磷化工高景气助力业绩高增长，创新发力进军新能源领域

实现连续5年盈利，2021年净利润同比增长1239%创下历史新高。公司发布《2021年年度报告》：2021年，受益于磷化工景气度大幅回升、公司积极把握市场变化趋势等，公司利润大幅修复且利润增速远远高于营收增速：2021年，公司共实现营业收入为632.49亿元（同比+21.37%）; 归母净利润为36.42亿元（同比+1238.77%）;归母扣非净利润为35.11亿元（同比+7,237.50%）。即2021Q4单季度，公司实现营业收入156.17亿元（同比+27.98%），实现归母净利润8.02亿元（同比+382.39%）。 迄今，公司已实现连续5年盈利，且2021年业绩已创下自公司上市（1997年）以来的最高水平。值得一提的是，公司内部经营层面对财务管控能力一步加强、“改革赋能”成效显著、资产结构已得到大幅改善。 磷肥景气度大幅修复，目前国内“保供稳价”助力春耕生产稳定。2021年需求端由于农肥高于往年的需求增速和新能源领域需求爆发，叠加供给侧改革后磷矿石减产、部分磷化工企业关停，磷化工产品价格已大幅上涨。据公司公告，2021年，公司磷肥、复合（混）肥、尿素、聚甲醛、黄磷、饲料级磷酸钙盐产品均价分别为2,958、2,486、2,233、14,766、19,604、2,909元/吨，分别同比上涨39.3%、20.4%、34.5%、53.2%、42.2%、39.9%。目前国内磷肥成本受硫磺等原材料强势支撑以及国内“保供稳价”的政策下，价格相对维持平稳，但海外磷肥价格高企且持续上涨。在化肥保供稳价的主基调下，预计短期国内磷肥价格将继续平稳运行。未来，我们看好公司将继续推进肥料与现代农业融合、协同发展。 进军新能源领域打造新能源电池产业集群。2021年，云天化集团紧抓新能源电池产业高速发展的历史性机遇，启动了云天化股份50万吨/年磷酸铁电池前驱体及配套项目，我们预期一期10万吨磷酸铁装置有望于22年8月左右投产。此外，公司拟与玉溪市人民政府、恩捷股份、亿纬锂能、华友控股合作，在玉溪市当地促进形成新能源电池全产业链集群。 风险提示：原材料价格波动；下游需求不及预期；在建项目进展不及预期等。 投资建议：维持“买入”评级。磷化工景气度有望持续较长一段时间，公司将通过深化改革、创新发力，继续推动高质量发展。我们预计公司2022-2024年归母净利润分别44.66/46.38/47.51亿元，同比增长22.6%/3.9%/2.4%； 摊薄EPS=2.43/2.52/2.59元，对应当前股价对应PE=11.1/10.7/10.4X。 盈利预测和财务指标 实现连续5年盈利，2021年净利润同比增长1239%创下历史新高 2022年3月30日晚，公司发布了《2021年年度报告》：2021年，受益于磷化工景气度大幅回升、公司积极把握市场变化趋势等，公司主营业务毛利同比增长了42.91亿元，公司利润大幅修复且利润增速远远高于营收增速：2021年，公司共实现营业收入为632.49亿元（同比+21.37%）;归母净利润为36.42亿元（同比+1238.77%）;归母扣非净利润为35.11亿元（同比+7,237.50%）;基本每股收益为1.98元/股。即2021Q4单季度，公司实现营业收入156.17亿元（同比+27.98%），实现归母净利润8.02亿元（同比+382.39%）。在2020下半年公司业绩已出现修复的基础上，2021年Q1-Q3公司业绩持续顺周期并且表现强势，公司业绩基本符合我们预期。迄今，公司已实现连续5年盈利，且2021年业绩已创下自公司上市（1997年）以来的最高水平。此外，值得一提的是，公司内部经营层面对财务管控能力一步加强、“改革赋能”成效显著、资产结构已得到大幅改善。我们看好公司将持续协同发展肥料及现代农业、磷矿采选、精细化工、商贸物流四大业务，未来，公司还将以“创新驱动”为突破口，在夯实主业基础上，主动培育新的利润增长点，推动企业高质量发展。 图1：云天化公司营业收入及增速（单位：亿元、%） 图2：云天化公司归母净利润变化（单位：亿元、%） 图3：近年来，云天化公司资产负债率明显下降 图4：2021年，公司各项费用率大幅下降，降本增效成效显著 复盘来看，2021年全年，上游大宗原材料价格普遍上涨，国际局势动荡，国际市场不确定因素增多，国内化肥市场波动风险加剧。原材料角度，公司磷矿石自采自用、合成氨已实现自给配套，通过发挥集中采购的平台优势，精准把控了硫磺、煤炭等大宗原材料的采购节奏，有效缓解了大宗原料价格上涨的影响。价格方面，2021年需求端由于农肥高于往年的需求增速和新能源的爆发，叠加供给侧改革后磷矿石减产、部分磷化工企业关停，2021年磷化工产品价格已较大幅度上涨。据公司公告数据，2021年全年，公司磷肥、复合（混）肥、尿素、聚甲醛、黄磷、饲料级磷酸钙盐产品均价分别为2,958、2,486、2,233、14,766、19,604、2,909元/吨，分别同比上涨39.3%、20.4%、34.5%、53.2%、42.2%、39.9%。销售方面，公司积极统筹协调国际、国内两个市场，实现生产、物流、销售各环节高效联动，保供稳价，保障产品有效销售。2021年，公司磷肥、复合（混）肥、尿素、磷矿石、聚甲醛、黄磷、饲料级磷酸钙盐销量分别为449.25、110.95、151.45、279.81、9.35、1.79万吨，分别同比-10%、-25%、-7%、-33%、-9%、-39%、0%。在价涨量减的背景下，磷肥、聚甲醛、饲料级磷酸钙盐产品的营业收入仍然同比+25%、+40%、+41%。 图5：公司磷铵销售均价变化趋势 图6：2020-2021年公司各产品销售量 磷矿采选业务：磷矿石资源品属性凸显，公司为最大的磷矿采选企业之一 磷化工产业链由于最上游磷矿石资源品属性，以及重要中间产物黄磷的高能耗、高污染问题，行业景气度发生了较大变化，同时行业集中度在贵州瓮福、开磷两家磷化工巨头整合后再次显著提升，全球磷化工产品定价权将向中国倾斜。云天化公司开采自有磷矿资源，利用先进的剥采、浮选技术生产符合化肥、磷化工生产品位要求的磷矿石，作为磷肥、精细磷化工产品的主要生产原料，同时结合自产情况和公司生产需求，对外采购部分磷矿石，并根据市场需求对外销售部分自产磷矿石产品，实现磷矿资源高效利用。公司拥有丰富的磷矿资源储备，现有原矿生产能力1,450万吨/年，擦洗选矿生产能力618万吨/年，浮选生产能力750万吨/年，是我国最大的磷矿采选企业之一。2021年公司共生产磷矿石1,239万吨。 【磷矿石】2022年1-2月磷矿石无进口。因安全检查导致多地供应不稳，国内多地磷矿山尚未恢复，磷矿石货源紧张，库存低位。目前，贵、川、湖地区30%品位磷矿石车板/船板报价650-700元/吨，云南地区28%、30%品位暂无产量，停止对外报价。中长期来看，国内相关政策持续收紧，磷矿石产能产量增量十分有限。 磷肥及化肥业务：磷化工产业链共振，化肥行业景气度维持高位 自2020年8月份以来，受气候、疫情、季节性波动、国际市场招标及价格带动、国家化肥商业储备实施、上游原料合成氨、硫磺、磷矿石价格稳中上行、部分生产地区限电、环保限产等综合因素影响，全国氮、磷、钾三大主要化肥价格稳中上涨。同时，国际市场需求量价齐升，磷酸一铵、二铵需求继续维持“淡季不淡”的态势。供给端行业洗牌多年全国磷肥产量总体下降，场内货源延续偏紧态势； 同时，全球作物的价格高企带动了农资需求的回暖，并拉动了化肥整体景气度上升。 截至2022年3月底，国内磷肥成本端受硫磺等原材料强势支撑以及国内“保供稳价”的政策下，价格相对维持平稳：磷酸一铵国内报价为3300-3400元/吨，磷酸二铵国内报价约为3700-3800元/吨；但在海外能源价格高企、全球海运不畅、农资补库大周期、前期俄罗斯和乌克兰冲突发酵的背景下，目前海外磷酸一铵价格已上涨至1050美元/吨（到岸价），海外磷酸二铵价格已上涨至1070美元/吨（到岸价）。从国内角度看，近日两会召开，继续要求保证化肥等农资供应和价格稳定，给农民再次发放农资补贴，加大对农业主产区支持力度。国家层面将密切关注国内化肥市场形势，在化肥保供稳价的主基调下，我们预计短期国内磷肥价格将继续平稳运行。 图7：海内外磷酸一铵价格走势 图8：海内外磷酸二铵价格走势 图9：中国磷酸一铵出口量：2021年9月起显著减少 图10：中国磷酸二铵出口量：2021年11月起显著减少 截至2021年底，公司化肥总产能约883万吨/年，其中磷肥产能为555万吨/年、复合（混）肥产能128万吨/年、尿素产能200万吨/年，是国内产能最大的磷肥生产企业，同时也是资源优势和安全环保竞争优势显著的化肥生产企业之一。公司磷肥产能位居全国第二，全球第四。其中，公司磷酸二铵产品在国内市场占有率达到27%左右，位居全国第一。公司磷铵出口量占全国出口量的20%左右。未来，公司将持续依托自身的磷矿、煤矿资源优势，形成以基础肥为主，功能肥、特种肥协同发展的产品格局，推进新型化肥产品的研发，打造差异化肥料体系，并继续推进肥料与现代农业融合、协同发展。 “创新发力”培育新的利润增长极，进军新能源领域打造新能源电池产业集群 2021年，云天化集团紧抓新能源电池产业高速发展的历史性机遇，启动了云天化股份50万吨/年磷酸铁电池前驱体及配套项目；全国首个花卉类“科技小院”落户晋宁，高标准玫瑰种植示范基地项目一期投入运营；云南首家大湾区“菜篮子”展示交易中心建成运行；云天化全球农产品供应链落地加工（红河）项目竣工投产；云米项目“傣王稻”系列产品荣获国务院首批“全国823扶贫产品”……随着转型升级重点项目落地见效，云天化集团通过结构调整、产业升级延伸了产业链，丰富了产品结构，增强了企业可持续发展竞争力。 其中，新能源布局方面，2021年11月26日，据公司公告：为加快推进建设50万吨/年磷酸铁电池新材料前驱体及配套项目，公司拟投资10亿元，在云南省安宁市安宁工业园草铺化工园区投资设立全资子公司云南云天能源新材料有限公司（暂定名），承接该项目的建设和运营。该项目总体预计投资72.86亿元，此次投资包含在50万吨/年磷酸铁电池新材料前驱体及配套项目投资中。项目分两期建设，一期新建10万吨/年磷酸铁项目及配套设施，二期新建2×20万吨磷酸铁项目及配套设施。目前由天安化工有限公司投资建设的一期年产30万吨电池项目，已完成87.52亩土地供应，环评、安评、水保、规划设计等前期手续已完成办理，场地平整已完成，正开展基础工程施工。年产10万吨磷酸铁（铵法）项目计划于2022年6月底完成设备安装、调试并机械竣工投料运行，剩余20万吨前驱体项目由云南云聚能新材料公司作为投资主体进行投资建设，同时由云天化股份公司投资建设后续项目。我们预计一期10万吨项目有望于2022年8月左右投产。 此外，2022年2月17日，公司与云南省玉溪市人民政府、恩捷股份、亿纬锂能、华友控股在云南省昆明市签订《新能源电池全产业链项目合作协议》，约定各方在玉溪市共同设立两家合资公司，通过合资公司依法依规取得探矿、采矿权后，共同开采矿产资源，进行矿产深加工，共同研发、生产和销售新能源电池及新能源电池上下游材料，拉动建设新能源电池产业链，共同在玉溪市当地促进形成新能源电池全产业链集群。 整体来说，公司紧抓国家大力发展新能源产业的历史性机遇，瞄准新能源产业对磷酸铁正极材料前驱体产品强势增长的市场需求，结合公司的资源、技术和产业链优势，加快建设磷酸铁项目，把新能源新材料产业打造成为公司未来结构调整的重要方向。 投资建议：维持“买入”评级。公司作为磷化工行业领军企业，持续协同肥料及现代农业、磷矿采选、精细化工、商贸物流等四个领域的发展，未来将继续推进肥料与现代农业融合、协同发展。同时，公司紧抓国家大力发展新能源产业的历史性机遇，瞄准新能源产业对磷酸铁正极材料前驱体产品强势增长的市场需求，结合公司的资源、技术和产业链优势，加