四季度单车均价历史新高，电动智能加速转型

四季度销量环比+49%，业绩环比改善明显。2021年实现营收1364亿元（+32%），归母净利润67.3亿元（+25%），扣非净利润42.0亿元（+10%）； Q4实现营收456亿元（同比+11%，环比+58%），归母净利润17.8亿元（同比-36%，环比+26%）,扣非净利润5.5亿元（同比-72%，环比-32%）。销量方面，21年Q4总销量为39.7万辆（同比-8%，环比+49%）。 四季度单车净利润略有下滑，长期有望进入上行通道。单车均价方面，2021年单车均价为10.6万元（同比+1.3万元）。单季度来看，Q4单车均价为11.5万元（同比+1.9万元，环比+0.6万元），历史新高。盈利能力方面，2021年单车净利润为0.53万元（同比+0.05万元）。Q4公司单车净利润0.45万元（同比-0.20万元），Q4单车净利润略有下滑，我们认为主要受原材料涨价、芯片短缺以及股权激励费用的影响。公司持续践行品类聚焦战略，加大国际市场开拓力度，积极推进新能源与智能化发展，产品结构得以进一步优化，公司盈利能力有望持续改善。 智能电动化加速转型、全球化持续推进、加速变革创新。长城汽车持在混动、纯电、氢能三大领域进行精准投入，接连推出各项战略以及先进技术。智能化方面，智能驾驶和智能座舱领域已有落地的产品。2021年公司提出了向全球化智能科技公司转型，在全球化研发、生产、销售体系及人才建设方面重点布局。截至2021年底，长城汽车已出口到170多个国家和地区，海外累计销售超90万辆。组织变革方面，长城汽车通过“强后台、大中台、小前台”，建立面向全球的3.0版组织架构。 新车平台车型后市可期，坚定品牌向上。销量分品牌看，21年欧拉品牌+140%，皮卡品牌+26%，哈弗品牌+2.6%，WEY品牌-26%。依托“柠檬+坦克+咖啡智能”，爆款打造能力强，全新平台有望带来新一轮产品强势周期，2022年供给端压力之下，公司坚定推进品牌向上和新渠道模式变革，力保盈利的稳定性。 风险提示：行业销量下滑风险，新车型不达预期风险。 投资建议：下调盈利预测，维持买入评级。考虑到缺芯以及原材料涨价的影响，我们下调公司盈利预测，预计22-24年实现归母净利85/131/181亿元（前次预测为22-23年归母净利134/190亿元），公司作为自主车企龙头，盈利弹性大，有望显著受益行业复苏和全新平台布局，更新一年期目标股价35-43元，对应2023年PE为25-30倍，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 四季度业绩环比改善明显。2021年实现营收1364亿元（+32%），归母净利润67.3亿元（+25%），扣非净利润42.0亿元（+10%）；Q4实现营收456亿元（同比+11%，环比+58%），归母净利润17.8亿元（同比-36%，环比+26%）,扣非净利润5.5亿元（同比-72%，环比-32%）。 表1：长城汽车2021年业绩摘要 图1：公司营业收入（亿元）及增速 图2：公司单季度营业收入（亿元）及增速 图3：公司归母净利润（亿元）及增速 图4：公司单季度归母净利润（亿元）及增速 四季度销量同比微降，环比+49%。销量方面，21年Q4总销量为39.7万辆（同比-8%，环比+49%）。Q4分品牌看，哈弗销售22.6万辆（同比-26%，环比+48%），wey销售2.2万辆（同比-21%，环比+69%）、皮卡销售6.6万辆（同比+3%，环比+36%）、欧拉销售5.0万辆（同比56%，环比+56%），坦克销售3.2万辆（环比+64%）。 图5：公司分季度销量（万辆） 图6：公司分品牌季度销量 单车营收历史新高。长城汽车2021年单车均价为10.6万元，同比提升1.3万元。 单季度来看，2021年Q4长城汽车单车均价为11.5万元，同比提升1.9万元，环比提升0.6万元。 图7：长城汽车单车营收（万元） 图8：长城汽车单车营收（万元）/分季度 四季度单车净利润略有下滑，长期有望进入上行通道。盈利能力方面，2021年公司单车净利润为0.53万元，同比增加0.05万元；单车扣非净利润0.33万元，同比下降0.02万元。Q4公司单车净利润0.45万元，同比下降0.20万元，环比下降0.08万元；单车扣非净利润0.14万元，同比下降0.31万元，环比下降0.18万元。Q4单车净利润略有下滑，我们认为主要受原材料涨价、芯片短缺以及股权激励费用的影响。公司持续践行品类聚焦战略，加大国际市场开拓力度，积极推进新能源与智能化发展，产品结构得以进一步优化，公司盈利能力有望持续改善。 图9：长城汽车单车净利润（万元） 图10：长城汽车单车扣非净利润（万元） 图11：长城汽车单车净利润（万元）/季度 图12：长城汽车单车扣非净利润（万元）/季度 哈弗品牌是长城销量的主力（长期销量占比70%以上），2016年售出93.80万辆车，同比增长41.59%；2017-2018年，受车市景气度下行影响，哈弗的销量以大约10%的速度持续下降；2019年增速转正，同比微增0.44%；受疫情影响，202年哈弗的销量持续同比下降2%。销量从2020年5月开始反弹，2021年Q3开始受芯片短缺影响销量承压。2021年，哈弗品牌全球累计销量超700万辆。 图13：2020-2021哈弗单月销量（万辆） 图14：2015-2020哈弗年度销量（万辆） WEY品牌成立于2016年，2017年6月开设首家4S店，并于当年销售汽车8.64万辆。2018年WEY品牌销量为13.95万辆，同比增长61.39%。此后，WEY的销量开始回落，2019年和2020年，降幅超过20%，表现不及长城汽车的平均水平。2021前三季度WEY的销量走势不及长城汽车平均水平，四季度开始随着芯片供应恢复，销量持续爬坡。 图15：2020-2021WEY单月销量（万辆） 图16：2017-2021WEY年度销量（万辆） 长城皮卡自2020年5月开始，长城皮卡月销量基本保持在2万辆以上。皮卡销量的强劲增长与国家政策密切相关。2016年以来地方政府陆续放开皮卡进城限制，今年重庆、江西、湖北、山东等地都出台了皮卡解禁政策，国内皮卡市场有望迎来快速发展。受益于消费升级，皮卡有望在商用车领域可以进一步替代微客、轻客、微卡和轻卡的需求；乘用需求来看，政策端不断解禁，用车环境大幅改善，皮卡有望成为多用途乘用车，拓展到一至三线城市消费人群，满足城市中收入较高人群的户外活动需求，使皮卡市场大幅扩容。 图17：2020-2021皮卡单月销量（万辆） 图18：2015-2021皮卡年度销量（万辆） 表2：皮卡解禁相关政策 欧拉品牌创立于2018年，专注于纯电动车的设计研发。2019年9-12月，欧拉的销量持续保持100%以上的同比增长。2020年上半年，受疫情影响，欧拉销量持续下滑，自2020年7月开始反弹。2021年12月，欧拉售出2.1万辆，达到历史高点水平。 图19：2020-2021欧拉单月销量（万辆） 图20：2018-2021欧拉年度销量（万辆） 坦克品牌：在以哈弗为代表的城市型SUV和以牧马人为代表的硬派越野SUV之外，市场份额更大的是城市型SUV。在城市出行的场景之下，从“对立面”的方向可以推出一个更加硬派的、更具个性的、潮流的，同时又延续越野风的SUV品牌。 在此背景下，2021年4月坦克品牌独立运营。坦克300热度居高不下，12月销量达到1.2万辆，全年销量达到8.5万辆。 图21：2021坦克单月销量（万辆） “四大战略定位”领跑智能电动新赛道，长城汽车转型“全球化科技出行公司”长城汽车向“全球化科技出行公司转型”。长城汽车将基于“全球大布局”、“研发大投入”、“企业大变革”和“用户大运营”的新定位，进行全面、彻底的创新变革，持续打造竞争力，领跑新赛道，推动长城汽车向全球化科技出行公司转型。 图22：“四大战略定位”领跑，长城汽车向全球科技出行公司转型 “绿智潮玩”战略品类创新，六大品牌矩阵助力2025年400万销量目标。在2025年，长城汽车计划实现全球年销量400万辆的目标，其中80%将是新能源汽车，营业收入超6000亿元。为实现2025全新销量与营收目标，长城发布“绿智潮玩”战略，绿色碳中和、认知智能化、全球潮牌潮品、共玩众智众创四大方向。 图23：长城汽车2025战略——“绿智潮玩” 图24：长城汽车2025战略目标发布 基于品类创新、以品类建品牌，形成六大品牌矩阵。（1）长城皮卡定位“皮卡领导者”，目标是打造全球前三的皮卡品牌。（2）哈弗品牌定位“中国SUV全球领导者”，将持续深耕经济型SUV市场。（3）WEY品牌定位“新一代智能汽车”，致力于为用户提供智能化的用车体验。（4）欧拉品牌定位“全球最爱女人的汽车品牌”，将更加关注城市精品出行。（5）坦克品牌定位“潮玩越野SUV”，致力于打造全球第一越野品牌。（6）沙龙品牌定位“豪华智能BEV品牌”，将以极致豪华、极致科技、极致舒适为理念，打造极致驾乘体验。 图25：长城汽车六大品牌矩阵 智能化及电动化加速转型。在能源安全新战略不断推动以及“双碳”目标确立的背景之下，预计2045年长城汽车将全面实现碳中和。长城汽车提前布局，全面响应，持续深化汽车电动化发展之路，不断在混动、纯电、氢能三大领域进行精准投入，接连推出各项战略以及先进技术，保证诸多成熟产品迅速落地，为实现长城汽车2025战略目标提供了强大的推力。长城汽车当前已经拥有产品数字化中心、诺创科技等智能化组织。在汽车智能化方面，长城汽车智能驾驶和智能座舱领域已有落地的产品，在智能服务方面长城汽车也在加快推进，从而促进整个产业生态向价值链后端转移。 全球化持续推进。2021年，长城汽车提出了2025战略目标，基于“全球大布局”“研发大投入”“企业大变革”和“用户大运营”的定位，长城汽车持续推进全面、彻底的创新变革，向全球化智能科技公司转型。为了达成这一目标，公司将在全球化研发、生产、销售体系及人才建设方面重点布局。在研发方面，长城汽车已在美国、日本、德国、印度等多个国家建立研发中心，形成以中国总部为核心，涵盖欧洲、亚洲、北美的全球化研发布局，全面覆盖整车、核心零部件、新能源及智能化等领域研发。在生产方面，长城汽车在泰国、巴西等地建立了全工艺整车生产基地，并设置多个KD工厂。在销售方面，截至2021年底，长城汽车已出口到170多个国家和地区，海外销售渠道近700家，海外累计销售超90万辆。 加速变革创新。长城汽车2021年公布了第二期股权激励计划，连同2020年股权激励计划，两期股权激励计划累计授予对象超1万人，覆盖50%核心员工。组织变革方面，长城汽车通过“强后台、大中台、小前台”，建立面向全球的3.0版组织架构，打造一支多元化、优势互补的高管团队，并打破级别、资历的条条框框，大胆启用新人。一大批90后年轻骨干，已经走到舞台中央，展示出年轻一代长城人的活力和创新力。 盈利预测：考虑到缺芯导致公司生产受限以及原材料涨价对盈利能力影响，我们下调公司盈利预测，预计2022-2024年公司实现归母净利润85/131/181亿元（前次预测2022-2023年实现归母净利134/190亿元）。 主要基于以下假设： 假设一：销量方面，考虑到缺芯产能受限，我们预计2022-2024年公司实现销量173/239/288万辆。 假设二：毛利率方面，考虑到原材料以及芯片涨价影响，我们预计2022-2024年公司毛利率为18.1%、18.4%、19.6%。 假设三：单车售价方面，考虑到公司品牌力向上，我们预计2022-2024年公司单车售价为9.542/9.74/10.05万元。 表3：公司盈利预测主要依据 投资建议：下调盈利预测，维持买入评级。考虑到长城汽车全面进行数字化转型，依托“柠檬+坦克+咖啡智能”，爆款打造能力强，产品竞争力提升，全新平台有望带来新一轮产品强势周期，公司作为自主车企龙头，盈利弹性大，有望显著受益行业复苏和全新平