.2%；客座率72.4%，同比提升2.7个百分点，较19年下降8.3pts；2）Q4：ASK同比下降56.3%，较19年下降55.6%； RPK同比下降58.8%，较19年下降61.8%，客座率69.6%，同比下降4.3pts，较19年下降11.3pts，主要系下半年公司采取全面从严的安全排查和整改措施，对运力投放造成一定影响，同时疫情的冲击对Q4需求产生影响。3）收益水平：测算2021年客公里收益为0.59元，同比下降3.5%，较19年下降0.5%； 座公里收益0.43元，同比增长0.3%，较19年下降10.7%。 成本费用：1）2021年营业成本36.6亿，同比下降19.4%，测算座公里成本0.44元，同比增长15.7%，较19年增长3.3%，其中单位扣油成本同比增长12.5%，较19年增长14.7%。2）测算扣汇三费率22.7%，同比提升8.5个百分点，主要由于今年起执行新会计政策，经营租赁资产进表，相应利息支出同比大幅增加，扣汇财务费用率同比提升6.2pts。 经营亮点：1）通程销售占比进一步提升，通程出行人数达83.20万人，同比增长13%，占总载运人数的比例为16.5%。2）我们在系列报告中总结公司三大模式适用于我国支线航空发展三大场景，并具备可复制性。其中我们认为衢州模式适用于东部城市的开拓。报告期内，公司持续优化衢州航空网络，新开7条跨省航线；同时我们看到该模式的延伸拓展，即公司与芜湖市政府签订长期航线合作协议，共同致力于将芜湖打造为区域航空枢纽城市。 投资建议:1）盈利预测：基于前篇报告后，市场环境发生了重要变化，成本端航油成本大幅上升，需求端疫情在3月的扩散制约了出行需求，综合考虑后，我们调整2022年盈利预测至预期盈利1.5亿（原预测为3.9亿），小幅调整2023年至预期实现盈利8.5亿（原预测9.8亿），引入2024年预期实现13.4亿的盈利预测，对应2023-24年EPS分别为0.83、1.32元（暂不考虑增发因素），对应23-24年PE分别为13、8倍。2）投资建议：我们衡量中期维度看我国支线市场空间，及公司商业模式并未有本质性变化。公司在深入理解支线航空市场特点和需求痛点基础上，着力打造的与国内支线市场相适应的商业模式和创新能力，仍然具备极强的竞争力。持续关注公司逆境破局之举，预计运力投放步入正轨后将维持20%-25%的复合增速，维持估值方式，依据公司正常增速下，给予2023年20倍PE，对应一年期目标市值169亿，考虑公司拟增发不超过25亿，剔除该影响，预计较当前市值35%空间，给予目标价14.2元，维持“强推”评级。 风险提示：疫情冲击超预期，经济大幅下滑，人民币大幅贬值。 主要财务指标 图表1华夏航空季度分拆（亿元/元） 图表2华夏航空单季度净利（亿元）