TapTap国际版MAU首破千万，自研游戏稳步

事件：公司公布2021年财报，实现营业收入27.03亿元，同减5.1%；毛利12.26亿元，同减20%；归母净亏损8.64亿元，上年同期盈利9145万元。 新游在研叠加TapTap投入期，全年业绩承压。1）游戏收入降低，信息服务收入高增：全年游戏收入20.11亿，同比-13.8%；其中付费游戏收入同增42.0%至2.04亿(《泰拉瑞亚》社群用户影响力强，《喵斯快跑》《人类跌落梦境》表现稳健)，网络游戏收入同减17.0%至17.84亿(老游戏《香肠派对》平均付费人数上升拉动流水表现增长，《仙境传说M》《不朽的乌拉拉》等自然衰退)；全年信息服务收入6.92亿，同比+34.3%，广告系统进一步优化投放效率，TapTap中国版平均MAU同比提升22.8%。2）游戏业务毛利率由46.8%降至36.2%，主要系净额法确认的游戏收入占比降低；信息服务业务毛利率由85.5%降至72.1%，主要系TapTap海外拓展、TDS、TapTap云游戏等处于投入期尚未货币化。3）公司持续加大研发投入，全年研发开支增至12.42亿，主要投向在研新游及TapTap的拓展与迭代。 TapTap中国版功能持续迭代，国际版用户规模增长迅猛。1）TapTap中国版平均MAU 3157万，同比+22.8%：报告期内公司重构TapTap产品及技术架构，显著提升TapTap的游戏分发效率与广告系统效率；新增云游戏、加速器等功能，进一步优化用户体验。2）TapTap国际版平均MAU 1224万，同比+154.3%：公司建立新加坡区域性运营中心，深耕东南亚市场完善海外布局，后续计划加强运营与社区氛围建设，用户规模将有望持续增长。 13款自研游戏稳步推进，预计未来1-2年内逐步落地。截至报告期末，公司有13款项目在研，其中《火炬之光:无限》已于2022年1月开启北美地区封测，《FlashParty》付费测试已于2月登陆日本市场并登顶ios免费游戏榜。此外，《T3》《心动小镇》《萃星物语》《铃兰之剑》等项目也在稳步推进。 公司研发团队建设完毕，预计13款在研游戏将在未来1-2年内逐步落地。 投资建议：维持“买入-A”评级。公司自研游戏具备强内生成长动力，TapTap作为稀缺手游分发平台具备高估值溢价基础。预计公司2022-2024年净利润为-1.69/0.78/1.37亿元，对应EPS为-0.35/0.16/0.29元。采用分部估值法，以2023年净利润为基准，分别给予游戏业务20X PE、信息服务业务25X PE，对应总市值155亿元(191亿港元)，对应12个月目标价39.79港元。 风险提示：TapTap用户增长不及预期；新游不及预期；出海业务发展不及预期；行业政策及监管风险。 2020 2,848.5 2021 2,703.2 2022E 3,784.4 2023E 4,919.8 2024E 5,897.3 (百万元)主营收入 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 资产负债表 现金流量表